20171111-兴业证券-珀莱雅-603605.SH-电商+减费携公司走出洼地_22页_1mb

珀莱雅（603605）证券研究报告总结

公司概况

珀莱雅是一家深耕二三线城市的大众护肤品品牌，旗下拥有“珀莱雅”、“优资莱”、“韩雅”、“悠雅”、“猫语玫瑰”、“悦芙缇”六大品牌，覆盖护肤、彩妆、清洁洗护、香薰等领域。其中，“珀莱雅”品牌销售额占公司总营收超过88%，是公司的核心品牌。

公司通过与400余家经销商合作，覆盖全国30多个省级行政区，重点布局二三线城市。销售渠道以日化专营店为主，同时涵盖电商和商超渠道。截至2017年6月30日，“珀莱雅”品牌拥有线上经销商58家、线下经销商125家，覆盖销售终端13,000余家。

财务情况

业绩表现

2014年至2016年，公司营收增速有所放缓，净利润增速也出现波动。2017年上半年，公司营收和净利润均实现良好增长，分别同比增长12.54%和54.26%，主要得益于电商渠道的快速增长和商超渠道销售人员的优化。

财务指标

• 毛利率：2016年为61.96%，略低于行业平均水平，但高于拉芳家化，低于丸美股份。
• 净利率：2016年为9.09%，2017年提升至10.6%。
• 净资产收益率（ROE）：2016年为27.4%，2017年降至26.0%，2018年预计降至22.5%。
• 每股收益（EPS）：2016年为0.77元，预计2017-2019年摊薄后分别为0.99元、1.1元和1.2元。
• 每股经营现金流：2016年为0.66元，预计2017-2019年分别为1.16元、2.09元和1.75元。

资产负债情况

• 资产负债率：从2016年的62.7%下降至2019年的55.3%。
• 流动比率：从0.81上升至1.38。
• 速动比率：从0.56上升至1.24。
• 资产周转率：从112.8%下降至98.6%。

行业竞争格局

市场状况

中国化妆品行业市场化程度高，但市场集中度总体较低，前十大化妆品公司合计占有率不足50%。跨国企业仍占优势，但本土企业市场份额迅速扩大。

主要竞争对手

• 自然堂（CHANDO）：伽蓝集团旗下的品牌，成立于2001年。
• 丸美（MARUBI）：定位中高端，主要生产护肤产品，尤其是眼部护理产品。
• 美肤宝（MEIFUBAO）：专注于东方养肤之道，萃取汉方植物精华。
• 佰草集（HERBORIST）：上海家化旗下品牌，注重现代生物科技与传统中草药精华的结合。
• 百雀羚（PEHCHAOLIN）：创立于1931年，产品为天然温型。
• 韩束（KANS）：上海上美化妆品有限公司旗下品牌，产品包括雪白肌系列、红石榴鲜活水盈系列等。

渠道布局

渠道模式

公司产品销售以分销为主，主要依赖经销商合作。截至2017年上半年，经销商渠道占公司主营业务收入比重为71.75%，主要集中在华中和华东地区。

渠道分布

• 线下渠道：占公司销售额的67%。
• 线上渠道：主要为电商渠道，2017年上半年电商销售额占比达31.25%，占公司销售总额比例逐年提升。

品牌与营销

营销依赖性

公司高度依赖代言人和营销活动，以提升品牌形象。主要代言人包括宋仲基、郑爽、唐嫣等，代言人费用计入长期待摊费用。

客户粘性

公司直营店客户购买次数以4次以下为主，客户粘性较低。2014年至2017年上半年，4次以下购买次数占比高达99%以上。

电商渠道发展

电商增长

电商渠道已成为公司销售的重要增长点，2017年上半年电商销售额达2.6亿元，占营收比例31.25%。近年来，电商渠道在公司销售总额中占比逐渐提升，从2014年的15.67%增长至2017年上半年的31.25%。

电商策略

公司通过设立“美丽谷”拓展电商渠道，与唯品会、京东、聚美优品等大型B2C平台合作。同时，公司通过在天猫、京东等平台开设直营店进行直销。

募投项目

项目内容

公司募投项目主要包括：

1. 营销网络建设项目：计划更新改造现有日化专营店柜台、商场柜台及超市柜台，提升品牌知名度。
2. 产品中心建设项目：建设产品中心，提升产品设计能力和精准营销能力。
3. 湖州分公司化妆品生产线技术改造项目：引进自动化生产线，提升生产效率和产品质量。

项目投资

• 营销网络建设项目：总投资63,198万元，募集资金总额63,198万元，建设期3年。
• 产品中心建设项目：总投资22,335.47万元，募集资金总额22,335.47万元，建设期2年。
• 湖州分公司技术改造项目：总投资7,250万元，募集资金总额7,250万元，建设期1年。

盈利预测与估值

盈利预测

• 2017-2019年摊薄后EPS：0.99元、1.1元、1.2元。
• PE估值：15.6倍、13.9倍、12.7倍。

风险提示

• 国内消费衰退：可能影响公司业绩。
• 电商渠道拓展不如预期：可能影响公司增长潜力。

总结

珀莱雅通过电商渠道的迅速拓展和优化商超渠道销售策略，成功走出业绩低谷。公司未来将继续依赖营销和代言人策略，同时通过募投项目提升品牌影响力和产品竞争力。尽管公司毛利率略低于行业平均水平，但其在电商渠道的增长和品牌建设方面表现突出，具有较大的发展潜力。