一汽大拐点，两年新周期：一汽产业链深度报告总结
核心内容
本报告分析了中国第一汽车集团（一汽集团）在2017年8月的改革与战略调整，指出一汽集团正迎来“大而不强”向“大而不倒”的转变，并有望开启持续两年的新品周期。报告认为，这是新车周期类投资的最后机会，将对产业链相关公司带来显著的盈利弹性。
主要观点
- 一汽集团困境反转：过去几年，一汽集团因管理低效和人事动荡，错失了自主品牌和SUV红利，但随着新团队的加入，集团有望迎来改革与发展的新阶段。
- 新团队带来新希望：徐留平接任一汽集团董事长，他曾在长安汽车和兵装集团有成功经验，有助于一汽集团的复兴。
- 一汽大众补强SUV产品线：2018-2019年将推出多款SUV车型，包括T-Cross、T-ROC等，改善产品结构，提升市场份额。
- 一汽奥迪触底反弹：奥迪将推出全新车型，如换代A6L、Q5等，并计划在2018年推出插电混动版A6，未来五年还将推出5款新能源车型。
- 一汽丰田战略转向积极：随着新工厂的建设，丰田在中国的战略由保守转向积极，TNGA平台将提升其产品竞争力，预计未来几年市占率持续上升。
- 自主品牌末班车：一汽自主销量低迷，亟需加快产品迭代和市场拓展，以赶上行业发展的黄金期。
关键信息
一汽集团现状
- 2016年销量315万辆，排名国内第三。
- 一汽集团是六大国有车企中唯一没有整体上市的企业。
- 销量结构上，一汽大众（含奥迪）贡献了80.9%的销量，自主品牌销量仅10.7万辆。
- 自主品牌市场集中度快速提升，一汽几乎错过黄金发展期。
一汽大众分析
- 2016年销量190万辆，市占率60.4%。
- 2017年6月公布新车规划，计划推出23款新车，其中SUV产品将显著改善产品结构。
- 2018-2019年将推出7款大众品牌车型、4款奥迪品牌车型，以及3款第三品牌车型。
- 产品价格带覆盖广泛，从10万到30万。
一汽奥迪分析
- 2016年销量53.6万辆，同比增长14.5%。
- 产品线老化，需推出换代车型和新能源车型。
- 未来三年将推出至少5款全新/换代车型，包括插电混动版A6和纯电动SUV。
- 奥迪与一汽签署十年商业计划，加强新能源技术合作。
一汽丰田分析
- 2016年销量65.9万辆，同比增长6.6%。
- 丰田在中国的战略由保守转向积极，新工厂建设加快。
- TNGA平台将提升产品竞争力，2018年推出C-HR和Avalon。
- 未来四年将投放12款新车，包括混合动力和纯电动车型。
自主品牌发展
- 一汽自主销量低迷，2016年仅5万辆。
- 奔腾、红旗、欧朗三大品牌，其中奔腾占96%。
- 奔腾销量连续下滑，2016年销量10.7万辆，同比下降29.3%。
- 红旗销量仅4800辆，同比下降4%。
重点公司推荐
| 公司名称 |
推荐评级 |
关键理由 |
| 宁波华翔 |
增持 |
新车配套比例高，盈利弹性大 |
| 精锻科技 |
买入 |
产品结构优化，受益于一汽新品周期 |
| 星宇股份 |
买入 |
新车配套比例高，盈利弹性大 |
| 一汽富维 |
增持 |
基本面边际改善，估值弹性高 |
风险提示
图表与数据
- 图1：2016年国内各汽车集团销量排名
- 图2：一汽集团旗下控股、合营公司
- 图3：一汽集团销量增速持续低于行业
- 图4：2016年一汽集团整车销量结构
- 图5：一汽大众（含奥迪）历年销量及增速
- 图6：一汽奥迪历年销量及增速
- 图7：一汽丰田历年销量及增速
- 图8：一汽轿车历年销量及增速
- 图9：一汽大众股权结构
- 图10：一汽大众（含奥迪）销量及增速
- 图11：一汽大众（含奥迪）市占率
- 图12：一汽大众大众品牌销量及增速
- 图13：一汽大众大众品牌市占率
- 图14：一汽奥迪销量及增速（含进口）
- 图15：一汽奥迪市占率
- 图16：一汽大众大众品牌分车型销量
