固定收益专题：2月估值下行45bp后，哪些房企还有性价比？-20200306-广发证券-13页_1mb

固定收益专题总结

核心内容

2020年2月，地产债市场整体呈现估值下行趋势，多数房企信用利差显著压缩。报告通过分析124家房企的信用利差变动，揭示了在政策利好及市场流动性宽松背景下，房企估值普遍下行，且风险偏好有所上升。

主要观点

• 估值下行幅度显著：2月，124家房企中，仅2家出现估值上行，其余122家平均估值下行超过20bp，且集中在35-45bp区间，明显高于1月的10-20bp。
• 民企债下行幅度大于国企债：民企债整体下行幅度大于国企债，且短期限地产债（如半年以内）下行幅度更大。
• 信用利差分位数影响估值表现：前期信用利差及分位数较高的房企在估值下行阶段表现更好，信用利差压缩空间更大。
• 风险偏好上升：从2月地产债成交来看，评级有所下沉、期限拉长，显示市场风险偏好上升。
• 政策与销售表现是关键关注点：短期内需关注政策变化及房企二季度销售表现，若政策宽松且销售回暖，地产债信用利差仍有下行空间；若政策收紧或销售不及预期，弱资质房企将面临更大估值调整压力。

关键信息

一、2月地产债估值大幅下行

• 估值下行集中：2月房企平均估值下行集中在35-45bp，高于1月的10-20bp。
• 民企表现更差：民企债整体下行幅度大于国企债，且短期限地产债（半年以内）下行幅度最大。
• 分位数影响：前期信用利差分位数较高的房企在2月表现突出，如融侨集团、恒大地产、富力地产和阳光城等。

二、从2月地产债成交看，风险偏好有所上升

• 评级下沉：2月民企债AAA成交额占比下降至70.26%，而AA占比上升至6.46%。
• 期限拉长：半年至1年期限的地产债成交额占比上升，显示投资者偏好中长期债券。
• 供需两旺：市场流动性宽松，同时政策利好推动地产债成交活跃。

三、哪些房企信用利差分位数仍较高

• 民企名单：2月28日信用利差分位数高于50%的民企有17家，其中分位数高于90%的包括合景泰富、恒大地产、世茂房地产、富力地产等。
• 国企名单：信用利差分位数高于35%的国企有14家，其中分位数高于90%的包括五矿地产、天地源、光明房地产等。
• 信用利差与估值变动：多数分位数较高的房企在2月信用利差有所下降，但整体仍高于市场平均水平。

四、风险提示

• 政策收紧风险：房地产相关政策可能超预期收紧，对房企估值造成较大压力。
• 销售表现影响：若房企二季度销售不及预期，弱资质房企的估值调整压力可能加大。

总结

2月地产债市场整体下行，但部分房企因前期信用利差分位数较高，表现出较好的估值调整能力。报告指出，政策利好及市场流动性宽松是推动估值下行的主要原因，而风险偏好上升则体现在评级下沉和期限拉长的趋势上。未来需密切关注政策走向及房企销售表现，以判断信用利差是否仍有下行空间。同时，报告提醒投资者注意政策收紧及销售不及预期可能带来的风险。