2022年流动性展望：调控艺术的成熟-20220110-上海证券-29页_1mb

2022年流动性展望总结

核心内容

本报告由胡月晓、陈彦利两位分析师撰写，旨在对2022年的流动性环境进行分析与展望。报告从2021年流动性回顾出发，结合2022年的经济预期与货币政策框架，对广义流动性、狭义流动性以及流动性缺口进行预测，并提出相应的风险提示。

主要观点

1. 流动性分析框架的转变

• 传统超额准备金率（超储率）作为流动性指标的重要性下降，央行更倾向于通过价格指标（如DR007）进行调控。
• 央行通过完善政策利率体系（公开市场操作利率为短期利率，MLF利率为中期利率）引导市场利率围绕政策利率波动。
• 预测2022年流动性将保持合理充裕，市场利率波动性下降。

2. 2021年流动性回顾

• 银行间流动性：超储率持续偏低，但市场利率平稳运行，表明流动性管理转向价格型调控。
• 广义流动性：M2回归疫情前水平，但社融增速持续下滑，主要受金融监管、财政后置及房地产调控影响。

3. 2022年流动性展望

• 广义流动性：
  • GDP增速预计在5.5-6.0区间，经济将回归平稳。
  • CPI预计维持在2%左右，PPI将逐步回落。
  • M2增速预测为7.5-8.5%，社融增速有望修复至10.5-11%。
• 狭义流动性：
  • 央行通过降准、MLF操作等工具调控流动性，预计全年可能有1-2次降准。
  • 外汇占款对流动性影响减弱，成为次要因素。
  • M0季节性波动明显，1月、6月流动性压力较大，12月宽松程度增强。
  • 法定存款准备金率预计全年下降，从8.4%降至7.9%。
  • 财政存款季节性波动显著，1月、4月、5月、7月、10月为财政存款增长高峰。

关键信息

1. 流动性缺口测算

• 通过“超储五因素模型”（外汇占款 + 对其他存款性公司债权 - M0 - 法定存款准备金 - 财政存款）预测2022年各月流动性缺口。
• 1月、6月为流动性压力较大的时间段，12月流动性宽松基础更强。
• 央行12月降准有助于缓解春节前流动性紧张。

2. 货币政策工具与操作

• 央行通过MLF、OMO、再贷款等工具实现流动性调控。
• 2022年MLF到期量预计较高，尤其是11月达到1万亿。
• 预计2022年仍有1-2次降准，每次约50BP。

3. 社融修复路径

• 2022年社融增速有望修复至10.5-11%，主要依赖人民币贷款、企业债券融资以及政府债券融资。
• 企业债券融资在下半年有所回升，特别是房地产政策边际放松后。
• 政府债券融资方面，2022年国债净融资预计为2.5万亿，地方债新增额度预计为4.33万亿。

4. 财政政策

• 2022年财政赤字目标预计为3.6万亿，其中中央财政赤字2.77万亿，地方财政赤字8300亿。
• 专项债提前下发，预计全年新增额度为3.5万亿，地方债全年新增额度为4.33万亿。
• 再融资债券发行量预计超过到期量，约为3万亿。

风险提示

1. 预测偏差风险：由于涉及多种假设，预测值与实际表现可能存在差距。
2. 通胀超预期上行：若CPI或PPI超预期上涨，可能对货币政策形成制约。
3. 地方债发行进度不及预期：若地方债发行延迟，可能影响社融修复进程。
4. 信贷疲弱：若信贷增长不及预期，宽信用进程将偏慢。

投资评级体系

• 评级维度：安全性、收益性、流动性。

• 评级分类：

  • 两全级：安全性与收益性均高，流动性适中。
  • 配置级：安全性高，收益性低，流动性低。
  • 投资级：安全性与收益性高，流动性高。
  • 回避级：安全性与流动性低，收益性低。

• 适用机构：

  • 两全级：适用于所有类型机构。
  • 配置级：适用于银行、保险等配置型机构。
  • 投资级：适用于基金、券商、专业投资者等收益导向型机构。

结论

2022年央行将通过精准调控和预期管理，维持流动性合理充裕，推动市场利率围绕政策利率平稳运行。社融增速有望修复，M2增速保持在7.5-8.5%的区间。流动性缺口主要集中在1月、6月，12月流动性宽松基础较强。整体来看，2022年的流动性环境将更加平稳，但需警惕通胀超预期、地方债发行不及预期等风险。