20170504-招商证券-敏华控股-01999.HK-沙发中的头等舱_内外销并举助力盈利能力抬升_20页_1mb

报告摘要

敏华控股（01999.HK）投资分析总结

核心内容

敏华控股是一家深耕功能沙发行业的公司，其在国内外市场均具有较高的市占率和竞争优势。公司通过ODM模式拓展海外市场，同时主打自有品牌“芝华仕”发展国内市场，实现了收入和利润的持续增长。公司具备成本控制优势，且在估值方面相比同行业公司具有明显优势，因此首次给予“强烈推荐-A”投资评级。

主要观点

市场前景广阔：功能沙发市场在欧美等发达国家已较为成熟，而中国市场的渗透率仍较低，未来增长空间巨大。
竞争优势明显：敏华控股在功能沙发行业具备较高的市场份额，且通过垂直一体化生产降低了成本。
收入与利润增长强劲：2017-2019财年预计净利润分别为18.0亿、21.2亿和25.3亿港元，同比增长分别为35%、18%和20%。
估值优势显著：相比同行业公司，敏华控股的市盈率较低，具备良好的投资价值。
盈利能力强：公司毛利率和净利率持续提升，ROE表现优异。
渠道布局完善：公司在中国市场积极拓展加盟店，提升市场覆盖率，同时在欧美市场与零售商建立紧密合作关系。

关键信息

基础数据

当前股价：6.45港元
总股本：382,600万股
总市值：246.78亿港元
每股净资产（MRQ）：1.3港元
ROE（MRQ）：18.0%
资产负债率：27.1%
主要股东：敏华投资有限公司，持股比例63.14%

财务预测

财年	净利润（百万港元）	同比增长	PE（倍）
2017	1797	35%	11.6
2018	2117	18%	9.8
2019	2531	20%	8.2

财务比率

指标	FY2015	FY2016	FY2017	FY2018	FY2019
营业收入增长率	9%	12%	3%	16%	18%
毛利率	35.3%	39.2%	43.7%	42.7%	41.8%
净利率	16.3%	18.0%	23.6%	24.0%	24.4%
ROE	24.5%	28.2%	95.0%	60.9%	47.6%
PE	9.9	8.0	11.6	9.8	8.2
PB	2.4	2.2	11.0	6.0	3.9

市场表现

美国市场：2015年在美国休闲沙发市场中排名第三，市场份额为10.9%。
中国市场：2017财年上半年内销收入占比达到42.6%，成为公司除美国外的第二大市场。
全球布局：公司拥有1,700多家品牌专卖店和3,000多家销售终端，产品远销美国、中国、加拿大和欧洲等多个地区。

成本控制

垂直一体化：公司自行生产铁架和海绵，是全球最大的铁架生产商和家具行业产能最大的海绵生产商。
期间费用率下降：销售费用率和管理费用率逐年下降，2017财年上半年分别为15%和5%。

分红与回购

高分红比例：公司长期维持较高的分红比例，2012财年至2017上半财年累计派息加股份回购超过84.68%。
股票回购：公司多次回购股票，显示管理层对公司未来发展的信心。

同业对比

PE：2017年预计为9.8倍，显著低于A股同行业公司如顾家家居（31.1倍）、宜华生活（15.5倍）等。
PB：2017年为3.9倍，低于同行业平均。
ROE：2017年达到95.0%，显著高于同行业公司。

总结

敏华控股凭借其在功能沙发行业的领先地位，通过ODM和自主品牌双轮驱动收入增长，实现利润的持续提升。公司拥有显著的成本优势，毛利率和净利率不断提升，ROE表现优异。随着中国功能沙发市场渗透率的提升和公司渠道的持续扩展，公司未来增长潜力巨大。在估值方面，相比同行业公司，敏华控股具备明显优势，因此首次给予“强烈推荐-A”投资评级。

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