固收深度报告：城投挖之掘金江苏系列（一），江苏全域，哪里还有收益挖掘空间？-20230620-东吴证券-38页_1mb

江苏城投债信用利差分析总结（20230620）

核心内容概述

本报告围绕江苏省城投债信用利差进行分析，重点探讨苏南、苏中、苏北三区域的信用利差表现与投资机会。江苏省整体经济财政实力强劲，但区域间存在显著差异，呈现出“南强北弱”的格局。报告从经济总量、财政收入、债务规模及利差走势等维度出发，为投资者提供不同区域和评级的城投债投资建议。

主要观点

江苏省经济财政债务概览

• 经济总量：2022年GDP位居全国第2，产业结构持续优化，第三产业占比最高，第二产业增速较快。
• 财政实力：2022年财政收入和财政自给率均居全国前列，综合财政实力较强。
• 债务情况：整体债务规模较大，但债务率仍处于可控范围，区域间存在显著差异，苏北及苏中地区债务负担较重，苏南地区相对轻。

区域信用利差表现

苏南三市

• 苏州市：信用利差最低，市场认可度高，AA级利差已压缩至历史低位，但压缩空间有限。建议关注AAA和AA+主体。
• 无锡市：信用利差处于中低位，AA级利差压缩幅度最大，但需警惕下沉市场拥挤度和调整风险。宜兴市AAA级利差偏高，存在调整空间。
• 常州市：各等级利差均较薄，AA级利差压缩幅度最大，但进一步下行空间有限。溧阳市AA级利差具备一定下沉价值。

苏中五市

• 镇江市：AAA级利差收窄放缓，AA+级利差处于历史高位，存在估值错杀机会。丹阳市和扬中市AA+级利差较高，建议优选营运稳健主体。
• 南京市：各等级利差已处于低位，等级利差明显收窄，下沉至AA级性价比一般。需关注中短期震荡。
• 南通市：投资机会集中于高等级主体，启东市和如皋市AAA级利差下行空间显著，但需防范估值调整风险。
• 扬州市：AAA和AA级利差较低，但AA+级利差较高，需谨慎选择。
• 泰州市：AAA级利差处于中位，具备波段操作机会，AA+和AA级可适度关注。

苏北五市

• 盐城市：AAA级利差偏高，压缩速度较慢，建议关注票息收益。
• 淮安市：高等级利差下行空间较大，历史压缩势能强于盐城，具备资本利得机会。
• 宿迁市：中低评级利差与高等级背离，存在调整风险，建议适度下沉。
• 徐州市：机会集中于高评级主体，AA+和AA级需谨慎配置。
• 连云港市：各等级利差均处于历史低位，建议静待回调机会。

关键信息

• 信用利差分位数：各等级利差分位数反映当前市场估值水平，历史分位数越低，利差压缩空间越小。
• 利差走势：多数区域利差自2020年之后持续下行，但部分区域如镇江、南京等已进入低位震荡。
• 区域分化：苏南地区信用利差最低，苏北地区最高，呈现明显的区域差异。
• 风险提示：城投相关政策可能超预期收紧，数据统计存在偏差。

推荐关注主体

• AAA级：张家港、昆山、宜兴、启东、如皋、高邮、靖江、盐城、淮安、新沂、邳州
• AA+级：张家港、丹阳、扬中、泰州、徐州、新沂
• AA级：溧阳、泰兴、宿迁

风险提示

• 城投相关政策超预期收紧
• 数据统计存在偏差

图表目录

• 图1：江苏省行政区划
• 图2：2022年江苏省GDP排名全国第2
• 图3：江苏省固定资产投资完成额同比增速
• 图4：江苏省三大产业结构比
• 图5：江苏省一般公共预算收入及同比增速
• 图6：江苏省政府性基金收入及同比增速
• 图7：2022年全国各省财政自给率
• 图8：江苏省政府性债务余额及同比增长
• 图9：江苏省城投有息债务及同比增长
• 图10：2022年全国各省市债务率
• 图11：2020-2022江苏下辖各地级市地方政府债务余额
• 图12：2022江苏下辖各地级市债务率
• 图13-45：各城市信用利差走势
• 表1-13：各城市信用利差及历史分位数

总结回顾和推荐关注

• 江苏省城投债市场整体信用利差较低，但区域间差异显著。
• 建议关注苏南地区AAA及AA+主体，苏中地区AA+主体，苏北地区AA级主体。
• 投资策略需结合区域经济、财政、债务结构及利差走势进行综合判断。

附录

• 相关研究：《“隐秘的角落”系列之一：江苏高收益城投主体挖掘之徐州篇》、《李子转债：甜味含乳饮料细分领域优势企业》、《“资产荒”背景下，商业银行二级资本债是否仍是优选？》