20210702-天风证券-敏华控股-01999.HK-功能沙发全球销量领先_多元拓展打开发展空间_29页_3mb

敏华控股（01999）总结

核心内容

敏华控股是一家专注于功能沙发、床具及智能家居领域的全球性企业，自1992年成立以来，通过持续深耕功能沙发市场和产业链垂直整合，形成了覆盖多品类的品牌和产品矩阵。公司具备核心零部件自研生产能力，已成为全球最大的智能铁架生产商，并在功能沙发市场占据领先地位。

主要观点

• 业务布局：公司业务已拓展至沙发、床具、智能家具部件等多个领域，拥有芝华仕、头等舱、尼科莱蒂等品牌。
• 收入增长：FY2016至FY2021，公司营业收入从73.28亿港元增长至164.34亿港元，CAGR为17.5%。其中，内销增长尤为显著，FY2021内销收入达102.14亿港元，占总收入的62.2%，CAGR为33.0%。
• 市场渗透率：中国功能沙发市场渗透率较低（2019年为4.4%），预计2023年将提升至8.3%，具备较大的发展空间。
• 产能布局：公司拥有7个国内工厂及6个海外工厂，全球化布局有助于分散贸易政策风险。
• 产品与技术：公司重视研发，推动产品多样化和高性价比，拥有自主生产的智能铁架和电机技术。
• 渠道拓展：线上线下协同发展，线下门店数量快速增长，线上营销提升品牌影响力。
• 盈利表现：FY2021归母净利润为19.25亿港元，同比增长17.48%，毛利率保持稳定。
• 估值与评级：公司采用可比估值法，目标市值为947亿港元，目标价为23.91港元，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

财务表现

• 总收入：FY2021为164.34亿港元，同比增长35.32%。
• 内销收入：FY2021为102.14亿港元，占总收入的62.2%，同比增长46.86%。
• 沙发及配套产品：FY2021收入为117.24亿港元，同比增长43.76%，贡献逾七成收入。
• 床具及智能家具部件：FY2021收入为37.08亿港元，同比增长51.16%，收入占比由FY2016的6.07%提升至FY2021的22.56%。
• 归母净利润：FY2021为19.25亿港元，同比增长17.48%，保持高增长态势。

市场表现

• 市场渗透率：2019年中国功能沙发市场渗透率为4.4%，预计2023年将提升至8.3%。
• 市占率：2019年敏华控股在中国功能沙发市场市占率为50.1%，位居行业第一。
• 海外市场：北美市场收入占比逐年下降，但FY2021北美市场收入同比增长30.55%。

产能布局

• 国内产能：包括天津、吴江、惠州-响水河、重庆、泰州、西安等基地，设计总产能约156万套。
• 海外产能：越南、立陶宛、乌克兰、波兰、爱沙尼亚等，设计产能为4200柜/月。
• 智能制造：2019年起引入WMS和MES系统，提升生产效率和供应链管理能力。

渠道策略

• 线下门店：FY2021门店数达4122家，净增1125家，单店提货额超过同业。
• 线上营销：多平台营销提升品牌曝光度，增强市场影响力。

产品矩阵

• 功能沙发：涵盖手动、电动、按摩等多种类型，风格多样，满足不同消费者需求。
• 床具：收入快速增长，FY2021为22.18亿港元，CAGR为67.5%。
• 智能家具部件：收入持续增长，FY2021为14.60亿港元，同比增长26.89%。

管理与战略

• 管理层：聘请职业经理人，提升管理水平。
• 股权结构：实控人黄敏利夫妇合计持股59.81%，公司持续进行股权激励和回购，保障股东利益。
• 并购与整合：通过收购江苏钰龙、雄石、Home集团、格调家私等，完善产业链，拓展产品矩阵。

