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超配维持 - 港股中资银行分析总结

核心内容

本报告分析了2016年三季度港股中资银行的经营状况及未来展望，指出银行板块在2017年仍具有配置价值，维持“超配”评级。

主要观点

• 真实不良率下降：由于再融资上升和盈利改善，2016年三季度上市公司真实不良率下降至6.2%，非上市公司真实不良率也降至6.5%。整体真实不良率估计为4.6%。
• 信用债违约高峰期基本结束：截至2016年10月底，信用债存量达到18.9万亿元。2016年11月为到期高峰，预计2017年到期压力逐步缓解。平均违约率由2015年三季度的5.4%降至2016年三季度的3.8%。
• 滞胀难以持久：特朗普政策可能导致全球通胀上升和经济增长放缓，这将引发利率上升，加大企业和政府的债务负担，从而限制财政刺激的持续性。预计2017年经济下行压力增加，货币政策将再次宽松。
• 房贷占比下降，中长期企业贷款占比上升：监管政策趋严，房贷增速放缓，预计2017年新增按揭贷款占比将降至25%左右。同时，企业中长期贷款占比将提升至40%左右，有助于改善银行净息差。
• 维持超配：当前港股银行板块估值对应0.62倍2017年PB，较A股折价16%。尽管未来两个月可能面临获利了结压力，但板块估值有望修复，建议投资者把握入场时机。

关键信息

一、不良贷款情况

• 上市公司真实不良率：2015年末为11.5%，2016年一季度为11.1%，2016年上半年为8.84%，2016年三季度降至6.2%。
• 非上市公司真实不良率：2015年三季度为9.9%，2016年三季度降至6.5%。
• 总贷款不良率：基于67%的公司贷款占比和0.96%的零售贷款不良率，总贷款不良率估计为4.6%。
• 高风险行业：过剩产能行业（如钢铁、有色金属、建筑材料、商业贸易、采矿业）仍为信用债违约高发区，占比达41%。

二、信用债到期及违约情况

• 信用债到期：2016年11月为到期高峰，约5020亿元到期。2017年四个季度分别有1.0万亿、1.1万亿、0.8万亿和0.7万亿到期。
• 信用债违约：2016年信用债违约规模为560亿元，预计2017年违约规模将下降至300亿元以内。
• 违约债券数量：截至2016年三季度，有807只债券面临违约风险，平均违约率降至3.8%。

三、宏观经济与政策影响

• 滞胀风险：特朗普上台后，美国将实施紧缩货币政策和积极财政政策，可能引发全球通胀上升和中国经济增速放缓。
• 货币政策调整：随着2017年通胀回落、房价趋稳和人民币贬值压力缓解，货币政策有望再度宽松。
• 房地产政策：银监会加强房地产监管，推动房贷结构优化，支持三四线城市去库存。

四、贷款结构变化

• 新增按揭贷款：预计2017年新增按揭贷款占比将从44%降至25%。
• 中长期企业贷款：预计2017年中长期企业贷款占比将从31%提升至40%。
• 贷款增长：尽管按揭贷款增速放缓，但企业贷款增长可能加快，释放货币政策宽松空间。

五、投资建议

• 短期策略：建议多甲行（3988.HK）、空民生（1988.HK）进行配对交易。
• 长期推荐：重庆农村商业银行（3618.HK）和交通银行（3328.HK）为首选标的。

附图说明

• 图1：2016年不同时间段的真实不良率变化。
• 图2：不同行业的不良率分布。
• 图3：公司贷款中不良率暴露比例变化。
• 图4：信用债违约情况。
• 图5：2015-2016年信用债违约数量变化。
• 图6：不同行业信用债违约比例。
• 图7：信用债到期情况。
• 图8：2017年信用债到期压力变化。
• 图9：信用债违约比例。
• 图10：信用债违约暴露于过剩产能行业的情况。
• 图11：2017年信用债违约压力变化。

数据来源

• Wind
• SWS Research

总结

整体来看，2016年三季度港股中资银行的不良率持续下降，信用债违约高峰期已过，贷款结构优化，未来货币政策有望宽松。尽管短期内面临调整压力，但长期来看，银行板块仍具配置价值，建议投资者关注。