20160602-华宝证券-钢铁行业信用研究专题报告_渐进去产能下的信用风险发酵路径_19页_1mb

钢铁行业信用风险分析总结

核心内容概述

本报告聚焦于中国钢铁行业在2016年6月的信用风险分析，从行业周期、产业链盈利模式、信用评分体系及区域信用主体分布等多个角度出发，探讨了钢铁行业在去产能背景下的信用利差走势与信用风险变化趋势。报告指出，钢铁行业在大周期衰退过程中信用利差整体走阔，但期间也存在反复。2013年债市熊市中钢企信用债利差显著扩大，2015年后随着供给侧改革和宏观经济下滑，信用风险持续发酵。

主要观点

1. 信用利差走势分析

• 钢铁行业信用利差在大周期衰退过程中总体走阔，但存在阶段性波动。
• 自2008年金融危机后，随着经济复苏，信用利差缩窄，但2011年后因利润下滑而反弹。
• 2013年钢铁行业进入债市熊市，信用利差扩大，利润恶化和去产能进一步推高风险。
• 2014年债市牛市中，利差震荡缩窄。
• 2015年信用风险持续爆发，利差再度走阔并持续至今。

2. 钢铁行业发展阶段

• 钢铁行业在工业化初期发展最快，需求和政策支持共同推动行业繁荣。
• 工业化完成后，行业进入整合和生产链上移阶段。
• 中国钢铁行业仍处于增长期向成熟期过渡，集中度提升与供给侧改革是未来重点。

3. 信用风险评分体系

• 从规模和经营指标、偿债指标和盈利指标三个维度构建信用评分体系。
• 规模优势、股东背景、区位条件和资源禀赋是关键因素。
• 钢企的规模对偿债能力影响显著，具备规模和技术优势的企业信用风险较低。
• 财务指标中，盈利能力和债务结构是重点考量，良好的盈利能力有助于获得外部融资。

4. 信用主体分类

• 可投资级别钢企信用债：主要由具备规模优势和财务稳定的大型钢企构成，呈现“一超多强”格局，如宝钢、鞍钢、河钢等。
• 高收益钢企信用债：信用风险较高，分为两类：
  • 一部分企业整体表现中规中矩，但在行业下行背景下偿债风险显著；
  • 另一部分企业经营风险较高，融资条件收紧后违约风险上升，收益率普遍较高。

关键信息总结

信用利差变化

• 信用利差走势与行业周期密切相关，下行周期中利差走阔，上行周期中缩窄。
• 2015年后，信用风险持续发酵，利差扩大并维持高位。

行业发展阶段

• 中国钢铁行业仍处于工业化后期，单耗难以继续提升。
• 钢材需求从增长转向稳定，对钢材的要求逐渐提高。
• 高强度螺纹钢和轻量化乘用车对钢材需求的替代效应逐渐显现。

产业链盈利特征

• 钢铁行业盈利具有明显的周期性特征，受需求和原材料价格双重影响。
• 在周期上行初期，需求和原材料价格同步上涨，毛利率改善。
• 在周期下行后期，上游盈利被挤压，中游产能过剩，利润下滑。

信用评分与债券表现

• 可投资级别钢企：
  • 宝钢股份：华宝评分4.27，中票中债估值3.14%，信用风险最低。
  • 沙钢集团：华宝评分3.91，中票中债估值5.16%。
  • 河钢集团：华宝评分3.53，中票中债估值5.14%。
  • 鞍钢集团：华宝评分2.89，中票中债估值5.08%。
  • 其他企业如武钢股份、新兴铸管等，中票中债估值在4.31%~5.50%之间。
• 高收益钢企：
  • 包钢股份、酒钢宏兴、重庆钢铁等，华宝评分较低，中票中债估值较高，信用风险显著。

区域信用主体分布

• 华东地区：宝钢、沙钢、兴澄特钢信用风险较低，三钢闽光偿债指标恶化。
• 华北地区：河钢、首钢、太钢、山钢实力较强，但部分企业如山钢存在资产负债率较高问题。
• 东北地区：鞍钢优势明显，本溪钢铁有发展潜力。
• 华中地区：武钢、新兴铸管风险较低，马钢、新钢风险可控。
• 西南及西北地区：西宁特钢、重庆钢铁信用风险较高，尤其西宁特钢违约风险较大。

投资评级说明

• 行业评级：基于行业指数与中证800指数的相对表现，分为强于大市、同步大市、弱于大市和未评级。
• 公司评级：基于公司股票与行业指数的相对表现，分为买入、持有、中性、卖出和未评级。

风险提示

• 钢铁行业受宏观经济和政策影响较大，信用风险与行业周期密切相关。
• 钢企的财务状况、经营能力和外部支持是信用风险评估的关键因素。
• 报告内容基于公开信息，不构成投资建议，投资需谨慎。

结论

钢铁行业在去产能和供给侧改革背景下，信用风险逐步显现，行业集中度提升仍是未来趋势。具备规模优势和稳定财务状况的大型钢企信用风险较低，而部分中小型钢企则面临较高的违约风险。投资者需关注行业周期、财务指标及区域分布，以合理评估信用风险并做出投资决策。