20140911-川财证券-并购系列专题之四_资产剥离_分拆重组及标的筛选_30页_1mb

资产剥离、分拆重组及标的筛选总结

核心内容

本报告探讨了资产剥离、分拆重组的背景、动因、方式及对股东财富的影响，并基于A股上市公司筛选出37家潜在剥离重组标的，构建剥离重组指数进行跟踪分析。

主要观点

1. 剥离与分拆的重要性

   • 市场对“买”的关注显著高于“卖”，但历史经验表明，剥离和分拆是并购浪潮的重要组成部分。
   • 国企在过去十年经历了大规模扩张，但绩效显著低于民营企业，未来改革方向将包括重新界定国企边界，这可能引发大量剥离交易。

2. 剥离与分拆的动因

   • 业务不合适长期战略：某些业务与公司核心战略不匹配，或不再适合公司发展。
   • 负协同效应：并购未能实现预期协同效应，剥离可避免负协同效应，提升价值。
   • 业务业绩不佳：某些业务亏损或增长缓慢，影响整体经营绩效。
   • 资本市场估值考虑：多元化公司难以准确估值，剥离可创建“pure plays”，提升估值。
   • 现金流压力：出售业务可带来现金流，缓解负债压力，用于回购股票或改善财务状况。

3. 剥离与分拆方式

   • 剥离：出售部分业务，获得现金流。
   • 分拆：创建新法律实体，独立运营，不带来现金流。
   • 其他方式：股份置换、兑换、股本分散等，使原公司股东可选择持有原股或新公司股票。

4. 财富效应

   • 剥离和分拆往往能带来正的财富效应，尤其在主动剥离的情况下。
   • 通过聚焦核心业务，提高经营效率，有助于提升估值和股东回报。

A股剥离、分拆潜在标的筛选

筛选规则

• 目标企业业务多元化，辅业绝对和相对规模均不小。
• 偏好规则（非强制）：
  1. 企业所有制类型为国企；
  2. 主业或辅业处于竞争性行业；
  3. 各项业务之间缺乏显著协同性；
  4. 估值较低，PB不超过2X或显著低于行业均值；
  5. 经营绩效较差，ROE低；
  6. 负债率偏高，剥离重组的紧迫性较强。

筛选结果

最终筛选出37个上市公司，组成剥离重组股票池，并据此构建剥离重组指数。

筛选标的归类

类型1：主业平淡掩盖辅业光彩，分拆辅业有助于提升估值

• 中国石化：主业平淡，辅业如加油站具有发展潜力。
• 比亚迪：主业为汽车整车，但新能源业务增长快，受市场青睐。
• 上海电气：火电盈利稳定，新能源业务增长快，受市场长期看好。
• 特变电工：主业为变压器，新能源业务增长快，受市场追捧。
• 中国宝安：主业为医药，高新技术如石墨烯业务受市场亲睐。
• *ST大荒：土地承包业务盈利高，其他业务拖累。
• 中航机电：航空业务增长快，非航空业务盈利能力弱。
• 际华集团：军需品盈利能力强，民品和贸易较一般。
• 杉杉股份：锂电池材料业务受市场追捧。

类型2：部分业务对整体业绩造成拖累，分拆有助于突出业绩

• 中国石油：勘探和天然气管道业务盈利强，炼化和销售业务拖累。
• 东方明珠：旅游和媒体业务盈利高，贸易业务拖累。
• 申能股份：电力业务盈利能力强，油气业务增长快，煤炭业务拖累。
• 中文传媒：教辅和图书业务盈利高，贸易和物流业务增长快。
• 广州发展：电力业务盈利但增长慢，油气业务盈利增长快，煤炭业务拖累。
• 经纬纺机：金融信托业务盈利高，纺织机械业务贡献小。
• 强生控股：出租车业务增长慢，汽车租赁和汽车服务业务增长快。
• 航天通信：通信装备业务增长快，其余业务拖累。
• 赣粤高速：高速公路盈利稳定，工程业务波动大。

类型3：各分项业务均无亮点，经营绩效和估值水平均低于同业

• 金隅股份：业务繁杂，无明显亮点。
• 雅戈尔：房地产和服装业务平分秋色，但均低于行业水平。
• 亿利能源：业务繁杂，无亮点。
• 中化国际：化工物流业务增长较好，其他业务无亮点。
• 黑牡丹：房地产波动大，纺织服装相对稳健。
• 鲁银投资：钢铁、商贸、房地产业务均不佳。
• 海博股份：各项业务平淡，服务业利润贡献大。
• 漳州发展：业务繁杂，无亮点。
• *ST三维：有色金属和化工品业务均不佳。

类型4：各分项业务均无亮点，负债率过高，通过剥离改善负债和现金流压力

• 新湖中宝：主要利润来自房地产，其他业务盈利能力差。
• 云天化：业务繁杂，经营绩效差。
• 物产中大：业务繁杂，负债压力大。
• 中铁二局：业务繁杂，经营绩效差。
• 太极集团：商业和工业业务均平淡，增长缓慢。
• 中航地产：房地产业务波动大，物业及其他业务相对稳健。
• *ST新材：贸易和化工品业务均不佳。
• 南纺股份：业务繁杂，经营绩效差。

风险提示

• 本报告为策略研究报告，未对个股进行覆盖研究，投资者据此决策需注意风险。

附录：A股剥离、分拆潜在标的展示

• 附录中展示了筛选出的37家股票，提供公司简介、产品结构、财务指标及估值信息，供投资者参考。

图表目录

• 图1：过去10年国有企业户数大幅增长
• 图2：过去10年国有资产规模大幅增长
• 图3：2014年以来剥离重组指数走势
• 图4：剥离、分拆重组潜在标的类型1
• 图5：剥离、分拆重组潜在标的类型2
• 图6：剥离、分拆重组潜在标的类型3
• 图7：剥离、分拆重组潜在标的类型4

本报告通过分析剥离、分拆的动因与方式，结合A股上市公司的实际情况，筛选出37家潜在标的，旨在为投资者提供参考，以识别可能通过资产重组实现价值重估和绩效提升的公司。