20150203-招商证券_香港_-国内保增长_海外_一带一路_行业向好_50页_1mb

投资主题总结

核心内容

当前基建行业整体向好，短期受益于政策提振，长期受益于“一带一路”计划。然而，估值已有所提升，因此建议在细分行业中挑选具备市场进入壁垒、能够从中国竞争者中脱颖而出的企业。铁路基建企业和小而专的涉外基建企业被特别看好。

主要观点

• 铁路基建企业更受益于政策与市场：铁路市场更为集中，技术优势明显，尤其是高铁。两家主要铁路企业（中国中铁和中国铁建）几乎垄断了中国铁路市场，且具备强大的技术与成本优势，在海外市场有显著竞争力。
• 公路基建市场增长稳定：公路建设市场体量大，增速稳定在13%-15%之间，但相比铁路，其增长潜力和市场集中度较低。
• “一带一路”蕴含巨大机遇：该战略覆盖26个国家，44亿人口，经济规模占全球29%。铁路建设将成为核心，且中国在技术和成本方面具备压倒性优势，有望在海外市场占据主导地位。
• 估值方面，港股中资基建企业折价明显：相比A股和海外同业，港股中资基建企业估值更具吸引力，且“一带一路”作为长期国策，未来H股向A股估值靠拢是大概率事件。
• 国内基建企业面临挑战与机遇并存：虽然面临地缘政治和资金不足的挑战，但凭借技术优势、成本控制和政府支持，有望在“一带一路”中取得更大市场份额。

关键信息

铁路基建市场

• 铁路市场增速在2015/16E年预计分别达到22%和15%。
• 中国高铁建设成本比海外低约1/3，具备显著的国际竞争力。
• “十三五”期间，中国铁路营业里程预计达到15万公里，新增铁路里程3万公里。
• 中国铁建和中国中铁分别占据高铁市场60%和电气化改造市场90%以上的份额。

公路建设市场

• 公路建设市场增速稳定在13%-15%之间。
• 中国交建在公路建设市场占有率约15%，但其业务受BOT和海工业务影响较大。
• 预计2015年公路基建投资将完成1.78万亿元人民币，增速为15%。

“一带一路”战略

• 覆盖至少26个国家，经济规模占全球29%，人口占全球63%。
• 未来3年，铁路基建投资将进入高峰，带动中国基建企业的海外拓展。
• 项目推进可能面临地缘政治和资金不足的挑战，但整体前景乐观。

估值与盈利能力

• 港股中资基建企业相比A股和海外同业折价约60%。
• 中国交建的毛利率较高，但净利率低于中国中铁和中国铁建。
• 中国中铁和中国铁建的净利率和毛利率均低于国际同行，但其在铁路市场占据主导地位。

重点图表分析

• 图1、图2、图11：预计2015和2016年铁路基建投资增速将达22%和15%，且整体保持增长。
• 图3、图4、图20、图21：展示中国铁建、中国中铁、中国交建在2014E年的业务收入占比情况，显示铁路和公路业务的分布差异。
• 图5：显示“一带一路”沿线国家的GDP增速较快，将为基建需求提供有力支撑。
• 图6：显示港股基建企业较A股和海外同业折价，具有投资价值。
• 图7、图8：显示基建投资在GDP下行时发挥调节作用，2014年发改委批复项目数量显著增加。

基建企业比较

• 中国铁建与中国中铁：在铁路市场占据主导地位，分别拥有盾构机和铁路大型养路机械的市场份额，且在海外市场具备较强竞争力。
• 中国交建：在公路和港口建设方面优势明显，但受制于疏浚和海工业务的不确定性，整体增速可能不如铁路企业。
• 其他企业：如中国机械工程、中建国际等，虽有各自优势，但整体市场份额和增长潜力不及铁路企业。

风险与挑战

• 地缘政治风险：海外项目推进缓慢，存在不确定性。
• 资金压力：尽管有丝路基金和国开行贷款支持，但整体资金需求仍较大，需依赖多方合作。
• 负债率高企：国内企业普遍负债率较高，但政府背景使其信用风险可控。
• 市场竞争加剧：中国铁建与中铁之间存在竞争，但整体仍为行业龙头。

总结

中国铁路基建企业（中国中铁和中国铁建）在“一带一路”战略下具有显著优势，技术领先、成本低廉、市场集中度高，预计未来3年铁路基建投资将维持高位，海外市场也有望逐步放量。相较之下，公路基建企业（如中国交建）增长潜力较小，且面临更多不确定性。港股中资基建企业估值更具吸引力，未来有望向A股靠拢，带来投资机会。整体而言，铁路基建企业在政策支持、市场集中度和国际竞争力方面表现更优，将是“一带一路”战略的最大受益者。