交通运输-航空系列深度之四-需求恢复明朗-航油成本成业绩关键-国联证券_24页_982kb

报告摘要

航空行业报告总结：航油成本对航司业绩关键性影响
本报告分析航空业核心成本构成及航油成本对业绩影响的关键因素，重点总结如下：

航油成本占比及波动性
航油成本为航空公司最主要成本项，占营业成本的25%-35%（2019-2022年），且年际波动显著，是业绩预测的重要变量。与人工、折旧等刚性成本相比，航油成本受油价波动影响更大，尤其在业务量稳定时，油价变化直接决定航司盈亏。2023年油价回落使航司成本压力显著缓解。
航油定价机制
国内航油定价分为两部分：
- 综合采购成本：以国际市场油价（新加坡离岸价）为基础，叠加税费、贴水及进口价差调整，由发改委和民航局管理。
- 进销差价：根据供需关系浮动，航司需与供油公司协商确定。
  不同机场基准价差异显著（如上海浦东仅230元/吨，烟台莱山达590元/吨），航司可通过选择加油机场降低成本。外线航线采用完全市场化定价，内线航线受政策调整影响，国内出厂价与国际油价存在滞后性差异。
机型与油耗关系
宽体机（如A380）与窄体机（如A320neo）小时油耗差异显著，A380每小时油耗为1185吨，是A320neo的5倍以上。宽体机高油耗成本需通过高票价覆盖，而窄体机油耗效率更高。疫情期间，A320neo因高燃油效率成为优势机型。
燃油附加费调节作用
燃油附加费可部分对冲油价上涨影响，覆盖率可达70%以上。其计算公式基于单位客公里油耗（88kg/人）及综合采购成本，分段征收（800公里以下按800公里标准，1500公里以上按1500公里标准）。2023年燃油附加费调低后，中性假设下覆盖率仍超70%。但疫情导致的低客座率削弱了该机制的调节效果。
上市航司航油成本对比
- 2022年平均采购成本：国航7338元/吨、南航7206元/吨、东航7163元/吨、春秋6859元/吨、吉祥6763元/吨，海航最低（6204元/吨），价差最高达18%。
- 单位RPK油耗成本：东航>国航>海航>吉祥>南航>春秋（2022年），春秋因A320neo机队结构表现最佳，2022年仅为东航的49%。
- 2019-2022年油耗效率差异：春秋长期低于行业平均，而南航疫情后效率提升，海航波动较大，吉祥及东航次之。
2023年航油成本预测
基于ATK恢复率及油价假设，中性情形下全年航油总成本相比2019年涨幅：国航+21%、东航+15%、南航+28%、海航-10%、春秋+41%、吉祥+53%。油价持续上行或下行将导致不同航司成本波动扩大，其中吉祥和春秋因油耗效率高，成本增幅较小；国航和东航因国际航线占比高，成本受油价影响更显著。
投资建议
- 春秋航空：成本管理能力突出，单位油耗成本最低，具备显著α收益，推荐关注。
- 中国国航：国际航线恢复弹性高，可利用外线油价降低平均成本，利好业绩。
- 南方航空：客运量恢复较快，有助于摊薄航油成本，表现分化明显。
风险提示
- 油价波动加剧成本不确定性。
- 客运需求恢复不及预期导致单位油耗成本上升。
- 国际航线复苏滞后影响产能利用率及成本摊薄。
- 人民币汇率波动可能引发汇兑损失。