2019-从央行到股市_超额流动性是如何产生和传导的_17页_1mb

深度报告总结

核心内容

本报告分析了超额流动性从央行到股市的传导机制，探讨了超额流动性对金融市场的影响，并结合2019年5月的市场环境，对当前的流动性状况进行了评估。

主要观点

• 超额流动性定义：超额流动性是指银行体系中可自由使用的资金，即超额存款准备金。它是基础货币的一部分，能够进行信用派生，对金融市场流动性有重要影响。
• 央行货币政策调节：央行通过“对其他存款性公司债权”和“法定存款准备金”调节超额流动性。前者反映公开市场操作、MLF等工具的影响，后者反映法定存款准备金率的调整。
• 超额流动性与股市表现：超额流动性改善通常与股市上涨相关，尤其是大盘蓝筹股表现优于小盘股和创业板股。历史数据显示，2008年、2010年、2014年等股市转向上行前，超额流动性均出现明显改善。
• 传导路径：超额流动性通过信用派生、银行投资、以及金融产品配置等方式影响股市。银行通过信贷扩张支持实体经济，同时将部分资金用于购买债券和金融产品，从而影响市场利率和资金成本，间接推动股市估值提升。
• 流动性变化趋势：2019年3月至4月，超额流动性持续减弱，对股市形成调整压力。5月央行通过定向降准和公开市场操作释放流动性，超额流动性略有改善，但整体仍偏平衡，对股市压力有所缓解。

关键信息

一、央行资产负债表结构

• 央行资产：包括国外资产、对政府债权、对其他存款性公司债权、对其他金融性公司债权、对非金融性部门债权、其他资产。
• 央行负债：包括储备货币、发行债券、政府存款、不计入储备货币的金融性公司存款、自有资金、其他负债。
• 超储率：超额存款准备金占存款准备金的比例，是衡量银行流动性的重要指标。

二、超额流动性变动的基本原理

• 影响因素：外汇占款、央行投放、政府存款、MO（货币发行）以及法定存款准备金。
• 五因素模型：用于估算超额流动性的变动，公式为：
  $$
  \Delta \text{超额流动性} \approx \Delta \text{外汇占款} + \Delta \text{对其他存款性公司债权} - \Delta \text{政府存款} - \Delta \text{M0} - \Delta \text{法定存款准备金}
  $$
• 超储率与资金成本：超储率越高，资金成本越低；反之，超储率越低，资金成本越高。

三、超额流动性与金融市场

• 债券市场：银行超额流动性充足时，债券需求增加，收益率下降。2015~2016年期间，银行对债券的配置快速增加，导致国债收益率下行。
• 股票市场：超额流动性改善通常伴随股市上涨，尤其是大盘蓝筹股表现优于小盘股。2014~2015年期间，流动性溢出至股市，形成非基本面推动的行情。
• 传导机制：超额流动性通过信贷扩张、金融产品配置及利率下行三方面影响股市。

四、近期超额流动性变动及投资建议

• 2019年一季度：央行缩表，流动性边际收紧，超储率持续回落，对股市形成调整压力。
• 2019年5月：央行定向降准及公开市场操作释放流动性，超储率略有改善，但整体偏平衡，对股市压力缓解。
• 未来展望：6~7月MLF到期规模较大，超额流动性变化将取决于央行的对冲力度。

投资建议

• 短期：若超额流动性继续改善，股市或有进一步上涨空间，但需关注经济基本面和政策支持力度。
• 长期：超额流动性改善有助于提升市场估值，推动股票市场发展，但需结合企业盈利能力和行业趋势综合判断。

风险提示

• 经济不及预期：若经济增长放缓，可能影响市场对超额流动性的预期。
• 海外市场波动：全球市场变化可能对国内市场流动性产生影响。
• 政策扶持力度不及预期：若政策支持力度减弱，可能影响流动性传导效率。

附注

• 分析师承诺：报告反映了分析师的研究观点，与薪酬无直接关联。
• 投资评级定义：根据公司或行业在6个月内相对于沪深300的表现，分为强烈推荐、审慎推荐、中性和回避。
• 重要声明：本报告仅供内部研究参考，不构成投资建议，使用本报告可能产生法律风险，需谨慎对待。