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李宁 (2331.HK): 拨云见日, 在不确定性中寻求真相

核心内容

李宁在2022年4-5月的零售流水表现受到全国严格防疫措施的影响，出现了显著下滑。然而，通过与不同区域经销商的沟通，研究机构认为李宁的运营数据与基本面相较于其他国产品牌仍具优势。尽管市场对李宁的库存水平存在担忧，但实际数据显示其库存相对较低，且公司持续推动库存优化。同时，中国李宁的品牌力未明显下降，其高端定位和一线城市销售占比高，导致在疫情期间受到较大冲击。研究机构维持对李宁的“买入”评级及目标价不变，认为其在运动服饰行业中具有较高的确定性和性价比。

主要观点

• 零售流水表现：
  李宁在4月零售流水下滑超20%，高于安踏与特步等品牌。但经销商数据显示，李宁在多个区域的零售流水表现优于其他品牌。

  • 原因：李宁在高线城市销售占比高，而这些区域受疫情影响较重。随着疫情好转，其流水有望反弹。
  • 基数因素：李宁二季度的基数远高于竞争对手，因此下滑幅度较大。

• 库存情况：
  市场传言李宁库存高，但实际上其多数区域处于缺货状态，渠道库存相对较低。

  • 管理措施：管理层敦促经销商将库存降至3x库销比，表明公司对库存控制的重视。
  • 风险评估：李宁是行业中库存风险最小的品牌之一。

• 品牌力分析：
  中国李宁在疫情中流水大幅下跌，但并不意味着品牌力下降。

  • 历史对比：去年4-5月因新疆棉事件，中国李宁流水大幅上涨。
  • 品牌定位：中国李宁以高端、时尚为主打，其价值在未来在于提升李宁整体品牌调性，而非短期销售贡献。
  • 长期看好：作为国潮代表，中国李宁在年轻人中的影响力依然强劲。

• 投资建议：
  李宁是运动服饰行业首选标的，其交易在17x 2023E P/E，具有较高性价比。

  • 评级维持：尽管行业面临不确定性，但李宁的品牌力与管理能力使其成为行业确定性最高的玩家。
  • 目标价：92.8港元，当前股价为50.8港元，潜在升幅为+82.9%。

关键信息

财务预测与指标

投资风险

• 行业需求放缓
• 市场竞争加剧
• 疫情反复

估值比较

股价与市场预期

• 当前股价：50.8港元
• 目标价：92.8港元
• 市值：16,921.5百万港元
• 市场预期区间：48.6-108.2港元
• PE：17x 2023E（当前为22.8x）
• 市销率：3.3x（2023E）
• 股息率：2.0%（2023E）
• 潜在升幅：+82.9%（从当前股价到目标价）

总结

李宁在疫情期间的零售流水下滑主要源于其高线城市销售占比高及较高的基数，而非品牌力下降。公司库存水平相对较低，且积极控制库存，表明其在供应链管理上的稳健。尽管行业面临不确定性，但李宁凭借其品牌力和管理能力，仍被视为行业首选。研究机构认为其估值合理，具备较高性价比，未来表现有望超越行业指数。投资风险包括行业需求放缓、市场竞争加剧及疫情反复，但目前维持“买入”评级及目标价不变。