- 图17：2016年一汽大众大众品牌销量结构
- 图18：历年SUV行业销量及增速
- 图19：历年轿车行业销量及增速
- 图20：豪华车行业历年销量及增速
- 图21：ABB历年销量及市占率
- 图22：一汽大众营收及单车均价
- 图23：一汽大众净利润及单车利润
- 图24：一汽轿车历年销量及增速
- 图25：一汽轿车分品牌销量占比
- 图26：一汽自主历年销量及增速
- 图27：一汽马自达销量增速
- 图28：2016年自主品牌销量前十及市占率
- 图29：一汽集团改革进程中的重要事件
- 图30：一汽集团现有管理层
- 图31：一汽大众大众品牌历年销量及增速
- 图32：一汽大众大众品牌市占率
- 图33：一汽大众产品价格带
- 图34：一汽大众销量结构
- 图35：中国豪车与乘用车历年销量及增速
- 图36：2017H中国豪华车市场格局
- 图37：国内豪华车销量及渗透率
- 图38：国际主流市场豪华车渗透率对比
- 图39：中国历年各豪华车销量及前三甲市场占有率
- 图40：一汽奥迪销量及增速（含进口）
- 图41：奥迪车型结构
- 图42：一汽大众奥迪市占率
- 图43：一汽奥迪产品价格带
- 图44：2017年7月重点豪华车车型终端折扣
- 图45：一汽-奥迪签署战略合作协议
- 图46：乘用车分系别销量
- 图47：乘用车历年分系别市占率变化
- 图48：一汽丰田营收及单车价格
- 图49：一汽丰田净利润及单车盈利
- 图50：一汽丰田历年销量及增速
- 图51：2016年一汽丰田销量结构
- 图52：广汽丰田历年销量及增速
- 图53：2016年广汽丰田销量结构
- 图54：一汽丰田价格带
- 图55：广汽丰田价格带
- 图56：丰田的动力总成技术大幅丰富
- 图57：TNGA平台将大幅提升丰田成型的竞争力
- 图58：小型SUV C-HR
- 图59：大中型轿车Avalon
- 图60：一汽轿车历年收入及增速
- 图61：一汽轿车历年净利润
- 图62：单车净利润
- 图63：综合毛利率、净利率
- 图64：一汽马自达历年销量及增速
- 图65：2017H一汽马自达销量结构
- 图66：一汽自主历年销量及增速
- 图67：2017H一汽自主分车型销量占比
- 图68：2012-2016红旗汽车的销量和增速
- 图69：长城汽车A股超额收益期
- 图70：长安汽车A股超额收益期
- 图71：吉利汽车H股超额收益期
- 图72：广汽集团H股超额收益期
- 图73：中升控股H股超额收益期
- 图74：华晨中国H股超额收益期
- 图75：SUV行业增速放缓
- 图76：一汽大众品牌年销量及增速
- 图77：上汽大众品牌年销量及增速
- 图78：上汽通用品牌年销量及增速
- 图79：北京现代年销量及增速
- 图80：东风日产年销量及增速
- 图81：长安福特年销量及增速
- 图82：公司股权结构
- 图83：2016年宁波华翔前五大客户及占比
- 图84：2007-2017H公司营收及增速
- 图85：2007-2017H公司归母净利润及增速
- 图86：2011-2016公司营收分产品结构
- 图87：2009-2017H公司毛利率和净利率
- 图88：公司股权结构
- 图89：2011年公司前五大客户
- 图90：2008-2017H公司营收及增速
- 图91：2008-2017H公司归母净利润及增速
- 图92：2008-2017H公司营收分产品结构
- 图93：2008-2017H公司毛利率和净利率
- 图94：公司股权结构图
- 图95：星宇股份2014年前五大客户及占比
- 图96：2009-2017H公司营收及增速
- 图97：2009-2017H公司归母净利润及增速
- 图98：2013-2016公司营收分产品结构
- 图99：2009-2017H公司毛利率和净利率
- 图100：一汽富维股权架构
