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海外研究部晨会纪要总结（2018年12月19日）

核心内容概述

本报告由分析师Daniel Huang及薛慧如撰写，主要分析港股中资银行板块在2019年的投资前景，并对银行行业及个股进行评级调整。报告指出，尽管过去几年银行板块表现不俗，但2019年面临基本面趋弱、估值承压、资产质量风险上升和资本压力加剧等多重挑战，因此将银行板块评级由“超配”下调至“标配”。

主要观点

1. 净息差收窄趋势明显

• 2017年：监管收紧导致贷款、债券和同业利率分别上升41、96和122个基点。
• 2018年：货币政策微调使贷款和债券利率上升幅度下降至28和13个基点，而同业利率大幅下降51个基点。
• 2019年展望：随着经济下行压力加大，贷款收益率可能继续下行，债券收益率也可能因经济和资金面因素而下降。银行存款成本难以进一步降低，同业负债成本已处于低位，净息差将面临持续下行压力。
• 政策影响：若出现非对称降息（仅降贷款利率），净息差压力将进一步加剧。

2. 资产质量风险上升

• 违约率变化：2016年至今，上市公司违约率持续下降，但自2017年四季度起，受非标融资监管和贸易战影响，违约率回升。
• 中小银行不良率：自2017年四季度起，中小银行不良率持续上升。
• 民营和小微企业贷款风险：若未来三年新增民营企业贷款达到13.5万亿，将显著增加流动性与信用风险。根据央行数据，民营企业不良率高于大型企业，但低于中、小、微企业。

3. 资本压力持续上升

• 监管要求：三部委出台系统重要性银行资本监管政策，要求核心一级资本充足率、一级资本充足率和总资本充足率分别高于8.5%、9.5%和11.5%。
• 2025年目标：四大行需达到总损失吸收能力（TLAC）20%以上。
• 测算结果：假设未来七年净利润年均增长6%，加权风险资产年均增长7%，四大行到2025年平均资本充足率缺口为4.15个百分点，相当于约9410亿元资本缺口。
• 影响：资本缺口将引发市场对资产扩张放缓、分红率下降和再融资压力上升的担忧。

4. 估值承压，价值重估难以实现

• 当前估值：港股中资银行当前对应0.69倍2018年PB和0.62倍2019年PB，低于历史平均水平。
• 历史低谷：自2008年以来，银行板块估值四次低于0.7倍，均出现在经济低迷、政策转向积极的时期。
• 2019年展望：由于经济前景不佳，刺激政策效果有限，银行板块估值难以明显修复。

关键信息

• 评级调整：银行板块由“超配”下调至“标配”。
• 个股推荐：偏好资产配置稳健、风险控制良好及资本充足率高的银行，如招商银行（CMB）、中国建设银行（CCB）。
• 谨慎个股：对资产配置激进、风险控制较弱的银行如中国民生银行（CMBC）持谨慎态度。
• 投资建议：建议投资者关注配对交易（pair trade），并注意政策对经济和资产质量的影响。

投资评级定义

个股评级

• BUY：预计一年内股价上涨超过20%。
• Outperform：预计一年内股价上涨10%-20%。
• Hold：预计一年内股价波动在-10%至+10%之间。
• Underperform：预计一年内股价下跌10%-20%。
• SELL：预计一年内股价下跌超过20%。

行业评级

• Overweight：行业表现优于市场整体。
• Equalweight：行业表现与市场整体相近。
• Underweight：行业表现劣于市场整体。

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