2019年宏观经济展望：2019，布局新“水”-20190110-光大证券-24页_2mb

2019年宏观经济展望：布局新“水”

核心内容

2019年，中国宏观经济将面临“紧信用、松货币、宽财政”的政策组合。这一组合的形成是基于金融周期下行、内生动能不足的背景，以及近年来供应端发生的重要变化，如楼市去库存、上游减产限产、生活型服务业崛起等。这些变化对传统的“老路”——即通过大幅刺激基建和楼市来拉动经济增长——形成了多重约束，使得政策制定者更倾向于通过财政投放货币的新路径来实现经济稳增长。

主要观点

1. 金融风险卷土重来

   • 中国居民部门杠杆率持续上升，达到45%，高于新兴市场平均水平，表明对楼市“大放水”可能再次带来资产泡沫风险。
   • 楼市投资性需求占比已达58%，多套房购买比例上升，住房空置率高于主要经济体，表明楼市调控压力较大。

2. 经常项目恶化

   • 减产限产导致进口上升，贸易逆差扩大，可能引发人民币贬值压力。
   • 人口红利消失和储蓄率下降，将压制贸易顺差，预计2019年经常项目或由顺差转为逆差。

3. 下游行业受挤压

   • 上游行业因限产获得融资优势，拖延应付款账，导致下游行业成本上升，利润承压。
   • 限产行业信用利差指数增速放缓，而下游行业应收账款增加，表明资金配置不均。

4. 就业市场韧性增强

   • 新兴服务业（尤其是生活型服务业）创造了大量就业机会，就业市场相对稳定。
   • 劳动力结构变化，90后蓝领更倾向于从事服务业，服务业平均工资高于制造业。

5. 政策路径转向“新水”

   • “松货币”通过降准、结构性政策等手段实现，而“宽财政”则以减税降费为主。
   • 基建投资将稳步回升，但不会大规模刺激；房地产投资增速放缓，政策转向“房住不炒”。

6. 股市与市场波动

   • 2019年股市可能处于波动状态，盈利改善与外围市场动荡并存。
   • 减税降费有助于改善盈利，但需警惕贸易摩擦和全球经济放缓对市场的冲击。

关键信息

一、政策组合

• 金融周期下行：政策应“紧信用、松货币、宽财政”。
• 货币投放方式变化：外汇投放的重要性下降，降准与结构性工具成为主要手段。
• 财政政策：减税降费是“宽财政”的主要手段，财政赤字率将扩大，但不会重回基建大干快上的模式。

二、经济结构重塑

• 固定资产投资：预计全年增速为5.1%，低于2018年，制造业投资有韧性，基建投资稳步回升，房地产投资增速放缓。
• 消费趋势：整体消费稳中偏弱，但生活型服务业支撑部分消费增长，如食品餐饮、衣着等。
• 出口与进口：出口增速预计为4.5%，进口增速约12%，贸易顺差压力较大。

三、就业市场变化

• 就业缺口：2019年就业缺口预计为163万，供需基本持平。
• 服务业就业：生活型服务业创造千万职位，成为就业市场的重要支撑。
• 共享经济：带动就业人数达7000万，成为服务业发展的推动力。

四、金融市场与利率

• 利率债：收益率整体下行，但空间有限，预计10年期国债利率波动中下行20BP。
• 信用债：分化继续，低等级债券风险上升，需关注集中到期月份（3月、4月、7月、8月、9月）。

五、经济增长预测

• GDP增速：预计全年增长6.3%，四个季度分别为6.4%、6.4%、6.3%、6.3%。
• CPI与PPI：CPI全年或为2.1%，PPI年底可能转为负增长。
• 社融与M2：社融增速保持10%左右，M2增速维持8.1%。

附录与参考数据

• 宏观经济指标预测（单位：%）：

  指标	2015	2016	2017	2018E	2019E
  GDP	6.9	6.7	6.9	6.6	6.3
  工业增加值	6.1	6.0	6.6	6.2	5.4
  固定资产投资	10.0	8.1	7.2	6.0	5.1
  社会消费品零售总额	10.7	10.4	10.2	9.1	8.5
  出口	-2.9	-7.7	7.9	11.3	4.5
  进口	-14.9	-5.5	16.1	18.0	12.0
  CPI	1.4	2.0	1.6	2.2	2.1
  PPI	-5.2	-1.4	6.3	3.7	0.2
  社融	12.4	12.8	12.0	10.0	10.0
  M2	13.3	11.3	8.1	8.1	8.1

• 行业与公司评级：

  • 买入：未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上。
  • 增持：领先5%至15%。
  • 中性：与市场基准指数相差-5%至5%。
  • 减持：落后5%至15%。
  • 卖出：落后15%以上。
  • 无评级：因无法获取必要的资料或存在重大不确定性。

总结

2019年，中国宏观经济将面临金融周期下行、内生动能不足的挑战，政策组合转向“紧信用、松货币、宽财政”。楼市和基建“大放水”的旧模式因多重约束而难以持续，而财政政策则更倾向于通过减税降费来实现“宽财政”。与此同时，生活型服务业的崛起为就业市场提供了新的支撑，缓解了传统行业对就业的挤压。经济增长预计前高后低，全年为6.3%左右，消费和投资结构将逐步优化。金融市场将呈现利率债下行、信用债分化、股市波动的格局，需警惕外围市场波动对国内市场的影响。