20250822-浦银国际证券-恒瑞医药-600276.SH-创新药渐入丰收期_BD收入成为业绩增长新引擎_9页_874kb

恒瑞医药（600276.CH/1276.HK）分析报告总结

业绩表现

• 1H25业绩：总收入157.6亿元（YoY+15.9%，HoH+9.6%），创新药销售收入75.7亿元（YoY+23.1%），约占总收入的50.7%。
• 毛利率：产品毛利率84.6%，基本稳定。
• 利润：扣非归母净利润42.7亿元（YoY+22.4%），好于市场预期。
• 研发投入：上半年研发费用38.71亿元，研发费用率为23.4%（以产品收入计，较去年略有下降）。

未来展望

• 创新药收入: 进入丰收期，未来三年CAGR保持20%以上。2025年创新药收入目标153亿元，较2024年增长18.1%。
• 新药获批：未来三年计划新增47款创新药/新适应症获批，尤其在2026-2027年将出现多个治疗领域销售爆发。
• 国际化：BD收入强劲增长，2025年上半年已实现20亿元许可收入，同比增长43.1%。与GSK达成5亿美元首付款的BD交易，创中国药企出海记录。

投资建议

• 评级与目标价：重申“买入”评级，上调A股目标价至80元，新增覆盖H股，目标价95港元。
• 盈利预测：上调2025-2027年归母净利润预测，分别为7,940亿、8,715亿和9,323亿人民币。
• 估值方法：采用SOTP估值法，创新药业务估值约4,700亿，仿制药业务约570亿，总目标市值5,300亿，对应目标价80元（A股）和95港元（H股）。

风险提示

• 销售不及预期、竞争加剧、研发进度延迟。
• 国际化进展不利，利润不及预期，集采影响超预期。

核心数据

• 估值：当前股价64元（A），目标涨25%至80元；当前股价77.8港元（H），目标涨22%至95港元。
• 长期潜力：进入创新药丰收期，叠加国际化与BD驱动的多元化收入模式。

下一步关注

• WCLC/ESMO大会带来的新药数据发布。
• KRAS G12C/G12D及ADC类药物进展。