20170326-中国民生银行-资金紧张下的顽强债市_兼议债市结构与机构配置_13页_784kb

资金紧张下的顽强债市：债市结构与机构配置分析总结

核心内容概述

2017年3月，中国债市在资金面紧张的背景下依然保持反弹态势，尤其是长端利率债收益率持续下行，收益率曲线进一步平坦化。尽管资金面压力较大，但债市并未出现全面共振，反映出市场基本面和外部环境的改善对长端利率的支撑作用。

主要观点

1. 债市表现

   • 利率债方面，中债1、3、5、7和10年期国债到期收益率分别波动-1.3、13.3、-1.0、2.5和-5.9个BP，总体呈现短上长下的趋势。
   • 国开债收益率也出现类似波动，10年期国开债收益率下降至4.054%，显示市场对长端利率债的偏好。
   • 10年期国债期货主力合约T1706上涨0.97%，收报97.315元。

2. 资金面紧张的原因

   • 公开市场操作加息后，市场资金价格上行，但伴随净投放800亿元，流动性仍有一定支撑。
   • 光大可转债申购冻结了超过3000亿元短期资金，加剧了市场流动性紧张。
   • 季末MPA考核导致大行减少净融出，进一步影响资金面。

3. 长端利率坚挺的原因

   • 基本面改善：3月食品和生产资料价格环比跌多涨少，预计CPI在1%左右，PPI在2月见顶。
   • 房地产调控政策抑制了房地产销售的持续性，影响住房信贷需求。
   • 美联储加息后，美国十年期国债收益率回落至2.4%左右，带动中国利率债收益率下行。

4. MPA考核与中小银行缩表

   • 季末MPA考核对中小银行广义信贷增速有直接影响，但其资产规模扩张仍主要依赖同业存单发行。
   • 同业存单发行规模持续攀升，但对价格弹性较低，表明其更多是规模扩张的工具，而非流动性需求的反映。
   • 同业存单的发行与持有主体高度重合，说明中小银行之间存在大量存单互持，而非真正的资金需求。

5. 机构配置特点

   • 全国性商业银行在利率债中占据主导地位，尤其在国债和国开债中持有比例较高。
   • 城商行和农商行在企业债和中期票据中持有比例上升，显示其对信用债的偏好。
   • 季末银行企业债持有比例下降，广义基金相应上升，可能为代持或真实交易。

6. 债市展望

   • 在内外压力缓解的背景下，债市有望继续反弹，十年期国债收益率可能回落至3.2%-3.5%区间。
   • 1年期MLF利率3.2%构成下行的底部约束，债市后续反弹空间有限，维持短期震荡预期。

关键信息汇总

资金面与利率走势背离

• 短端利率上行：SHIBOR隔夜、7天、14天、1个月和3个月分别上涨-2.9、5.9、12.6、18.1和10.1个BP。
• 长端利率下行：10年期国债和国开债收益率分别下降至3.253%和4.054%，收益率曲线进一步平坦化。

信用债走势

• 1年期中债中短期票据收益率普遍上行，但5年期收益率整体下行。
• 信用债收益率长短分化，反映市场对长端信用债的偏好。

同业存单与机构配置

• 同业存单发行规模远超其他信用债，且其持有比例偏高，说明其更多用于规模扩张。
• 城商行和农商行在同业存单、企业债和中期票据中持有比例上升，显示其资产配置偏好。
• 全国性商业银行在利率债中持有比例较高，但信用债配置比例下降。

MPA考核影响

• 季末MPA考核促使银行调整资产结构，但同业存单发行仍保持高位。
• 广义基金可能在一定程度上承接银行资产，缓解市场冲击。

结论

债市在资金面紧张的环境下表现顽强，长端利率债收益率持续下行，主要得益于基本面改善和外部环境变化。同业存单的发行与持有表现出较强的规模导向性，而非真正的流动性需求。随着MPA考核的临近，银行资产结构调整可能继续，但市场整体波动有限。未来债市仍有望保持震荡走势，十年期国债收益率预计在3.2%-3.5%区间波动。