20220905-国盛证券-固定收益点评_信用策略月度展望_新一轮城投考验期_21页_2mb

报告摘要

固定收益点评总结

核心内容

城投风险考验期再至：兰州城投“技术性”违约事件标志着新一轮城投风险考验期的到来。尽管违约后市场反应较为平淡，但显示出弱资质区域的偿付能力面临挑战。
经济放缓与财政收入下滑：经济放缓导致各地财政收入走弱，弱资质地区尤为明显，吉林、天津等地财政收入同比下滑 $30% - 40%$，土地出让收入回落进一步加剧了财力削弱。
偿债能力下降与债务风险上升：弱资质区域偿债能力下降，导致再融资能力减弱，甘肃、云南、贵州等地城投债存量减少或净偿还，债务风险持续上升。
城投债刚兑金身依然保持：尽管弱资质区域面临风险，但公开债仍保持刚兑，地方政府将努力维持区域金融稳定。
估值风险需警惕：弱区域的估值风险可能蔓延至中等资质地区，市场情绪波动和评级调整可能带来估值风险。

主要观点

城投债分化与抱团现象加剧：优质区域城投债利差处于历史极低水平，而弱区域利差持续走阔，显示市场对弱区域长期信用前景的担忧。
融资政策趋松：交易所加快信用债审批节奏，信用债已受理规模显著上升，显示监管对债券发行的支持。
市场情绪与认购热度变化：城投债认购热度下降，非城投债认购热度有所回升，信用债整体拥挤度震荡下行。
利率与利差空间变化：二级市场利率小幅上行，利差空间仍然较窄，中长期产业债相比城投债和二级资本债有更优利差。
机构行为与市场趋势：短期限信用债成交比例上升，机构交易量有所变化，市场对短期偿债能力的关注度提升。

关键信息

一级市场融资情况：
- 8月下半月城投债净融资为867亿元，环比上升244亿元。
- 产业债净融资为-470亿元，环比下降171亿元。
- 全国信用债净融资为430亿元，环比下降492亿元。
- 各区域净融资情况不一，江苏、浙江、山东、江西、四川发行量较高，而湖南、安徽、江苏区县级平台净融资环比下降显著。
- 信用债认购倍数较高的有20只，其中13只为城投债，7只为非城投债，江苏认购热度最高。
二级市场表现：
- 8月31日城投平均估值为 $3.88%$，相比上周走阔6.06bp。
- 同等隐含评级下，中长期产业债相较城投债和二级资本债有更优利差空间。
- 短期限产业债、城投债和同业存单间利差几乎不存在。
- 高估值占比在弱区域显著提升，如辽宁、吉林、广西等。
政策与负面事件：
- 20号文强化省级债务主体责任，防范地方政府债务风险。
- 兰州城投违约事件后，市场反应平稳，显示一定接受度。
- 评级调低和展望负面主体增多，市场对城投债的风险评估更加谨慎。
建议与策略：
- 强资质主体：建议上拉长久期，以获取更高收益。
- 弱资质区域：不建议下沉资质，需谨慎应对估值风险。
- 资源型地区城投：可关注陕西、山西、新疆、江西赣州等资源型地区城投，因其受资源品价格高位支撑，地方财政收入增长较快。
- 转型业务选择：选择转型方向符合当地自然资源和产业资源特色的城投，以降低信用风险。