中间体行业深度报告二：产业链价值重构，行业持续整合，龙头企业长期受益_17页_1mb

基础化工行业研究：增持（维持评级）

核心内容总结

本报告深入分析了基础化工行业，特别是中间体行业的发展趋势与投资机会。报告指出，随着农药产业链的不断调整，中间体行业将受益于外包趋势的加强以及市场向头部企业的集中。

主要观点

行业发展趋势

1. 产业链价值重构

   • 农药产业“微笑曲线”结构突出，研发和销售环节盈利空间大，生产环节盈利较弱。
   • 国际农化巨头加大研发和销售投入，减少低盈利的生产环节外包，推动中间体行业整合。

2. 客户整合促进供应商集中

   • 随着国际农化巨头的整合，下游订单将向长期合作的龙头企业集中。
   • 国内中间体企业凭借人工成本、技术研发、产业配套等多重优势，有望成为承接海外订单的主力。

3. 环保与安全要求趋严

   • 国家推行化工园区化管理模式，加速淘汰小规模落后企业。
   • 龙头企业具备良好的环保和安全管理体系，适应性较强，而小规模企业难以承担高额环保投入，将逐步退出市场。

关键信息

市场数据

投资建议

• 关注企业：雅本化学、中旗股份、嘉化能源、联化科技。
• 行业趋势：国内中间体企业将受益于农药产业链价值重构，享受产品放量和发展环节延伸的双重利好。
• 政策影响：国内环保与安全要求趋严，推动中间体市场向头部集中。

风险提示

1. 生产外包趋势不达预期
2. 专利到期后农药价格大幅下行
3. 下游需求不佳，导致中间体订单不及预期
4. 国内环保、安全管控政策调整风险
5. 园区生产安全事故风险

行业投资评级说明

• 买入：预期未来6-12个月内上涨幅度在15%以上
• 增持：预期未来6-12个月内上涨幅度在5%-15%
• 中性：预期未来6-12个月内变动幅度在-5%-5%
• 减持：预期未来6-12个月内下跌幅度在5%以上

公司投资建议

雅本化学

• 技术研发能力不断提升，具备良好的客户合作基础
• 公司是全球第一大杀虫剂康宽中间体BPP的供应商，产品盈利空间大幅提升
• 业务增长迅速，发展潜力大，预计步入成长快车道

中旗股份

• 高端原药细分龙头，客户基础优良
• 多样化布局构建平台优势，有效抵御市场风险
• 通过产业链延伸，提供一体化服务，提升公司盈利能力

嘉化能源

• 多元化业务转型，中间体业务获得良好发展
• 磺化业务发展较快，生产工艺先进，具有成本与环保优势
• 随着产能提升和产品种类扩充，盈利水平有望快速提升

联化科技

• 先发优势突出，发展基础坚实
• 客户群体覆盖全球主要农化巨头，采用大客户战略
• 业务向医药中间体和原料药领域延伸，具备良好发展潜力
• 近两年因园区影响停产，但发展基础深厚，未来仍有较大提升空间

图表目录（部分）

• 图表1: 中间体行业产业发展趋势持续向好
• 图表2: 农药产品创新难度提升，生命周期延长
• 图表3: 国际农化巨头的研发占营收比重变化情况
• 图表4: 农药产业链“重组”提升农化巨头投资回报
• 图表5: 农药产业链布局情况
• 图表6: 全球CMO市场格局分布情况
• 图表7: 中美两国农垦耕地及人口情况（人/公顷）
• 图表8: 中美两国农业人均收入情况（元）
• 图表9: 全球农药市场专利药占比情况
• 图表10: 专利到期后中间体企业向原药扩展布局
• 图表11: 全球Top20农药销售变化情况
• 图表12: 2017年全球农药市场占比情况
• 图表13: 农药巨头进行业务整合形成新的格局
• 图表14: 中印同发达国家的人工成本对比情况（美元/人）
• 图表15: 国内化工产业链布局相对完整
• 图表16: 2017年全球前十位国家化工销售额
• 图表17: 我国研发支出水平大幅提升（亿欧元）
• 图表18: 国内企业的研发投入相对较高
• 图表19: 下游农化龙头整合带动中间体龙头企业市占能力提升
• 图表20: 国内中间体龙头企业对安全、环保重视程度较高

研究逻辑

本报告基于产业链转移及竞争力优势角度，分析中间体行业发展趋势，指出其将受益于外包趋势加强、产品放量、环保安全要求提升等因素，龙头企业有望在行业中占据更大份额。

总结

国内中间体企业将在全球农药产业链调整、环保政策趋严以及成本优势等多重因素下，迎来发展机遇，市场份额将逐步向头部企业集中。建议投资者关注雅本化学、中旗股份、嘉化能源和联化科技等龙头企业。