房地产行业2018年四季度投资策略：行至水尽处，坐看云起时-20180911-华创证券-46页-2mb

稳杯再平衡：2018年房地产行业四季度投资策略总结

核心内容概述

华创证券在2018年秋季策略会上对房地产行业进行了深度分析，指出宏观政策趋松与行业政策从严的对冲关系，以及房地产行业在需求、拿地、投资、估值等方面的现状与趋势。整体来看，房地产行业处于调整阶段，但龙头房企仍具备相对收益和绝对收益价值。

主要观点

1. 成交方面

• 宏观政策与行业调控对冲：以往宏观政策与行业调控周期同步，但当前宏观政策趋松与行业政策从严形成对冲，导致需求总量稳定，结构分化。
• 需求端调控从严：政策持续从严，尤其在一二线城市，预计短期内难以放松。
• 资金边际改善：货币宽松推动融资成本下降，尤其公司债（B端利率）明显下行，反映资金面改善。
• 销量趋势：7-10月销量基数逐月走低，累计同比趋强，11-12月因基数略高而走低，全年销量大概率创新高。
• 高频数据表现：一二线城市推盘显著提升，去化率稳定，表明需求端仍有支撑。

2. 拿地方面

• 土地市场降温：流拍率走高，地价走弱，显示房企拿地意愿下降。
• 土地流拍情况：8月30城流拍率（宗数）达8%，（面积）达11%，为次高水平。
• 溢价率下降：8月百城住宅类土地成交溢价率降至9%，一线为0%，二线为10%，三四线为12%。
• 拿地集中度提升：龙头房企拿地集中度提高，推动行业资源向头部企业集聚。
• 毛利率修复：尽管行业政策从严，但部分房企拿地毛利率略有修复。

3. 投资方面

• 投资结构变化：房地产开发投资由土地购置费（20%）和施工投资（80%）组成，当前主要由土地购置费支撑，但施工投资持续偏弱。
• 施工投资下行：7-10月施工投资同比走低，显示行业整体投资动能减弱。
• 投资下行趋势：预计后续土地购置费将跳降，施工投资低位修复，推动房地产投资加速下行。
• 施工周期延长：限价政策和资金紧张导致施工周期延长，施工单价显著下降。

4. 估值方面

• 板块估值处于底部：A股房地产板块PE回落至10-12倍，为6年来最低水平。
• 估值切换预期：年底估值切换可期，龙头房企估值有望修复。
• 国际对比：A股房企估值明显低于国际水平，尤其是主流15家AH房企，仍有提升空间。
• A股与H股估值差异：A股龙头估值首次低于H股，但整体处于低估状态。
• 业绩与估值关系：提前1年的业绩增长与PE估值呈现强相关，高业绩增速将支撑估值修复。

关键信息

• 政策对冲：宏观政策趋松与行业政策从严形成对冲，导致需求稳定。
• 资金改善：公司债融资成本显著下行，反映资金面边际改善。
• 土地市场走弱：流拍率、溢价率下降，土地成交金额同比破零。
• 投资结构变化：土地购置费支撑投资，但施工投资持续偏弱，实际投资动能不足。
• 估值修复预期：龙头房企估值处于历史低位，有望在年底估值切换中修复。
• 投资建议：看好地产龙头的相对收益和绝对收益价值，维持看多龙头房企。

投资建议

• 推荐房企：保利地产、新城控股、融创中国、万科A、招商蛇口、金地集团、中南建设、荣盛发展、蓝光发展、华夏幸福等。
• 看多逻辑：龙头房企具备较强的融资能力和销售能力，受益于政策和资金面的边际改善，同时具备估值修复空间。
• 行业周期延长：由于供给端调控，行业周期可能延长，龙头房企将受益于资源集聚。

附录：估值表（部分）

总结

华创证券认为，2018年房地产行业在宏观政策趋松与行业调控从严的对冲下，整体处于调整阶段，但龙头房企仍具备较强的投资价值。从成交、拿地、投资到估值，均显示出行业资源向龙头集中、政策与资金面改善、估值处于低位等趋势。基于这些因素，建议投资者关注地产龙头和蓝筹房企，维持看多态度。