20150212-东北证券-阳光电源-300274.SZ-公司调研报告_光伏逆变器出货量继续领跑行业_光伏电站加码BT和运营模式_11页_788kb

阳光电源（300274）公司调研报告总结

核心内容

阳光电源是一家专注于太阳能、风能等可再生能源发电电源研发、生产、销售和服务的国家重点高新技术企业。公司主要产品包括光伏逆变器、风能变流器等，其中光伏逆变器是核心主营业务。2015年，公司被评定为“增持”评级，预计未来三年收入和净利润将保持快速增长。

主要观点

• 光伏逆变器业务：阳光电源在2014年全球订货量达5.89GW，发货量4.23GW，其中国内发货量为3.8GW，国外发货量约400~500MW。国内光伏新增装机容量约10.6GW，公司市场占有率保持在30~40%。2015年光伏新增装机规模预计同比增长40%以上，公司预计国内逆变器发货量目标至少4.5GW，海外目标约800MW。

• 行业竞争与价格战：光伏逆变器行业竞争激烈，价格战从2011年的1元/瓦降至2014年的2~3毛/瓦，行业进入微利阶段。华为作为新进入者，虽有技术优势，但未构成实质性威胁。阳光电源凭借技术研发和规模扩张，保持了成本领先优势。

• 光伏电站业务模式：公司从2013年起拓展光伏电站业务，2014年EPC业务确认规模约150MW，预计2015年BT和运营模式比例会增加。公司资源储备丰富，融资渠道畅通，拟设立新公司推进电站运营业务。

• 盈利预测：2014-2016年，公司预计收入分别增长42%、63%、37%，归属母公司净利润分别为2.88亿、5.09亿、6.87亿，对应EPS分别为0.44元、0.78元、1.05元，对应PE分别为41、23、17倍。

• 风险提示：光伏逆变器业务仍面临价格竞争和市场份额压力，光伏电站开发进展可能低于预期。

关键信息

公司主营业务

• 专注太阳能、风能发电电源研发、生产、销售和服务。
• 主要产品：光伏逆变器（电站型和组串型）、风能变流器（双馈型和全功率型）。
• 公司是亚洲最大的光伏逆变器专业制造商，国内领先的风能变流器企业。

光伏逆变器业务分析

• 2014年国内出货量3.8GW，全球出货量4.23GW。
• 市场占有率保持在30~40%。
• 2015年国内新增装机预计15GW，公司逆变器发货目标4.5GW，海外目标800MW。
• 公司研发投入持续增加，2010-2013年分别为4961万、5981万、9687万、9211万，形成技术领先优势。
• 光伏逆变器毛利率约30%，净利率约10%，利润贡献占比约40~50%。

光伏电站业务模式

• 公司从2013年开始涉足电站业务，2014年EPC业务确认规模约150MW。
• 2015年以后将转向BT和运营模式为主，预计300MW电站中大部分为BT模式。
• 公司计划设立新公司推进电站运营业务，利用超募资金投资建设150MW电站项目，预计2015年贡献净利润4000万元，2016-2018年贡献净利润约7000万元。

盈利预测与投资建议

• 2014-2016年收入增长分别为42%、63%、37%。
• 归属母公司净利润分别为2.88亿、5.09亿、6.87亿。
• EPS分别为0.44元、0.78元、1.05元，PE分别为41、23、17倍。
• 结合估值和增长预期，维持“增持”评级。

财务摘要

股票数据

• 收盘价（2015/2/11）：17.84元
• 12个月股价区间：12.91~41.07元
• 总市值（百万元）：11,744
• 总股本（百万股）：658
• 日均成交量（百万股）：4

重要财务指标

• 2013年：毛利率24.09%，净利润率8.54%
• 2014年：毛利率23.58%，净利润率9.57%
• 2015年：毛利率21.50%，净利润率10.38%
• 2016年：毛利率20.46%，净利润率10.22%

风险提示

• 光伏逆变器产品销售价格和市场份额仍面临竞争压力。
• 光伏电站开发进展可能低于预期。

结论

阳光电源凭借其在光伏逆变器领域的先发优势、持续的技术研发投入和规模扩张，保持了行业领先地位。公司积极拓展光伏电站业务，从EPC转向BT和运营模式，提升了盈利空间。尽管面临竞争压力，但其在成本控制、融资渠道和市场占有率方面的优势使其具备较强的抗风险能力。整体来看，公司未来增长潜力较大，维持“增持”评级。