20180515-中泰证券-江山欧派-603208.SH-深度绑定地产商_实现业绩腾飞_21页_1mb

江山欧派/家用轻工总结

核心内容

江山欧派是国内首家上市的木门企业，专注于木门研发、制造、销售和服务。公司主要产品包括模压门和实木复合门，2017年实现营业收入10.1亿元，同比增长31.74%，归母净利润1.38亿元，同比增长25.76%。公司具有显著的先发优势，通过产能扩张、供应链优化及深度绑定地产商，业绩增长潜力巨大。分析师首次给予“买入”评级，预计2018年股价为45.4元。

主要观点

行业概况

• 行业规模：木门行业规模已超千亿，2016年产值达1280亿元，同比增长6.7%。
• 行业集中度低：CR2不足5%，行业呈现“大行业小公司”特征。
• 行业趋势：地产集中度提升、精装房比例上升、消费升级推动品牌消费，行业集中度逐步提升，龙头受益。

公司优势

• 产能扩张：2018年新增30万套实木复合门和30万套模压门产能，预计2019年投产定制柜类项目。
• 供应链优化：与德国HOMAG、意大利MAKOR等国际装备制造企业合作，提升自动化水平，增强供应链管理。
• 深度绑定地产商：工程渠道收入占比达43%，与恒大等房企合作深入，提升议价能力和市场份额。

盈利能力

• 毛利率：从2012年的25.46%增长至2017年的32.93%，盈利能力优于行业平均水平。
• 净利率：2017年净利率为13.62%，受品牌和渠道投入影响有所回调，但有利于长期发展。
• 财务表现：公司现金流良好，2018年预计经营活动现金流净额达133.16亿元，盈利预测显示公司未来三年收入和利润将持续增长。

关键信息

营收与利润预测

估值分析

• PE（2018年）：预计20倍PE，对应价格45.4元。
• PEG：2018年PEG为0.45，显示估值合理。
• PB：从2017年的2.51下降至2020年的1.58，反映资产价值提升。

投资建议

• 首次覆盖评级：买入。
• 估值参照：参考欧派家居（36.21倍）、索菲亚（27.17倍）、好莱客（20.63倍）等公司的PE水平，给予江山欧派20倍PE，对应价格45.4元。

风险提示

• 地产景气下滑：木门行业具有后周期性，地产市场景气度下滑将影响市场需求。
• 原材料价格上涨：木材成本占比近70%，原材料价格波动可能影响盈利能力。

行业趋势与公司策略

• 精装房趋势：国内精装房比例不足10%，未来将提升，带动工装需求。
• 品牌建设：通过品牌附加值、供应链管理、产品创新提升竞争力。
• 品类延展：拓展定制柜类业务，增强引流效应，进入全屋定制领域。

总结

江山欧派凭借其先发优势、产能扩张、供应链优化及与地产商的深度绑定，有望在木门行业集中度提升的趋势中受益。公司未来三年业绩增长可期，盈利预测显示收入和利润将显著提升。尽管存在地产景气下滑和原材料价格上涨的风险，但公司具备较强的抗风险能力和增长潜力，首次覆盖给予“买入”评级。