20180514-上海证券-利率市场交易策略_债市彷徨_曲线陡峭_22页_1mb

债市彷徨 曲线陡峭

——利率市场交易策略 20180514

核心内容总结

一、宏观基本面：经济平稳向好

• 外贸回升：4月我国进出口双双回升，出口增长3.7%，重回正区间，主要受季节性因素消退及中美贸易争端未显著影响贸易正常发展。进口量价齐升，原油价格上涨及节后开工需求带动进口增长，本月重回贸易顺差。
• 贸易结构优化：一般贸易进出口快速增长，比重稳定提升，民营企业进出口增长显著，成为外贸增长的重要支撑。
• 物价走势：
  • CPI回落：4月CPI同比上涨1.8%，环比下降0.2%，主要受猪肉价格大幅下降（16.1%）影响，CPI将延续低位运行。
  • PPI涨幅扩大：4月PPI同比上涨3.4%，涨幅扩大0.3个百分点，主要受油价上涨及部分行业价格回升带动，但整体价格运行仍较平稳，通胀压力可控。
• 房地产市场：成交维持清淡，库存平稳，楼市降温趋势持续，成交量仅为调控前的60%左右，未来仍难有明显起色。
• 汇率波动：人民币对美元汇率中间价上调，但受中美利差收窄及美元指数上涨影响，人民币面临一定调整压力，但不会持续贬值。汇率弹性增强有助于分化市场预期，总体保持稳中偏升态势。

二、资金面跟踪：宽松延续，流动性预期好转

• 央行操作：上周央行净回笼1400亿元，本周MLF及逆回购到期规模较大，但预计央行将通过逆回购投放缓解税期流动性压力。
• 货币市场：资金面延续宽松，shibor及回购利率全线下行，流动性预期明显改善。
• 中长期流动性：5月流动性将明显向好，税期影响或小于4月，流动性有望进一步改善。

三、利率产品：调整继续

• 一级市场：国债及政策性金融债需求尚可，中标利率与中债估值接近，部分期限出现需求偏好。
• 二级市场：收益率曲线有所反弹，短端下行，长端上行，国开债收益率调整更甚。
• 期限利差：国债及金融债期限利差整体回升，显示市场对长端利率的预期有所上升。

四、债市走势预判：债市彷徨，曲线陡峭

• 市场情绪：债市在降准后陷入迷茫，利率几乎回到降准前水平，短期或震荡。
• 长期趋势：2018年债市将有望走出稳中趋升的格局，主要由于去杠杆压力下降、供需改善及货币市场利率下行。
• 政策背景：央行强调稳健中性货币政策，M2指标意义弱化，利率市场化及利率走廊机制逐步推进。
• 资管新规：正式稿较意见稿边际缓和，监管力度有所放松，对市场冲击有限，表外回归表内趋势明显，债券配置需求或形成支撑。

主要观点

• 经济基本面平稳：外贸回升、CPI回落、PPI涨幅扩大，显示经济运行平稳，通胀压力可控。
• 流动性预期改善：央行通过逆回购及MLF操作对冲流动性缺口，5月流动性将明显向好。
• 债市调整持续：收益率曲线陡峭化，短端下行、长端上行，反映市场对长端利率的预期上升。
• 降准必要性：在基础货币连续下降背景下，降准有助于维持货币乘数高位运行，未来6-12个月再降准概率较高。
• 去杠杆与稳杠杆：去杠杆取得一定成效后，稳杠杆成为未来调控方向，宏观杠杆率有望趋稳。
• 资管新规影响：正式稿较意见稿放松监管，对市场冲击有限，推动净值化管理，引导金融回归本源。

关键信息

• 4月出口增长3.7%，重回正区间，反映中美贸易争端未显著影响贸易。
• 4月进口增长11.6%，量价齐升，原油价格上涨及节后需求带动。
• CPI同比1.8%，环比-0.2%，猪肉价格下降16.1%是主要拖累因素。
• PPI同比3.4%，涨幅扩大0.3个百分点，主要受油价及部分行业价格回升影响。
• 央行净回笼1400亿元，但5月流动性将明显改善，税期影响小于4月。
• shibor及回购利率全线下行，显示资金面宽松延续。
• 国开债收益率上行，10年期国开债收益率上行10.61BP至4.5077%。
• 资管新规正式稿：监管边际缓和，对市场冲击有限，推动净值化管理，表外回归表内成为趋势。
• 宏观杠杆率趋稳，稳杠杆成为未来调控方向，防范金融风险成为重点。

投资评级

注：评级分类适用于不同机构，两全级适用于全序列机构，配置级适用于银行、保险，投资级适用于基金、券商及专业投资者。

资料来源

上海证券研究所整理，信息来源于公开市场数据及央行政策解读。