环保行业国际环保巨头系列报告之四：CLH，逆势迎风起，时势造英雄-20190122-光大证券-30页_2mb

CLH：逆势迎风起，时势造英雄

核心内容

Clean Harbors（CLH）是北美危废行业的领军企业，成立于1980年，通过多次并购实现了从区域企业向行业龙头的跨越式发展。公司业务覆盖环境、能源、制造业等多个领域，服务点遍布北美，并在危废焚烧和填埋领域占据主导地位，2017年危废焚烧处理能力达56万吨，填埋剩余库容达2000万立方米。

主要观点

• 行业洗牌与CLH崛起：1990年代美国危废行业因产量下降、监管趋严和产能过剩而进入调整期，CWM等传统龙头因政策和经营问题陷入困境，CLH则抓住机会，通过并购迅速扩张，最终成为行业龙头。
• 外延并购是关键：CLH通过近40次并购，实现了“横向”扩大规模和“纵向”拓展业务，形成了供-产-销一体化的经营模式，增强了市场竞争力。
• 中美危废行业对比：中国危废行业虽起步较晚，但市场规模已接近美国的3-4倍，未来随着监管趋严和行业整合，中国危废市场有望持续增长，具备发展潜力的龙头企业将受益。
• 行业发展趋势：危废行业的发展依赖于政策、技术和融资环境，行业集中度低、政策执行力度不足和融资环境恶化是未来发展的主要风险。

关键信息

CLH发展历程

• 成立于1980年，最初仅有4名员工和一辆卡车。
• 2002年收购Safety-Kleen化学服务部，成为北美最大的危废处理公司。
• 2016年收购7家与石油产品销售相关的公司，形成供-产-销一体化模式。
• 2017年收购Lonestar West Inc.，进入加拿大市场，增强区域布局。

危废行业历史与现状

• 美国危废发展：
  • 1980-1990年：行业快速发展，RCRA法案推动行业规范。
  • 1990-2000年：行业进入调整期，政策趋严，产能过剩，企业数量大幅减少。
  • 2000年至今：行业趋于成熟，危废产量和处理量稳定，第三方处理比例较低。
• 中国危废发展：
  • 2017年危废处理量达6595万吨，第三方处理量为2252万吨。
  • 危废处理行业集中度较低，CR10仅占全国产能的7.2%。
  • 未来随着监管趋严，行业整合趋势明显，市场空间广阔。

危废处理方式对比

• 美国：以深井灌注为主（占比约70%），辅以焚烧、填埋等，第三方企业以回收利用为主。
• 中国：以焚烧为主，但占比持续下降，资源化和水泥窑协同处置逐渐兴起。

危废处理能力

• CLH危废处理能力：
  • 焚烧能力：561,721吨/年，占全美危废焚烧设施的9个。
  • 填埋能力：2017年填埋剩余库容达2000万立方米。
  • 业务收入结构：2017年，工业及现场服务和SK环境服务收入占比达59%，技术服务收入占比36%。

行业发展趋势

• 并购是行业龙头成长必经之路：中国危废行业与美国1990年代初期相似，行业集中度低，企业数量多，未来并购趋势将持续。
• 行业壁垒：资质、技术、规模是危废行业发展的主要壁垒，因此企业更倾向于通过并购实现扩张。
• 融资环境影响：融资宽松时并购频繁，融资紧张时需权衡发展与运营的平衡。

外延并购三阶段

第一阶段（2009年以前）：“横向”扩张

• 通过收购多家危废处理公司，扩大处理设施和覆盖区域。
• 1989年收购Chem Clear Inc.，确立垃圾处理供应商地位。
• 1992-1995年进入多个州市场，逐步发展为区域龙头。

第二阶段（2007-2015年）：“纵向”拓展

• 2008年收购Safety-Kleen溶剂回收部门，进入溶剂回收市场。
• 2009年收购Eveready，拓展加拿大市场。
• 2011年收购Peak Energy Services，进入石油和天然气钻井领域。
• 2012年收购Safety-Kleen，新增环境服务业务，巩固行业领导者地位。

第三阶段（2015至今）：战略并购，巩固地位

• 2016年收购7家石油产品销售相关公司，形成供-产-销一体化模式。
• 2017年收购Lonestar West Inc.，进入加拿大市场，拓展区域网络。
• 2018年收购Veolia美国工业清洁部门，进一步扩大工业服务业务。

中美危废行业对比

行业标准

• 美国为行业探路者，标准体系成熟，中国为追随者，标准体系仍需完善。

产废结构

• 美国以化工和石油行业为主，液态危废占比高（83%）。
• 中国化工行业产废占比低（19%），其他行业如有色金属冶炼、非金属矿采选、造纸等占比高。

处置方式

• 美国以深井灌注为主，中国以焚烧为主，资源化和水泥窑协同处置发展迅速。

市场规模

• 中国危废处理市场规模约为美国的3.5倍，未来增长潜力大。

中国危废龙头案例

光大绿色环保

• 成立于2017年，由光大国际分拆。
• 截至2018年底，运营32个危废处理项目，总投资约73.16亿元。
• 年危废处理能力约38.9万吨，其中焚烧8.4万吨，填埋11万吨。

东江环保

• 成立于1999年，专注于废物处理和资源化利用。
• 2013年起加速全国布局，2018年产能达168万吨，位列行业第一。
• 各省危废处理项目产能稳步增长，未来有望进一步扩张。

风险分析

1. 政策风险：行业标准和执法力度若不及预期，可能影响行业规范发展。
2. 经营风险：如末端排放超标、数据造假、安全事故等可能对企业发展造成不利影响。
3. 融资风险：融资环境恶化可能限制企业项目拓展和规模增长。

评级与投资建议

• 行业及公司评级：
  • 买入：未来6-12个月投资收益率领先市场基准指数15%以上。
  • 增持：未来6-12个月投资收益率领先市场基准指数5%至15%。
  • 中性：未来6-12个月投资收益率与市场基准指数相差-5%至5%。
  • 减持：未来6-12个月投资收益率落后市场基准指数5%至15%。
  • 卖出：未来6-12个月投资收益率落后市场基准指数15%以上。
  • 无评级：因信息不足或不确定性事件，无法给出明确投资评级。

分析师信息

• 殷中枢：执业证书编号S0930518040004，电话010-58452063，邮箱yinzs@ebscn.com
• 王威：执业证书编号S0930517030001，电话021-52523818，邮箱wangwei2016@ebscn.com
• 联系人：郝骞，电话021-52523827，邮箱haoqian@ebscn.com