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创业板历轮牛市复盘：历史比较与当前阶段判断

核心内容概述

本报告对创业板指自2024年9月23日至2026年7月24日的结构性上行行情进行复盘，结合历史牛市进行对比，分析当前市场是否已进入顶部确认阶段。报告指出，尽管部分风险约束有所释放，但中期趋势确认尚未形成，需进一步观察多个指标的同步变化。

主要观点与关键信息

1. 研究目的与框架

• 研究目的：分析创业板指结构性行情是否结束，识别顶部确认的多维信号。
• 研究框架：
  • 历轮牛市比较
  • 2021年牛市复盘
  • 当前阶段条件验证

2. 历轮创业板牛市比较

• 历史高点特征：

  • 2010年：上涨42.99%，持续112个交易日，PE_TTM为73.89倍
  • 2012—2015年：上涨570.80%，PE_TTM达124.71倍，融资余额占比1.50%
  • 2018—2021年：上涨195.69%，PE_TTM为59.42倍，与当前涨幅接近
  • 2024年至今：上涨185.66%，PE_TTM为49.90倍，回撤21.58%后收窄至20.38%

• 可比性分析：

  • 2021年与当前行情在涨幅、持续时间和初期调整路径上更为接近
  • 但当前PE_TTM低于2021年主高点，且ETF申赎方向与2021年不同

3. 2021年顶部形成过程复盘

• 价格路径：

  • 2021年8月4日为主高点，11月22日为后续高点，12月20日为中期均线首次破位
  • 价格波动后形成复合顶部

• 估值与盈利变化：

  • 估值和利率变化未同步，盈利增长持续，但未出现一致预期下修

4. 截至2026年7月24日的顶部条件验证

4.1 价格趋势

• 指数回撤压力释放，但尚未稳定收复120日均线
• 60日、120日均线分别低于指数11.50%和4.45%
• 20日、60日相对沪深300收益为负，市场广度维持低位

4.2 技术面与筹码结构

• 风险指标回落，但右侧趋势确认尚未形成
• 成交集中度由55.78%降至50.98%，仍高于历史中位数
• 筹码成本区间为3508.80—4193.00点，多数筹码仍处于浮亏状态

4.3 估值与盈利

• PE_TTM回落至历史中位数附近（46.63倍），PB_LF处较高分位（81.73%）
• 实际盈利仍保持增长，营业收入和归母净利润TTM同比分别为31.91%和55.37%
• 估值条件不足以单独确认顶部，需盈利与资金信号同步转弱

4.4 国内外利率

• 美国10年期国债收益率为4.69%，高于2021年1.19%
• 中国10年期国债收益率为1.73%，低于2021年2.87%
• 外部利率约束强，国内利率宽松，尚未形成共振

4.5 交易结构

• 前十大权重占比为56.94%，高于2021年水平
• 融资余额占总市值3.29%，相对杠杆水平较高
• 成交额前5%占比由55.78%降至50.98%，交易集中度仍偏高

4.6 市场广度

• 站上120日均线的成分股比例为24%，低于2021年41%
• 成分股120日收益率中位数为-16.44%，指数为4.57%，方向不一致
• 市场广度维持低位，趋势修复尚未扩散

4.7 ETF份额

• 17只ETF近20日净申购约272.23亿元，占期初规模37.04%
• ETF申赎方向由减少转为增加，但尚未形成持续撤离
• ETF规模与流动性仍较强，但需结合趋势与盈利判断

综合结论

• 风险约束有所释放：PE_TTM回落至中位数附近，成交集中度和融资余额有所下降
• 右侧趋势尚未确认：指数仍低于60日和120日均线，市场广度维持低位
• 多维信号尚未同步：估值、盈利、ETF申赎和利率尚未形成共同确认顶部的信号
• 需进一步验证：若指数收复120日均线、市场广度改善、盈利与ETF申赎同步转弱，则可提高顶部判断等级

关键信号监测框架

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风险提示

1. 历史经验局限：指数编制、成分结构、政策环境和交易制度存在差异，历史路径不代表未来必然重复。
2. 数据与口径风险：动态成分股、ETF样本、财务披露和两融标的会调整，历史数据可能存在覆盖和口径偏差。
3. 宏观与产业风险：国内外利率、政策、产业景气及主要高权重公司盈利变化，可能使顶部信号提前或延后。
4. 地缘政治与油价风险：美伊冲突可能通过油价、通胀预期、长端利率和风险偏好对成长股估值形成阶段性压力。
5. ETF产品风险：存在指数波动、跟踪误差、场内折溢价、流动性变化及申购赎回安排调整等风险。

总结

当前创业板指虽经历阶段性回撤，但尚未形成明确的中期顶部确认信号。PE_TTM回落至中位数，但PB_LF仍处于较高分位，盈利增长尚未见明显放缓，ETF申赎方向有所改善，但未形成持续撤离。需进一步观察指数能否稳定收复120日均线、市场广度是否改善、盈利与ETF申赎是否同步转弱，才能确认本轮结构性行情是否结束。