- 图101：2016年一汽富维主要客户销售占比
- 图102：2009-2017H公司营收及增速
- 图103：2009-2017H公司归母净利润及增速
- 图104：2013-2017Q1公司营收分产品结构
- 图105：2009-2017Q1公司毛利率和净利率
- 图106：富维海拉历年财务数据
表格数据
表1：一汽集团简要合并财务报表数据
| 项目 |
2011 |
2012 |
2013 |
2014 |
2015 |
| 总资产 |
2137 |
2446 |
3033 |
3287 |
3333 |
| 总负债 |
1068 |
1157 |
1528 |
1488 |
1368 |
| 所有者权益 |
1069 |
1289 |
1505 |
1799 |
1964 |
| 资产负债率 |
50% |
47% |
50% |
45% |
41% |
| 营业收入 |
3684 |
4085 |
4605 |
4941 |
3950 |
| 净利润 |
324 |
406 |
476 |
607 |
450 |
| 净利率 |
9% |
10% |
10% |
12% |
11% |
表2：六大国有汽车集团对比
| 集团名称 |
销量(万辆) |
营业收入(亿元) |
净利润(亿元) |
市值(亿元) |
单车盈利(万元) |
| 一汽集团* |
315 |
3950 |
450 |
n/a |
1.45 |
| 上汽集团 |
649 |
7564 |
440 |
3590 |
0.68 |
| 长安汽车 |
307 |
785 |
103 |
616 |
0.34 |
| 广汽集团 |
165 |
494 |
63 |
1653 |
0.38 |
| 东风集团 |
316 |
1230 |
134 |
747 |
0.42 |
| 北汽集团 |
193 |
1162 |
64 |
440 |
0.33 |
表3：一汽大众和上汽大众产品线对比
| 级别 |
上汽大众 |
一汽大众 |
| MPV |
途安 |
- |
| B级SUV |
途昂、斯柯达科迪亚克 |
- |
| A级SUV |
途观、途观L、野帝 |
- |
| C级 |
辉昂 |
- |
| B级 |
帕萨特、速派 |
迈腾、CC |
| A级 |
朗逸、桑塔纳、凌度、明锐 |
速腾、宝来、蔚领、捷达 |
| A0级 |
Polo |
高尔夫 |
表4：主流豪华车品牌车型投放情况
| 品牌 |
2014 |
2015 |
2016 |
2017E |
2018E |
2019E |
| 华晨宝马 |
- |
- |
- |
新车 |
- |
- |
| 北京奔驰 |
- |
- |
- |
- |
- |
- |
| 一汽大众奥迪 |
- |
- |
- |
新车 |
换代 |
换代 |
| 奇瑞捷豹路虎 |
- |
- |
- |
新车 |
换代 |
换代 |
| 上汽凯迪拉克 |
- |
- |
- |
新车 |
换代 |
换代 |
| 林肯 |
- |
- |
- |
新车 |
换代 |
换代 |
| 雷克萨斯 |
- |
- |
- |
新车 |
换代 |
换代 |
表5：一汽股份与一汽轿车存在同业竞争的资产
| 名称 |
一汽股份持股比例 |
主营业务 |
主要车型 |
| 一汽大众 |
51% |
生产德国大众、奥迪系列轿车，奥迪V6发动机及总成零部件 |
奥迪、高尔夫、迈腾、大众、捷达 |
| 一汽夏利 |
47.73% |
生产轿车、汽车发动机、零部件和内燃机配件 |
夏利、威姿、威乐、威志等 |
| 四川一汽丰田 |
50% |
制造、安装客车、客车底盘和乘用车及零部件 |
斯柯达客车、普拉多、陆地巡洋舰 |
| 天津一汽丰田 |
直接间接持有50% |
制造、开发和销售汽车及其零部件 |
花冠、皇冠、睿智、威驰、卡罗拉等 |
表6：一汽大众产能情况
