20250507-西南证券-协鑫能科-002015.SZ-2024年年报点评_扣非净利润高增_资产-服务_双轮驱动协同_7页_1mb

协鑫能科（002015）2024年年报及2025年一季报显示，公司全年实现营业收入979.6亿元，同比下降342%，归母净利润48.9亿元，同比大幅下降4620%。但扣非净利润达294亿元，同比增长10983%，主要受益于分布式光伏电站、储能电站等项目收入及利润的显著提升，以及煤炭等燃料价格下降带来的存量电厂业绩改善。2025年第一季度业绩继续增长，收入和归母净利润分别同比增长2149%和3515%，扣非净利润同比增幅达17661%。

公司通过资产结构优化和"资产-服务"双轮驱动策略，持续布局清洁能源业务。截至2025年第一季度，公司并网运营总装机容量达5978MW，其中可再生能源装机占比58.23%。在热电联产基础上，拓展新能源分布式项目，依托实体资产触达客户，提供绿电交易代理、负荷聚合运营等轻资产服务。在能源服务领域，公司重点布局虚拟电厂、售电及新型储能业务，2025年前3月参与市场化交易服务电量达597亿kWh，绿电交易13亿kWh，绿证对应电量61亿kWh。截至2025年第一季度，电网侧储能总规模650MW/1300MWh，用户侧储能总规模1255MW/3382MWh。

盈利预测显示，公司2025-2027年归母净利润预计分别为82亿元、96亿元、119亿元，对应动态PE分别为144倍、123倍、100倍。基于可比公司节能风电、龙源电力、金开新能2025年平均PE为153倍，结合公司业务拓展和资产优化，给予18倍PE估值，对应目标价918元，维持"买入"评级。核心逻辑在于公司已构建规模化能源服务网络，虚拟电厂、售电及新型储能业务增速显著，装机容量预计2025-2027年分别达64/74/89GW，能源服务业务毛利率稳定在59%。

关键假设包括电力销售业务毛利率维持26.1%、蒸汽销售毛利率保持15.5%、能源服务收入增速达30%/38%/35%，以及其他收入稳定增长。财务指标显示，公司ROE预计从2024年的43.2%提升至2027年的69.3%，资产周转率持续改善。报告强调公司通过多元化能源资产组合（热电联产、风光清洁能源及新型储能）强化盈利能力，同时通过能源服务网络实现客户需求传导。风险提示涵盖行业竞争加剧、项目投产不及预期及原材料价格波动等潜在不利因素。