风险提示

• 原材料涨价风险
• 行业竞争加剧
• 门店拓展不及预期
• 房地产交付不及预期
• 汇率波动风险
• 跨市场估值风险

估值与投资评级

• 目标市值：947亿港元
• 目标价：23.91港元
• 投资评级：买入（首次评级）

图表目录

• 图1：敏华控股发展里程碑
• 图2：公司股权结构图（截至2021年3月31日）
• 图3：FY2010-FY2021分红情况
• 图4：FY2016-FY2021公司营业总收入及同比增速
• 图5：FY2018-FY2021半年度营业总收入及同比增速
• 图6：FY2016-FY2021各地区收入（亿港元）及同比增速
• 图7：FY2016-FY2021各地区收入占比
• 图8：FY2016-FY2021主要业务收入（亿港元）及同比
• 图9：FY2016-FY2021各业务占收入比
• 图10：FY2017-2021沙发及配套产品分地区收入（亿港元）及同比
• 图11：FY2017-FY2021床具及智能家具部件收入（亿港元）及同比
• 图12：FY2017-FY2021智能家具部件分地区收入（亿港元）及同比
• 图13：FY2016-FY2021毛利及同比
• 图14：FY2016-FY2021归母净利润及同比
• 图15：FY2017-2021公司毛利率、归母净利率
• 图16：FY2019-FY2021公司各销售地区毛利率
• 图17：FY2016-FY2021公司各业务分部毛利率
• 图18：FY2016-FY2021公司各业务分部业绩（亿港元）
• 图19：FY2016-FY2021公司各业务分部业绩/分部收益
• 图20：FY2016-FY2021公司期间费用率
• 图21：FY2017-FY2021公司有息负债率
• 图22：2012-2017年美国沙发市场规模及同比
• 图23：2017年美国沙发品牌市场占有率
• 图24：2016-2023E中美功能沙发市场渗透率（按销售量）
• 图25：2015-2020年中国农村/城镇居民人均可支配收入及同比
• 图26：2018年中国新中产家庭购买家具的预算
• 图27：2015-2020年全国居民人均消费支出（元）及同比
• 图28：2015-2020年居民居住支出占人均消费支出比例
• 图29：2019年中国大陆功能沙发生产商市占率
• 图30：2019年中国大陆功能沙发品牌市占率
• 图31：家居产品信息传播方式
• 图32：锐迈科技铁架及电机产品
• 图33：FY2012-FY2021原材料平均单位成本同比变化率
• 图34：FY2015-FY2021单套沙发成本
• 图35：2012-2020公司与同业公司存货周转率
• 图36：FY2021中国市场产能布局
• 图37：FY2021海外市场产能布局
• 图38：FY2021不同地区市场沙发销量套数（万套）
• 图39：2016-2020敏华在大陆市场的市场占有率
• 图40：FY2011-FY2019公司研发费用（百万港元）及同比
• 图41：FY2011-FY2019公司研发费用率
• 图42：芝华仕头等舱真皮电动多功能沙发
• 图43：芝华仕“猫猫单椅”产品图
• 图44：意向客户年龄段分析
• 图45：意向客户户型分析
• 图46：FY2016-FY2021床具收入及同比增速
• 图47：FY2016-FY2021床具收入占比
• 图48：敏华扩充品类发展历程
• 图49：敏华、顾家线下门店数（家）
• 图50：FY2019-FY2021H1敏华中国大陆线下门店收入（亿港元）
• 图51：2018-2021年6月芝华仕旗舰店累计销售额及同比增速
• 图52：营销活动微博转发超100万次
• 图53：FY2016-FY2021市场推广及品牌建设费（百万港元）及同比
• 图54：与敏华合作的部分家具零售商
• 图55：FY2016-FY2021海外市场收入（亿港元）及同比

表格目录

• 表1：公司品牌简介
• 表2：公司部分董事会成员及高管
• 表3：敏华控股历年回购情况
• 表4：公司购股权实施情况
• 表5：公司产能情况梳理