20221127-国信证券-收益率波动中上行_债海观潮_大势研判_53页_2mb

债海观潮，大势研判收益率波动中上行

核心内容概览

• 11月债市表现：在防疫新二十条措施发布后，债市出现快速下跌并引发赎回潮，各品种收益率回升至去年底今年初位置，信用利差大幅走阔。
• 收益率变动：1年期国债、10年期国债、10年期国开债、3年期AAA、AA+、AA、AA-分别上行37BP、15BP、13BP、46BP、51BP、57BP和57BP。
• 信用利差：3年期各等级品种信用利差走阔30-40BP。
• 货币市场：11月上半月资金面偏紧，月中R007上行至2%以上，下旬资金面明显转松，R001重回1%。
• 信用债调整：11月中债市场隐含评级下调金额保持高位，共1,663亿，涉及18个主体，包括平安租赁、绿城集团、碧桂园、金科地产和中南建设等。
• 房地产债展期：11月新增2个房地产企业首次展期，红星美凯龙和鑫苑置业。
• 经济基本面：国内疫情反弹导致经济走弱，10月工业增加值回落1.3%至5.0%，社会消费品零售总额再度负增长。
• 通胀趋势：10月CPI同比2.1%，PPI同比-1.3%，预计11月CPI同比或回落至1.6%，PPI同比或继续回落至-1.6%。
• 海外经济：美国通胀有下降迹象，欧元区滞涨风险上升，日本通胀继续上升。
• 货币政策：国常会提出降准，MLF再次缩量续作，政策利率继续持平。
• 大势研判：收益率波动中上行，优化进程存在不确定性，短期经济依然偏弱势，但优化方向确定性较强，经济预期向好。

主要观点

• 防疫政策优化对债市影响显著：防疫新二十条措施发布后，债市快速下跌，收益率上行，但随着政策优化，经济预期有所改善，市场出现小幅回升。
• 信用利差走阔压力缓解：随着资金面转松和赎回潮接近尾声，投资级信用利差走阔压力有所缓解。
• 货币政策宽松预期增强：国常会提出降准，MLF缩量续作，显示政策宽松倾向，但政策利率维持不变。
• 经济基本面偏弱：国内疫情反复导致经济数据回落，工业增加值、社会消费品零售总额、固定资产投资等均出现下行。
• 通胀压力可控：CPI和PPI均呈现下行趋势，短期通胀无忧，但需警惕未来通胀反弹。
• 海外经济波动：美国经济收缩，欧元区滞涨风险上升，日本通胀继续上升，全球经济增长面临压力。

关键信息

海内外基本面回顾与展望

• 美国：经济景气度收缩，制造业和服务业PMI降至疫后新低；通胀数据下降，但通胀预期仍高。
• 欧元区：CPI同比10.6%，经济景气度连续5个月位于收缩区间，滞涨风险上升。
• 日本：CPI同比3.7%，创1991年以来新高，通胀压力持续。
• 国内：疫情反弹，经济走弱，但防疫优化后经济小幅好转，通胀继续回落。

货币政策回顾与展望

• 国常会：提出降准，MLF再次缩量续作，显示宽松政策倾向。
• 公开市场操作：11月公开市场操作以回笼为主，但资金面在下旬明显转松。
• 政策利率：保持不变，显示政策维持稳定。

信用债市场动态

• 信用利差走阔：11月各等级信用利差大幅走阔，但预计短期压力缓解。
• 评级下调：11月中债市场隐含评级下调金额达1,663亿，涉及18个主体。
• 违约情况：11月无新增首次违约主体，房地产债展期规模保持低位。

经济数据与预测

• GDP增速：预计2022年全年GDP增速为3.3%，四个季度分别为4.8%、0.4%、3.9%和4.0%。
• CPI与PPI走势：预计2022年CPI增速为2.0%，PPI增速为3.9%，但11月CPI同比或回落至1.6%，PPI同比或继续回落至-1.6%。
• 经济预测：三季度GDP当季同比3.9%，高于二季度，但受外部环境影响，经济恢复基础不牢固。

投资策略建议

• 收益率波动中上行：建议关注收益率变化，交易上“买预期，卖现实”。
• 信用利差保护：持有3年期品种，AAA票息可抵御29BP，AA+可多抵御5BP，AA-可多抵御30BP。
• 关注政策动向：防疫政策优化是短期经济的核心变量，需关注其对市场的影响。

结论

11月债市因防疫政策优化而出现剧烈调整，收益率波动中上行，信用利差走阔。尽管短期经济仍偏弱，但随着政策优化和资金面宽松，市场预期有所改善。国内经济数据表现疲软，但预计随着防疫措施的优化，经济将逐步好转。海外经济基本面整体偏弱，美国通胀下降，欧元区滞涨风险上升，日本通胀上升。货币政策保持宽松，降准和MLF缩量续作，但政策利率维持不变。信用债市场表现不佳，但随着赎回潮结束，信用利差压力有所缓解。整体来看，债市仍需关注政策变化和经济基本面的改善情况。