20220125-西部证券-江山欧派-603208.SH-点评_零售渠道放量是企业的核心驱动力_3页

报告摘要

江山欧派（603208.SH）2021年业绩点评与投资分析总结

核心内容概述

江山欧派（603208.SH）在2021年面临较大的业绩压力，预计归母净利润为2.12亿元至2.76亿元，同比减少35.15%至50.11%。扣非后净利润为1.75亿元至2.27亿元，同比减少42.32%至55.63%。这一业绩下滑主要受到房地产行业政策调控影响，特别是与恒大集团的合作出现风险，导致公司需计提信用减值损失。

尽管2021年业绩承压，公司仍积极进行渠道改革和新项目投资，为未来增长奠定基础。公司预计2022年及2023年将实现业绩回升，净利润分别达到5.09亿元和7.48亿元，对应P/E分别为17倍和12倍，维持“买入”评级。

主要观点

1. 业绩下滑原因

地产政策调控：2021年房地产行业增速放缓，部分房企资金链紧张，尤其是恒大集团，导致公司应收账款出现减值迹象。
应收账款计提：公司持有恒大及其成员企业应收账款7.14亿元，管理层评估后计提信用减值损失，影响净利润。
业务结构变化：恒大事件导致业务量减少，影响产能效率，进一步拖累净利润表现。

2. 新项目投入与未来增长预期

新增产线项目：公司推进“江山防火门产线项目”和“重庆江山欧派年产120万套木门项目”，为产品线拓展和产能提升提供支撑。
成长能力预期：预计2022年及2023年营业收入增长率分别为36.6%和32.9%，营业利润增长率分别为108.1%和46.5%，显示公司盈利能力有望回升。

3. 渠道改革与新零售发展

渠道优化：公司大力发展工程代理和全渠道零售模式，推动销售费用增长，但尚未达到规模效应。
新零售潜力：公司新零售模式具有较强竞争力，预计2022年市场占有率将加速提升，行业空间达1000亿元，公司具备较大的增长想象空间。

关键信息

财务表现（单位：百万元）

指标	2019	2020	2021E	2022E	2023E
营业收入	2,027	3,012	3,193	4,362	5,798
归母净利润	261	426	244	509	748
EPS	2.49	4.05	2.32	4.85	7.12
P/E	33.8	20.7	36.1	17.3	11.8
P/B	5.2	5.4	4.8	3.8	2.9

业绩变动分析

2021年：营业收入同比增长6.0%，但归母净利润同比大幅下降42.7%，主要受恒大应收账款减值影响。
2022年：预计营业收入增长36.6%，归母净利润增长108.6%，有望恢复高增长态势。
2023年：预计营业收入增长32.9%，归母净利润增长46.9%，显示公司盈利能力持续改善。

财务指标趋势

指标	2019	2020	2021E	2022E	2023E
ROE	21.7%	28.8%	14.0%	24.7%	28.2%
毛利率	32.2%	32.2%	27.6%	28.6%	28.0%
营业利润率	15.3%	17.2%	9.4%	14.3%	15.7%
销售净利率	13.3%	14.6%	7.9%	12.1%	13.3%
资产负债率	51.4%	53.7%	47.8%	49.8%	47.8%
流动比	1.45	1.50	1.50	1.52	1.65
速动比	1.13	1.22	1.28	1.23	1.34

投资建议

评级：买入
未来收益预期：公司预计2021-2023年可实现归母净利润2.44/5.09/7.48亿元
估值水平：2022年P/E为17倍，2023年为12倍，显示估值有较大提升空间

风险提示

市场竞争加剧：行业竞争可能影响公司市场份额。
精装修渗透率降低：精装修市场增速放缓可能影响工程代理业务。
竣工放缓：房地产行业竣工面积减少可能影响整体销售。
应收账款风险：恒大等大客户应收账款回收存在不确定性。

总结

江山欧派在2021年业绩受到恒大地产风险事件影响，出现较大下滑。但公司积极进行渠道改革和新项目投资，为2022年及以后的业绩回升奠定基础。随着新零售模式的推进和规模效应的显现，公司盈利能力有望逐步恢复，未来增长空间广阔。投资建议为“买入”，未来三年净利润有望稳步增长，估值水平具备提升潜力，但需关注行业竞争、精装修市场变化及应收账款回收等风险因素。

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