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煤炭行业深度分析：煤价底部渐进，静待供给出清（平安证券）

评级： 强于大市（首次覆盖）

一、核心观点

• 煤市现状： 供应宽松，煤价回落至供给侧改革初期水平，静待高成本产能出清后基本面重构。
• 投资建议：
  • 关注 高分红高股息头部企业：中煤能源（601898.SH）、中国神华（601088.SH）、陕西煤业（601225.SH）。
  • 关注 成长性企业：新集能源（601918.SH）、昊华能源（601101.SH）。
• 关键数据： 煤企业绩韧性较强，股息率均值 5.37%（高于国债收益率 1.72%，差值 3.65pct）。

二、行业分析

1.1 煤价与供需格局

• 价格端： 煤价回落至供给侧改革初期，等待高成本矿企逐步出清。
• 成本端： 动力煤企业盈利空间尚存（完全成本约 291元/吨）；焦煤企业或面临亏损。
• 供应端： 山西产量回补，新疆产能加速释放，国内供应格局宽松。
• 需求端： 动力煤需刚性电力需求支撑；炼焦煤需求依赖地产链政策催化。

1.2 供给侧结构性改革回顾

• 2016-2020年： 产能出清，供需平衡重构。
• 2021-2023年： 保供任务落实，供应宽松，煤价下行。
• 未来： 山西安监影响消退，疆煤产能持续释放，海外煤企亏损停产，进口压力缓解。

1.3 非电煤需求

• 化工、冶金建材需求回暖： 化工耗煤增长强劲，冶金建材耗煤量回升。
• 供暖需求： 受暖冬影响，同比小幅下滑。

三、煤企分析

2.1 资产负债与现金流

• 资产负债率： 全行业均值 51.4%，处于历史低位。
• 利息费用率： 2025Q1均值 2.5%，偿还压力可控。
• 现金流充裕： 持续高分红，2024年现金分红比例均值 62%。

2.2 高股息特征

• 股息率： 主要煤企股息率（TTM）均值 5.37%，显著高于国债收益率。
• 分红比例： 神华、中煤能源等分红比例维持在 40%以上。

2.3 资产注入与增持

• 央企支持： 中国神华、中煤能源推进资产注入，控股股东增持计划。
• 基金持仓： 主动型基金持仓逐步出清，配置价值凸显。

四、核心数据

• 动力煤长协价： 国家发改委要求保供任务量不低于自有资源量的 75%，履约率不低于 90%。
• 供应增量： 2025年疆煤外运量同比增长 26.9%，新疆原煤产量占比升至 11.4%。
• 需求增长： 化工耗煤同比增加 15.1%（2025Q1），非电煤消费量保持增长。

五、风险提示

1. 煤炭库存超预期增加、供需失衡。
2. 矿山安全事故发生。
3. 供暖需求不及预期。
4. 煤企资本开支增加影响分红。
5. 地产政策落地不及预期影响焦煤需求。