可转债研究系列一：纵览转债市场，探索＂价值投资＂-20180117-东吴证券-15页-1mb

可转债市场分析总结

核心内容概览

本报告从可转债的市场概况和投资分析两个方面，探讨了可转债的市场发展、估值特征以及投资策略，旨在为投资者提供价值投资的参考。

可转债市场概况

2.1 可转债发行情况

• 发行加速：2017年以来，随着再融资新规、减持新规和信用申购新规的出台，可转债发行规模迅速扩大，全年发行规模达947.31亿元。
• 行业集中度：可转债发行主要集中在材料、工业等行业，且大部分可转债规模小于50亿元，占比达95.29%。
• 存量规模：截至2017年12月29日，国内可转债（不含可交换债）共发行170支，总规模达4174.87亿元，其中5~20亿元规模的可转债占比达61.40%。

2.2 可转债退出方式

• 主要退出方式：已退市的可转债中，70.31%通过提前赎回或转股退出，14.84%为其他方式。
• 提前赎回时间分布：在提前赎回的93支可转债中，前三年赎回或换股的占比达72.04%，表明可转债的赎回行为主要集中在发行后的早期阶段。
• 余额变化：2014年之前可转债余额持续上升，2017年由于股市走强，触发赎回转股，余额迅速缩水；2017年新规出台后，余额再次大幅上升。

可转债投资分析

3.1 股性特征

• 转股溢价率：衡量可转债价格相对于转换价值的溢价程度。转股溢价率高表明投资者对正股未来上涨有较强预期，但也意味着更高的风险。
• 市场表现：2017年以来，转股溢价率波动下降，处于相对低位，表明可转债估值较低，未来可能上涨。
• 案例分析：以工行转债为例，其在2012-2013年间转股溢价率逐渐下降至接近0，说明其价格接近转换价值，具有较强股性。

3.2 债性特征

• 纯债到期收益率（YTM）：衡量可转债的债性，YTM越高，债性越强，投资越安全。
• 纯债溢价率：衡量可转债价格相对于纯债价值的溢价程度。纯债溢价率低表明债性较强，投资更安全。
• 市场背景：2017年以来，债券市场处于熊市，可转债价格下跌，YTM和纯债溢价率均处于较高和较低水平，债性特征明显，未来价格或有反弹可能。
• 行业分析：
  • 债性强的行业：信息技术、工业、可选消费、公共事业等行业的YTM较高，债性较强。
  • 风险较高的行业：房地产行业YTM为负，而转股溢价率较高，说明其价格偏高，投资需谨慎。
• 规模分析：
  • 债性强的规模：大盘转债和小规模可转债的债性较强，投资更安全。
  • 小规模可转债：纯债到期收益率较高，说明其价格更接近债底的安全线。

3.3 存量可转债估值分析

• 估值模型：通过转股溢价率和纯债溢价率的散点图分析，判断可转债的估值水平。靠近左上方的可转债股性强，靠近右下方的债性强。
• 曲线拟合：曲线上方的可转债可能被高估，曲线下方的可转债估值较低，投资更安全。
• 行业与规模对比：图表显示，不同行业和规模的可转债在估值上存在差异，部分行业和规模的可转债更具投资价值。

风险提示

• 估值低但需谨慎：目前可转债估值较低，但价格仍受供给等因素影响，抄底需谨慎。
• 统计误差风险：由于可转债数量较少，报告结论可能存在统计误差。

关键信息总结

• 市场概况：

  • 2017年可转债发行规模显著上升，达到947.31亿元。
  • 可转债主要集中在材料、工业等行业，大部分规模小于50亿元。
  • 2014年后股市走强，触发赎回转股，余额迅速缩水；2017年后再次大幅上升。

• 投资分析：

  • 股性指标：转股溢价率反映投资者对正股走势的预期，高溢价率意味着高风险。
  • 债性指标：纯债到期收益率和纯债溢价率反映债性，YTM越高，债性越强。
  • 行业与规模分析：信息技术、工业、可选消费、公共事业等行业债性较强，房地产行业风险较高；大盘转债和小规模转债债性较强，投资更安全。

• 市场趋势：

  • 2017年以来，可转债估值较低，但随着债市反弹，未来可能上涨。
  • 转股溢价率和纯债溢价率均处于低位，表明市场整体处于估值低位。

投资建议

• 优先选择债性强的可转债，如信息技术、工业、可选消费、公共事业等行业发行的可转债。
• 避免投资转股溢价率高、YTM为负的房地产行业可转债。
• 大盘转债和小规模转债具有较强的债性，投资相对更安全。
• 投资者需注意市场供给变化，谨慎抄底，避免因市场波动造成损失。