深度报告-20220823-国金证券-石油化工行业研究_衰退不是高油价的解药__22页_3mb

资源与环境研究中心：石油化工行业研究 买入 (维持评级)

核心内容

本报告对石油化工行业进行了深度分析，指出在当前全球能源格局下，尽管存在“衰退预期”或实际衰退，但原油价格的下跌反而为持续配置化石能源资产提供了机会。报告认为，原油供应端的边际增量有限，且需求端的长期增长趋势难以逆转，因此对行业维持“买入”评级。

主要观点

• 供应端有限：全球原油供应端中长期边际增量有限，主要由于“双碳”政策导致油气企业勘探意愿下降，新增勘探储量为近75年最低值，同时资源品位下滑使得产量增长低于资本开支增幅。
• 需求端稳健：近57年来，原油需求仅在10年出现下降，其中大部分为短期衰退，且平均增长率为2%。即便在加息周期中，需求也未出现显著衰退。
• 价格波动由供应主导：原油价格的波动主要由供应端决定，而非单纯由需求决定。即使需求短暂下滑，一旦供应紧张，价格仍可能迅速反弹。
• 地缘政治风险：俄乌冲突、伊核协议推进、委内瑞拉制裁解除等事件均可能对供应端带来不确定性，影响全球原油供应。
• 炼厂产能变化：近年来海外炼厂产能持续淘汰，但随着需求恢复，裂解价差迅速上涨，显示出供需缺口对价格的显著影响。

关键信息

1. 全球原油供应边际中长期增量有限

• 勘探意愿下降：2021年全球新增油气勘探储量为近75年最低值，2022年勘探类资本开支同比增速仅为8.9%，远低于开发类资本开支的19.78%。
• 资源品位下滑：现有资产资源品位持续下滑，导致虽然资本开支增加，但产量增长有限。
• 页岩油产区表现：页岩油核心产区如Permian、Eagle Ford、Bakken的勘探类资本开支逆势下滑21%，进一步加剧供应紧张。
• 传统油田衰减：沙特阿美、阿联酋等传统油田的产量平均衰减情况表明，长期产能增长受限。

2. 供应缺口或随时点燃涨价

• 化石能源需求持续增长：根据Rystad Energy预测，2030年前全球原油消费需求仍将持续增长，即使在悲观假设下，复合减少量仅为0.3%。
• 需求恢复驱动价格反弹：2022年Q2欧美疫情管控解除及出行需求回升，迅速导致成品油裂解价差上涨超7倍，显示供需缺口对价格的显著影响。

3. 复盘历史需求衰退有限

• 需求下行年份极少：近57年中，仅有10年出现需求下降，且多数为短期波动。
• 加息周期未显著抑制需求：历史加息周期中，仅有2次出现全球原油需求下降，且恢复较快。

4. 风险提示

• 地缘政治风险：俄乌局势变化、伊核协议推进及委内瑞拉制裁解除可能造成供应端不确定性。
• 价格高企刺激增产：油气价格维持高位可能促使公司调整资本开支计划，增加产能。
• 疫情反复影响需求：新型变种可能再次扰乱能源需求。
• 美国释放战略库存：可能对全球原油供需平衡产生一定影响。
• 加息抑制需求：美联储及欧洲央行加息可能对原油价格产生扰动。
• 数据误差风险：卫星定位及第三方数据误差可能影响分析结果。
• 模型误差风险：由于数据及模型的局限性，分析结果可能存在误差。

投资评级说明

• 买入：预期未来6-12个月内上涨幅度在15%以上；
• 增持：预期未来6-12个月内上涨幅度在5%-15%；
• 中性：预期未来6-12个月内变动幅度在-5%-5%；
• 减持：预期未来6-12个月内下跌幅度在5%以上。

特别声明

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