20140415-中泰证券-青岛啤酒-600600.SH-睡狮渐醒_拐点已现_上调评级__29页_1mb

青岛啤酒（600600.SH）研究报告总结

核心内容

青岛啤酒在2014年迎来品牌与渠道战略调整的成果显现，业绩表现显著提升，公司评级由“增持”上调至“买入”，目标价为51.74元。公司通过品牌高端化和渠道扁平化，提升了品牌影响力和终端掌控力，推动了盈利增长。

主要观点

1. 品牌与渠道双轮驱动战略：

   • 青岛啤酒品牌战略正在从模糊走向清晰，主品牌“青岛啤酒”和副品牌“崂山”“山水”“汉斯”“银麦”逐步聚焦。
   • 渠道战略从“大客户制”向“密集分销”转变，加强了终端和消费者的直接沟通，提升了品牌传播效果。

2. 运营效率提升：

   • 公司ROE的提升主要源于运营效率的提高，而非单纯依赖单位利润增长。
   • 供应链效率持续优化，存货和应收账款周转加快，费用率下降，进一步提升了盈利能力和现金流。

3. 品牌战略与市场定位：

   • 青啤的品牌体系较为复杂，缺乏清晰的定位，主品牌高端化不坚定，副品牌品牌化不清晰，成为规模成长的障碍。
   • 品牌战略的强化将有助于公司进一步提升市场份额和盈利能力。

4. 行业竞争格局：

   • 行业竞争正从低端市场向中高端市场升级，品牌和消费者体验成为竞争焦点。
   • 青岛啤酒与百威英博、华润雪花等竞争对手的较量中，品牌建设成为关键。

5. 盈利预测与估值：

   • 预计2014-2016年EPS分别为1.68、1.99、2.39，盈利增速分别为15.0%、18.4%、20%。
   • 给予公司2015年EPS 26倍PE估值，对应目标价51.74元。

关键信息

基本状况

• 总股本：1350.98百万股
• 流通股本：695.91百万股
• 市价：39.45元
• 市值：53296.27百万元
• 流通市值：27453.79百万元

业绩预测

投资要点

• 青岛啤酒的“双轮驱动”战略显示其做中国啤酒行业整合者的决心。
• 品牌建设与消费者沟通是提升竞争力的关键。
• 渠道精细化管理有助于提升市场费用使用效率和终端掌控力。
• 国企改革和竞争对手的战略失误可能带来额外市场机会。

风险提示

• 天气、宏观经济和消费政策风险
• 新管理团队的思路和转型进度

推荐报告

• 行业报告：《中端市场竞争加剧，三强座次难言定局-20140130》
• 公司深度报告：《青岛啤酒：周转为本品牌为王-20140410》
• 其他相关报告

图表目录摘要

• 图表1：ROE持续提升
• 图表2：周转运营效率是盈利主要来源
• 图表3：净利润提升未能推升ROE
• 图表4：吨酒价格持续上升
• 图表5：利润变化保持良性
• 图表6：珠江啤酒成本上升背景下毛利提升、净利下滑
• 图表7：青啤与珠江啤酒营运周转对比
• 图表8：权益乘数维持在较低水平
• 图表9：现金闲置影响运营效率
• 图表10：现金流需要新投资消化
• 图表11：固定资产周转因扩张减速
• 图表12：固定资产投资加速
• 图表13：固定资产投资加速
• 图表14：应收周转达到1-2日/次
• 图表15：存货周转达到1月/次
• 图表16：青岛啤酒近20年主要发展阶段
• 图表17：快消供应链和品牌管理体系建立
• 图表18：青岛啤酒近20年主要发展阶段
• 图表19：啤酒业格局：百威下沉、雪花升级、青岛上下突围
• 图表20：啤酒市场规模利润的2/8原则
• 图表21：高市占率稳态格局
• 图表22：高市占率非稳态格局
• 图表23：2013年中国三大啤酒公司主品牌增速比较
• 图表24：英博青啤主导的本轮扩张更聚焦品牌
• 图表25：中国啤酒业三大巨头
• 图表26：青啤与百威工艺比较
• 图表27：青岛啤酒产品框架
• 图表28：青岛啤酒主品牌产品体系
• 图表29：中国啤酒三巨头品牌体系
• 图表30：主品牌增速需要增量成长
• 图表31：青啤战略转变前后主副品牌销量对比
• 图表32：大客户与密集分销对比
• 图表33：青啤与百威、雪花渠道对比
• 图表34：青啤与雪花净利润比
• 图表35：青啤销售费用结构
• 图表36：营运能力提升费用压缩
• 图表37：费用、利润预测
• 图表38：绝对估值假设
• 图表39：行业估值比较

结论

青岛啤酒在品牌和渠道战略调整中取得显著成效，其运营效率和品牌影响力持续提升，预计未来盈利将稳步增长。公司通过“双轮驱动”战略，有望在中高端市场占据更大份额，并成为行业盈利集中的主要受益者。当前估值合理，建议投资者关注其未来发展潜力。