2021年9月宏观经济月报：秋风萧瑟-20210929-招商银行-25页_1mb

2021年9月宏观经济月报总结

一、宏观概览

2021年9月，全球经济环境出现显著变化，海外宏观方面，美联储政策转向明显，加息预期提前，Taper路径逐渐清晰。国内经济则面临修复疲弱的局面，整体增长动能不足，供需两端持续回落，结构性矛盾突出。

二、海外宏观：复苏受疫情扰动

（一）美国非农就业数据表现不佳

• 8月新增非农就业人数仅为23.5万，远低于市场预期（73万），失业率由5.4%降至5.2%。
• 疫情（尤其是Delta毒株）对就业修复造成结构性冲击，服务业仍是主要修复领域，但部分行业如酒店休闲业增速归零，住宿餐饮出现负增长。
• 高中以下学历人群失业率下降幅度显著高于高学历人群，显示就业修复存在不均衡性。
• 2021年6月至8月，美国非农就业月均增长75万，表现优于2013年Taper前的水平。

（二）美联储政策调整

• 美联储在9月议息会议上维持利率不变，但下调了全年经济预期，GDP增速从7%降至5.9%，失业率从4.5%升至4.8%，通胀预期则上调至4.2%。
• Taper可能在11月FOMC会议后正式宣布，预计采取“100+50”方案，用时8个月完成。
• 加息预期提前至2022年，全年可能加息4次，最终利率区间为0.75%-1%至1.5%-1.75%。

三、实体经济：下调经济增长预期

（一）PMI表现疲弱

• 8月制造业PMI为50.1%，非制造业商务活动指数为47.5%，均跌入收缩区间。
• 制造业新订单指数首次滑落至收缩区间，进出口景气度未改善，价格指数环比下降。
• 非制造业指数大幅回落5.8pct，服务业受疫情影响明显，景气度跌至去年9月以来最低。

（二）工业生产增速放缓

• 8月工业增加值同比增长5.3%，两年平均增速为5.4%，较上月下降0.2pct。
• 服务业生产指数同比增长4.8%，为去年9月以来最低，受疫情反复压制。

（三）消费疲软

• 8月消费增速大幅下滑，远低于预期，餐饮消费增速转负。
• 居民收入增长分化，叠加疫情和“缺芯”问题，消费复苏乏力，下半年修复仍不乐观。

（四）房地产投资回落

• 房地产投资增速继续回落，但年内仍保持一定韧性。
• 房企国内贷款两年平均增速转负，高杠杆房企资金周转压力加大。
• 土地市场冷清，土地溢价率下降，土地出让收入同比增速回落。

（五）基建投资改善

• 8月基建投资增速下行放缓，1-8月累计增长2.6%，两年平均增速为2.3%。
• 财政发力推动基建融资提速，专项债净融资额达到今年最高，预计三季度末或四季度将出现增速拐点。

（六）制造业投资短期韧性

• 1-8月制造业投资同比增长15.7%，两年平均增速为3.3%，较上月微升。
• 高技术制造业保持高增长，部分原材料行业和出口相关行业扩大投资，但需求回落和利润挤压限制其增长空间。

（七）出口强劲，进口承压

• 8月出口同比增长18.2%，制造业中间品和消费品增速全面上行。
• 海外疫情对我国出口形成提振，预计年内出口仍保持强劲。
• 进口同比增长14.1%，主要受价格推动，但内需疲软和原材料价格回落将抑制进口增长。

（八）企业利润分化

• 8月工业企业利润增速边际放缓，价格增速上行是主要支撑。
• 上游行业利润增速加快，中下游行业利润承压，行业分化加剧。
• CPI-PPI剪刀差扩大，企业利润增速或继续放缓。

（九）物价：CPI下行，PPI高企

• 8月CPI同比增长0.8%，食品价格拖累明显，非食品价格拉动作用收窄。
• PPI同比增长9.5%，创年内新高，主要受供给受限和生产资料价格上涨推动。

四、货币财政：“稳信用”“宽财政”

（一）信贷与社融

• 8月新增人民币贷款同比少增0.1万亿，环比增加0.1万亿，处于历史高位。
• 信贷派生动能下降，导致M2增速环比下降0.1pct至8.2%，低于市场预期。
• 社融增量2.96万亿，同比少增0.63万亿，环比回升1.90万亿，政府债发行提速，企业债融资回暖，非标融资持续压降。

（二）货币与财政政策

• M2-M1剪刀差持续扩大，指向经济内生动能走弱。
• 预计年内社融增速将逐步企稳，M2增速亦有望小幅回升。
• 财政政策积极程度提升，支出温和提速，但力度仍偏弱。

（三）财政支出结构

• 1-8月财政支出同比增速为3.6%，两年复合增速环比上升至0.8%。
• 财政资金主要流向“三保”、民生领域，基建支出持续改善，但增速仍偏低。

（四）土地出让收入与财政前景

• 国有土地出让收入同比增长12.1%，两年年均复合增速为10.5%，环比继续回落。
• 在“房住不炒”政策下，土地市场降温，预计土地出让收入趋降。

五、市场展望与政策影响

• 海外加息预期提前，国内经济修复乏力，结构性矛盾短期难以缓解。
• 8月经济数据表明，GDP增速预测下调，全年预期为8.2%。
• 债市短期内难继续下行，利率或维持高位震荡。
• 财政政策“宽财政”效果逐渐显现，但需关注“财政后置”对后续经济的支撑力度。

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