20221213-东吴证券-合力转债_国产叉车行业龙头企业_13页_867kb

合力转债分析总结

核心内容概述

合力转债（110091.SH）于2022年12月13日开始网上申购，发行规模为20.4751亿元。该转债用于多个智能制造和新能源项目，包括新能源电动托盘车、堆垛车及关键零部件制造，工业车辆智能工厂建设，以及多个生产基地扩建。债底估值为90.06元，YTM为2.01%，债底保护较好。转换平价为96.46元，平价溢价率为3.67%，转股期为2023年6月19日至2028年12月12日。转债条款较为中规中矩，对总股本稀释率为16.11%，存在一定摊薄压力。

主要观点

• 预计上市价格：合力转债上市首日价格预计在114.15~127.17元之间，转股溢价率约为25%。
• 可比标的分析：参照杭氧转债、绿动转债、科伦转债等可比标的，结合实证模型，预计转股溢价率在25%左右。
• 财务表现：2017年以来公司营收复合增速为16.43%，2021年营收达154.17亿元，同比增长20.47%，但归母净利润同比减少13.40%。公司销售净利率和毛利率稳中有降，销售费用率下降，管理费用率占比最大。
• 产品结构：公司主要营收来自叉车业务，占比超过99%。公司产品包括电动平衡重乘驾式叉车、电动乘驾式仓储叉车、电动步行式仓储车辆、内燃平衡重式叉车及其他工业车辆，覆盖广泛。
• 行业地位：公司是国内叉车行业的龙头企业，国内市场占有率超过40%，出口占全国总量的70%。

关键信息

转债基本信息

• 发行时间：2022年12月13日开始网上申购。
• 募集资金用途：用于新能源电动托盘车、堆垛车及关键零部件制造，工业车辆智能工厂建设，多个生产基地扩建。
• 债底估值：90.06元，YTM为2.01%，债底保护较好。
• 转换平价：96.46元，平价溢价率为3.67%。
• 转股期：2023年6月19日至2028年12月12日。
• 转股价：14.4元/股。
• 条款设置：下修条款为“15/30,80%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”。
• 股本稀释：按初始转股价计算，转债发行对总股本稀释率为16.11%，对流通盘稀释率也相同。

投资申购建议

• 预计中签率：0.0062%，建议积极申购。
• 优先配售比例：预计为66.52%，原股东参与比例较高。
• 网上申购规模：剩余网上申购金额为6.85亿元，预计有效申购户数为1098.14万户，平均单户申购金额为100万元。

正股基本面分析

• 营收增长：2017-2021年营收复合增速为16.43%，2021年营收达154.17亿元。
• 净利润波动：2017-2021年归母净利润复合增速为11.65%，呈“V”型波动，2021年受原材料价格上涨影响，净利润同比减少13.40%。
• 费用率变化：销售费用率下降，管理费用率逐年下降，研发费用率保持在4%以上，显示公司持续投入研发。
• 毛利率与净利率：销售毛利率和净利率稳中有降，2021年分别为16.10%和5.09%。

公司亮点

• 自主创新优势：公司拥有国家级企业技术中心、工业设计中心等研发平台，累计获得有效授权专利2141项，产品具有自主知识产权。
• 市场服务优势：公司拥有完善的营销服务体系，覆盖全国24个省级机构和400余家分支机构，海外业务拓展能力强，产品远销150多个国家和地区。
• 行业龙头地位：公司是国内叉车行业龙头企业，国内市场占有率超过40%，出口占全国总量的70%。

风险提示

• 正股波动风险：从申购到上市期间，正股价格可能波动，影响转债表现。
• 上市时点不确定：上市时间不确定可能带来机会成本。
• 违约风险：尽管公司评级为AA+，但仍有违约可能性。
• 转股溢价率主动压缩风险：转股溢价率可能因市场环境变化而被压缩。

图表与数据来源

• 图表目录：

  • 图1：2017-2022Q1-3营业收入及同比增速
  • 图2：2017-2022Q1-3归母净利润及同比增速
  • 图3：2019-2021年营业收入构成
  • 图4：2017-2022Q1-3销售毛利率和净利率水平
  • 图5：2017-2022Q1-3销售费用率水平
  • 图6：2017-2022Q1-3财务费用率水平
  • 图7：2017-2022Q1-3管理费用率水平
  • 图8：2016-2021年中国叉车销量及同比增长率
  • 图9：2016-2021年全球叉车销量及同比增长率

• 数据来源：公司公告、Wind、东吴证券研究所

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