| 基地 |
产能(万辆) |
投产时间 |
生产车型 |
| 一汽-大众第1工厂 |
49 |
1996年7月 |
奥迪B9、奥迪C7、奥迪Q5、新宝来、奥迪PHEV |
| 一汽-大众第1工厂新工厂 |
15 |
2017年5月 |
奥迪X88NF/X89 |
| 一汽-大众第2工厂 |
35 |
2004年12月 |
迈腾B8L、CC、新宝来、奥迪Q3 |
| 一汽-大众成都工厂 |
65 |
2011年10月 |
新速腾、新捷达 |
| 一汽-大众佛山工厂 |
60 |
2013年8月(二期2017年10月) |
第7代高尔夫等大众品牌车型、奥迪X55、Q11、M77等奥迪品牌 |
| 一汽-大众青岛工厂 |
30 |
2018年初 |
Q22、Q23 |
| 一汽-大众天津工厂 |
30 |
2018年年底 |
T11、T12等SUV |
表7：一汽大众新车规划部分车型预测
| 品牌 |
车型 |
2016 |
2017E |
2018E |
2019E |
| 一汽大众大众 |
捷达 |
348,437 |
340,000 |
300,000 |
- |
| 一汽大众大众 |
速腾 |
341,333 |
320,000 |
340,000 |
340,000 |
| 一汽大众大众 |
新宝来 |
219,313 |
230,000 |
250,000 |
200,000 |
| 一汽大众大众 |
高尔夫 |
215,225 |
180,000 |
160,000 |
150,000 |
| 一汽大众大众 |
迈腾 |
171,283 |
220,000 |
230,000 |
230,000 |
| 一汽大众大众 |
大众CC |
29,148 |
22,000 |
22,000 |
36,000 |
| 一汽大众大众 |
蔚领 |
11,340 |
75,000 |
75,000 |
75,000 |
| 一汽大众大众 |
A SUV |
- |
- |
80,000 |
200,000 |
| 一汽大众大众 |
AM SUV |
- |
- |
70,000 |
120,000 |
| 一汽大众大众 |
A0 SUV |
- |
- |
- |
120,000 |
| 一汽大众大众 |
纯电宝来 |
- |
- |
5,000 |
10,000 |
| 一汽大众大众 |
纯电高尔夫 |
- |
- |
5,000 |
10,000 |
| 一汽大众大众 |
插电迈腾 |
- |
- |
5,000 |
20,000 |
| 一汽大众大众 |
第三品牌两厢车 |
- |
- |
- |
48,000 |
| 一汽大众大众 |
第三品牌三厢车 |
- |
- |
- |
96,000 |
| 一汽大众大众 |
第三品牌SUV |
- |
- |
- |
120,000 |
| 一汽大众 |
合计 |
1,336,079 |
1,387,000 |
1,542,000 |
1,775,000 |
| YoY |
- |
- |
3.8% |
11.2% |
15.1% |
表8：一汽奥迪国产车型销量及预测
| 品牌 |
车型 |
2016 |
2017E |
2018E |
2019E |
| 一汽大众奥迪 |
A6L |
135,730 |
140,000 |
150,000 |
140,000 |
| 一汽大众奥迪 |
Q5 |
129,453 |
130,000 |
150,000 |
140,000 |
| 一汽大众奥迪 |
A4L |
97,421 |
110,000 |
120,000 |
120,000 |
| 一汽大众奥迪 |
Q3 |
88,901 |
85,000 |
85,000 |
85,000 |
| 一汽大众奥迪 |
A3 |
84,784 |
80,000 |
75,000 |
