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利差与本轮日元贬值

这一轮日元相对美元贬值可追溯至2021年。2021年1月至9月，美日2年期及10年期利差出现波动，并在10月份后显著抬升，这一长期利差的变化主要受到美联储转向加息和日本央行货币政策变化的影响。

2021-2022年利差变化

2021年，美国方面通过Taper及后开启的加息政策，显著抬升短期利率预期，同时提高了对通胀的预期，带动长期利率上升。而日本央行仍维持宽松政策，信号不明显。在此背景下，由期限溢价和未来预期利率构成的波动主导了美日利差变化，且表现出对日元贬值的良好解释性。

投资者行为也影响汇率走势。日本投资者出于对美元资产的潜在资本损失和较高的对冲成本而减少美债持有，尤其在美联储加息带来的美债行情反转后，日本的寿险等机构持续减仓美国国债。此外，投资者在使用交叉货币互换对冲操作时，由于美日利差缩小和CDS基差走阔，对冲成本增加，导致部分杠杆交易出现亏损，这也抑制了对美元的需求。

2023年转折与2024年演进

到2023年，随着3月的硅谷银行事件和市场对于美联储降息预期升温，美日利差短暂回落，这使得日元在一段时间内出现反弹，财务省也在期间进行外汇干预。然而进入2024年，美日利差再度回升，对日元贬值施加了新的压力。本次利差扩大主要是因为市场预期期权期限溢价在发生变化，并且反映出美国短期利率的上升。

货币政策的分化的深入促使市场重新评估风险。日本央行在退出YCC机制、停止大量买债等预期影响了10年期国债收益率，从而成为10年期利率差异中期限部分的影响变量。在美联储保持低利率且通胀压力相对较轻的背景下，美国债利率维持高位，严重限制日本央行政策的调整空间。

未来展望

目前，美日10年期利差仍处高位，预计未来美联储降息节奏与日本央行政策走向仍影响日元走势。分析认为，短线内利差仍是支撑美元的关键因素。