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报告标题：黑金：供需两弱，等待减产兑现后的机会

报告日期：2025-11-18
分析师：张宝慧、董子勖
投资观点：震荡
研究机构：国贸期货研究院

一、核心观点

1. 供给端

• 钢材产量环比、同比双降：10月粗钢、生铁产量分别同比下降12.1%和7.9%，供给端虽有边际回落，但主动减产尚未大规模兑现。
• 煤炭供给收紧：10月原煤产量同比下降2.3%，进口煤炭量下降9.75%，叠加迎峰度冬需求旺季临近，煤炭价格中枢预计继续上移。

2. 需求端

• 宏观固投疲软，地产销售延续疲软：1-10月固定资产投资同比-1.7%，制造业投资增速放缓，房地产投资降幅扩大。
• 钢材需求旺季尾声：季节性需求承压，整体需求改善仍需等待政策或经济企稳信号。

3. 库存与产业矛盾

• 钢材社会库存高于厂库，暂无恐慌抛压；热卷库存高于近年同期水平，需关注后续去库节奏。
• 产业逻辑未明确：钢厂盈利水平下滑、主动减产力度不足，市场缺乏一致的上涨叙事。

二、关键数据与结论

1. 钢材供给

   • 10月粗钢、生铁、钢材产量同比环比均走弱，环保限产是主要扰动因素。
   • 部分钢厂公布12月减产计划，后续铁水产量或进一步调降。

2. 煤炭供需

   • 煤炭供给收缩叠加需求旺季，煤价持续上行，关注政策监管风险。

3. 需求与库存

   • 固定资产投资增速放缓，地产销售延续疲软，需求不确定性增加。
   • 钢材库存总量阶段性高企，但短期内无显著抛压压力。

三、投资建议

• 钢材：维持震荡观点，等待减产逻辑兑现，短期中性偏空，建议中性偏低持仓。
• 黑色金属：关注热卷期现正套机会，辅以期权工具优化成本。
• 风险提示：
  • 宏观政策突变
  • 钢铁减产不及预期
  • 需求超预期疲软