20250727-东吴证券-固收周报_周观_如何评估_反内卷_政策带来的商品和债券跷跷板效应_（2025年第29期）_43页_2mb

固收周报总结

1. “反内卷”政策对商品与债券的跷跷板效应

• 市场表现：本周（2025.7.21-2025.7.25）10年期国债活跃券收益率从1.664%上行至1.7325%，累计上行6.85bp。
• 核心驱动因素：
  • 基建投资预期：雅鲁藏布江水电工程（投资规模1.2万亿元）开工点燃经济增长预期，商品期货反弹压制债市。
  • 能源政策：能源局指导煤炭产量“反内卷”政策，推动利率加速上行。
  • 资金面变化：央行净回笼资金、MLF续作不及预期，资金收紧加剧债市谨慎情绪。
  • 政策联动：价格法修正草案公开征求意见，强化“反内卷”政策信号。
• 跷跷板扩展：股债跷跷板效应向商品-债市延伸，商品价格与债券利率存在1年时滞（参考2015-2017年供给侧改革经验）。

2. 美国经济数据与美债收益率展望

• 核心结论：上周美债收益率下行，短端利率支撑较强，外需不足与区域供需失衡是主要因素。
• 关键数据：
  • 制造业PMI初值降至49.5（预期52.7），中国电动汽车库存减少，经济“不平衡增长”。
  • 成屋销量不及预期，房价高企和房贷利率抑制购房能力。
  • 韦什表态支持降息，特朗普施压，Federal Watch显示9月降息概率升至61.9%。
• 利率趋势：美债利率下行压力主导，叠加通缩与通胀并存的结构性挑战。

3. 信用债市场回顾

• 净融资：信用债净融资额549.15亿元，城投债净融资额为负，产业债表现活跃。
• 利率变动：各等级利差分化，高等级信用债利差走阔，低等级波动明显。
• 行业分布：工业、公用事业、金融等行业成交活跃，信用债等级利差走势分化。

4. 风险提示

• 宏观经济增速不及预期、货币政策创新及历史经验参考风险需关注。

策略建议

• 国内债市：短期资金面收紧，利率上行；中长期需关注“反内卷”政策传导效果与货币政策支撑力度。
• 海外市场：美债利率下行趋势主导，关注美联储降息路径与区域经济失衡风险。