20220420-东吴证券-阳光电源-300274.SZ-2021年报_2022一季报点评_业绩低于预期_逆变器_储能_户用光伏三大增长值期待_10页_677kb

报告摘要

阳光电源（300274）2021年报&2022一季报总结

核心内容

阳光电源在2021年实现营业收入241.37亿元，同比增长25%，但归母净利润为15.83亿元，同比下降19%。2022年第一季度，公司营收45.68亿元，同比增长36%，归母净利润4.11亿元，同比增长6%，略低于市场预期，主要由于销售和研发费用增长、电站业务计提及疫情导致的储能交付延迟罚款。

主要观点

逆变器业务表现：
2021年逆变器业务收入达90.5亿元，同比增长20.44%，贡献利润13-14亿元。公司2021年逆变器出货量为47GW，全球市占率约30%。2022Q1出货量约12GW，同比增长50%，毛利率修复至35-36%。
- 增长因素：海外高毛利产品出货占比提升至70%，海外提价10%；户用逆变器出货量增长，占比提升至12-15%。
- 挑战因素：2021Q4因国内抢装导致毛利率下降10-13个百分点。
储能业务增长显著：
2021年储能业务收入31.4亿元，同比增长168.51%，贡献利润约2亿元。2022Q1储能收入达6-7亿元，同比增长160%，毛利率回升至20%左右。
- 增长因素：海外电价上涨带动市场需求爆发；公司采取无电芯战略，与宁德时代合作，锁定电芯供应。
- 预期：预计2022年储能出货量约6GWh，家储出货量10万台，带来稳定利润贡献。
电站业务扭亏为盈：
2021年电站业务收入96.8亿元，同比增长17.65%，毛利率11.91%，同比提升2.42个百分点。2022Q1公司预计电站业务扭亏，收入10-15亿元，毛利率约15%。
- 预期：2022年电站开发体量进一步扩大至5GW+，其中分布式开发3-4GW，同比增长192%。
费用率上升：
2021年公司期间费用同比增长44.36%至35.18亿元，费用率上升1.94个百分点至14.58%。2022Q1期间费用率上升至20.16%，同比增加5.28个百分点。
- 费用增长原因：销售人员扩张、渠道布局、产品研发投入增加。
现金流与库存：
2021年经营活动现金流净流出16.39亿元，同比下降153.05%。2022Q1现金流净流出16.83亿元，主要受芯片短缺、疫情影响运输、提前备货等因素影响。期末存货和应收账款均大幅增长。

关键信息

财务预测：
2022/23/24年归母净利润分别为31.3/45.3/59.0亿元，同增98%/45%/30%。
- 估值：给予2022年50倍PE，对应目标价105.5元，维持“买入”评级。
市场数据：
- 收盘价：72.08元
- 一年最低/最高价：72.08/172.54元
- 市净率：6.65倍
- 流通A股市值：810.58亿元
- 总市值：1070.54亿元
其他业务：
- 风电变流器业务收入11.77亿元，同比下降16.79%。
- 新业务领域如电控产品、氢能、充电桩、水面光伏、智能运维等稳步推进。

风险提示

竞争加剧
原材料供给不确定

财务指标预测

指标	2021A	2022E	2023E	2024E
营业收入（亿元）	241.37	373.97	507.81	624.08
归母净利润（亿元）	15.83	31.30	45.34	58.95
毛利率（%）	22.25	23.09	22.99	22.98
归母净利率（%）	6.56	8.37	8.93	9.45
P/E（现价&最新股本摊薄）	67.64	34.21	23.61	18.16
P/B（现价）	6.84	5.70	4.59	3.66
ROIC（%）	9.61	13.81	16.20	16.91
ROE-摊薄（%）	10.11	16.66	19.44	20.18