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当升科技盈利能力行业领先，海外逻辑逐步兑现

核心内容概览

当升科技是一家深耕正极材料领域20年的企业，专注于锂电材料及智能装备业务。公司凭借强大的技术实力、丰富的产品线、充足的产能和优质客户资源，在正极材料行业整合趋势中占据先机。随着全球新能源汽车市场的快速发展，尤其是欧洲市场的异军突起和国内市场的回暖，公司海外业务占比重回高位，盈利能力和市场竞争力显著提升。首次覆盖给予“买入”评级，预计2020-2022年归母净利润分别为3.68亿元、5.42亿元和6.20亿元，EPS分别为0.84元、1.24元和1.42元，对应P/E分别为57x、39x和34x。

主要观点

• 技术优势明显：公司研发能力深厚，产品迭代持续突破能力圈，形成高镍、单晶和高电压产品体系。
• 产品线丰富：公司产品种类最多，同一品系产品性能最优，具备较强的市场适应能力。
• 产能布局合理：公司现有产能2.4万吨，规划产能可达到10万吨，具备灵活切换生产多种正极材料的能力。
• 客户优势显著：公司已进入四大外资电池厂商供应链，有望直接享受全球新能源汽车发展红利。
• 盈利能力突出：公司单吨盈利行业领先，高镍化进一步提升盈利能力，毛利率稳步增长。

关键信息

公司财务数据

• 收盘价：48.34元
• 总股本：436.72百万股
• 流通股比例：99.74%
• 总市值：211.11亿元
• 2020年归母净利润：3.68亿元（同比+275.8%）
• 2021年归母净利润：5.42亿元（同比+47.4%）
• 2022年归母净利润：6.20亿元（同比+14.5%）
• 2020年EPS：0.84元
• 2021年EPS：1.24元
• 2022年EPS：1.42元
• 2020年P/E：57.44倍
• 2021年P/E：38.96倍
• 2022年P/E：34.04倍

行业趋势

• 正极材料行业整合：行业集中度提升是大势所趋，技术、客户和产能优势企业将占据主导地位。
• 新能源汽车市场：欧洲市场增长显著，国内市场加速回暖，预计2020年全球新能源汽车销量将超100万辆。
• 动力电池正极材料：三元材料仍是主流，高镍低钴三元和高性能中镍、CTP方案、刀片电池等将共同发展。
• 全球三元材料市场：预计2022年全球市场规模超过1200亿元，实现三年翻倍增长。

产品与技术路线

• 三元材料：高镍低钴三元仍是动力电池主流，公司布局高镍、单晶、高电压等多条技术路线。
• 磷酸铁锂：在性价比和安全性方面具有优势，但能量密度较低。
• NCA与NCM：公司NCA和NCM811产品具有高能量密度和高稳定性，技术领先。
• 研发投入：公司年均研发投入占营收约5%，保持行业领先水平。
• 产品性能：公司产品在D50、极片压实密度、首次放电比容量和首次效率等指标上表现优异。

海外业务发展

• 外资电池厂扩张：LG Chem、SKI、三星SDI、松下等四大外资电池厂2025年产能将达436GWh，其中中国工厂产能超过164GWh。
• 公司进入供应链：公司已进入四大外资电池厂供应链，受益于全球新能源汽车发展。
• 海外业务占比：公司海外业务营收占比逐年提升，2020年海外业务营收占比显著提高。

风险提示

• 新能源汽车发展不及预期
• 产品价格下降超出预期
• 产能扩张不及预期
• 原材料价格波动风险
• 汇率波动风险

投资建议

• 盈利预测：预计公司2020-2022年营业收入分别为33.67亿元、51.63亿元和61.89亿元，复合增长率显著。
• 估值分析：公司作为三元正极材料行业龙头，应具有10%的估值溢价，2021年合理估值为45倍，首次覆盖给予“买入”评级。

总结

当升科技凭借二十年深耕正极材料行业，建立了强大的技术积累和客户资源。随着新能源汽车市场的快速发展和海外业务的逐步兑现，公司有望在未来三年实现盈利能力的显著提升。公司产品线丰富、产能布局合理，技术优势明显，预计将成为三元正极材料行业的领先企业。