75,000 |
| 一汽大众奥迪 |
Q2 |
- |
- |
50,000 |
70,000 |
| 一汽大众奥迪 |
Q4 |
- |
- |
- |
30,000 |
| 一汽大众奥迪 |
插电A6 |
- |
- |
- |
20,000 |
| 一汽大众奥迪 |
纯电X55 |
- |
- |
- |
60,000 |
| 一汽奥迪 |
合计 |
536,289 |
545,000 |
630,000 |
740,000 |
| YoY |
- |
- |
1.6% |
15.6% |
17.5% |
表9：一汽丰田与广丰产能统计
| 厂商 |
工厂 |
地址 |
投产时间 |
股权 |
产能(万辆) |
车型 |
| 一汽丰田 |
天津第1工厂(西青工厂) |
天津市 |
2002年10月 |
中国一汽35%、天津一汽夏利15%、丰田40%、丰田(中国)10% |
12 |
威驰、花冠 |
| 一汽丰田 |
天津第2工厂(泰达工厂) |
天津市 |
2005年3月 |
中国一汽50%、丰田45%、丰田通商5% |
15 |
皇冠、锐志、卡罗拉 |
| 一汽丰田 |
天津第3工厂(泰达工厂扩建) |
天津市 |
2007年5月 |
中国一汽50%、丰田45%、丰田通商5% |
24.2 |
卡罗拉 |
| 一汽丰田 |
成都工厂 |
成都市 |
2000年12月 |
中国一汽50%、丰田45%、丰田通商5% |
5 |
Coaster(客车)、普拉多 |
| 一汽丰田 |
长春第1工厂 |
长春市 |
2003年10月 |
中国一汽50%、丰田45%、丰田通商5% |
1 |
陆地巡洋舰、普锐斯、卡罗拉 |
| 一汽丰田 |
长春第2工厂 |
长春市 |
2012年5月 |
中国一汽50%、丰田45%、丰田通商5% |
10 |
卡罗拉、威驰 |
| 广汽丰田 |
第1工厂 |
广州市 |
2006年5月 |
广汽集团50%、丰田50% |
19 |
凯美瑞、雅力士、雷凌 |
| 广汽丰田 |
第2工厂 |
广州市 |
2009年5月 |
广汽集团50%、丰田50% |
19 |
汉兰达、逸致 |
| 广汽丰田 |
第3工厂 |
广州市 |
2015年 |
广汽集团50%、丰田50% |
22 |
YARiS L等小型车 |
表10：一汽丰田销量及预测
| 品牌 |
车型 |
2016 |
2017E |
2018E |
2019E |
| 一汽丰田 |
卡罗拉 |
306,541 |
330,000 |
330,000 |
330,000 |
| 一汽丰田 |
威驰 |
116,957 |
140,000 |
140,000 |
140,000 |
| 一汽丰田 |
RAV4 |
116,460 |
130,000 |
140,000 |
140,000 |
| 一汽丰田 |
普拉多 |
37,289 |
65,000 |
70,000 |
70,000 |
| 一汽丰田 |
皇冠 |
29,941 |
40,000 |
40,000 |
40,000 |
| 一汽丰田 |
花冠 |
17,511 |
1,997 |
- |
- |
| 一汽丰田 |
锐志 |
16,851 |
10,000 |
8,000 |
8,000 |
| 一汽丰田 |
陆地巡洋舰 |
805 |
100 |
- |
- |
| 一汽丰田 |
普锐斯 |
18 |
- |
- |
- |
| 一汽丰田 |
CHR |
- |
- |
60,000 |
150,000 |
| 一汽丰田 |
Avalon |
- |
- |
- |
36,000 |
| 一汽丰田 |
合计 |
642,373 |
717,097 |
788,000 |
914,000 |
| YoY |
- |
- |
11.6% |
9.9% |
16.0% |
