医药生物行业：500亿的PD~1／L1抗体市场空间是如何量化测算的-20180207-天风证券-33页-2mb

报告摘要

医药生物：PD-1/L1抗体市场空间量化分析总结

核心内容概览

本文对PD-1/L1抗体药物的市场空间进行了系统性的量化测算，预测2025年我国抗肿瘤药市场规模将达到3200亿元，其中PD-1/L1抗体药物有望占据超过1/6的市场份额，市场空间突破500亿元。同时，该药物在全球市场也有超过300亿美元的潜力，成为肿瘤免疫治疗（I-O）的基石性疗法。

主要观点

市场潜力巨大：我国药品市场规模预计从2016年的1.5万亿增长至2025年的3.2万亿，抗肿瘤药市场规模预计从1110亿增长至3200亿，占比上升至10%。
PD-1/L1抗体药物的市场空间：基于已获批的适应症，PD-1/L1抗体药物的国内销售峰值将突破500亿元，未来随着适应症拓展、联合疗法应用和用药周期延长，市场空间有望进一步扩大。
PD-1/L1药物的临床优势：相比传统化疗和靶向治疗，PD-1/L1药物在患者长期生存率和应答率方面表现优异，具有“抬高曲线效应”。
市场格局预测：预计2025年国内PD-1/L1抗体市场将形成“4+4”格局，即国内4家（恒瑞医药、百济神州、信达生物、君实生物）和国外4家（BMS、默沙东、罗氏、阿斯利康）企业将占据国内90%以上的市场份额。
投资建议：重点推荐恒瑞医药，预计其PD-1/L1单抗收入峰值将超过100亿元；关注百济神州、信达生物、君实生物及乐普医疗；二线企业关注复星医药和丽珠集团。

关键信息

市场测算方法

宏观测算：基于药品市场整体增长趋势和抗肿瘤药市场占比，预测2025年抗肿瘤药市场规模为3200亿元，PD-1/L1抗体药物预计占据1/6以上市场份额。
微观测算：采用“四要素法”进行测算，包括适应症拓展、患者流、用药周期和定价，其中：
- 适应症拓展：PD-1/L1药物已获批用于10种肿瘤，未来适应症进一步拓展将带来更大市场空间。
- 患者流：通过NCCN指南和患者数据，计算不同瘤种的用药人数。
- 用药周期：基于生存曲线，采用积分法测算患者平均用药周期，考虑药物对患者生存期的延长。
- 定价：预测国产PD-1/L1抗体药物单月用药金额约为2万元，低于外资原研药的7万元。

市场空间测算

NSCLC领域：作为肺癌的主要类型，NSCLC占肺癌患者的80%-85%，PD-1/L1抗体药物在NSCLC的适应症覆盖和疗效表现尤为突出。
NSCLC市场空间：预计2025年NSCLC适应症将带来约200亿元的市场空间，结合其他瘤种测算，PD-1/L1抗体药物在国内市场空间将超过500亿元。
全球市场空间：预计2025年PD-1/L1抗体药物全球市场空间将超过300亿美元，随着适应症的拓展和联合疗法的推广，增长空间广阔。

企业竞争格局

国内龙头：恒瑞医药、百济神州、信达生物和君实生物在临床进度和产品布局方面领先，有望成为国内PD-1/L1抗体市场的第一梯队。
国外企业：BMS、默沙东、罗氏、阿斯利康等跨国药企在PD-1/L1抗体药物市场占据重要地位。
市场格局：预计2025年国内PD-1/L1抗体药物市场将由“4+4”企业主导，占据90%以上的市场份额。

投资建议

首推恒瑞医药：预计PD-1/L1单抗收入峰值将超过100亿元，为公司带来显著增长。
关注百济神州、信达生物、君实生物：作为国内创新药龙头，具备较强的临床和商业化能力。
关注乐普医疗：投资君实生物，具备生物药研发和商业化潜力。
二线企业关注：复星医药和丽珠集团在PD-1/L1抗体药物研发和商业化方面具备潜力。

风险提示

临床试验未达到主要终点：可能影响药物上市和市场拓展。
产品获批进度不达预期：可能影响市场空间的实现。
市场竞争加剧：可能压缩利润空间。
产品价格波动：可能影响市场容量和企业盈利能力。

重点标的推荐

股票代码	股票名称	收盘价（2018-02-07）	投资评级	EPS（元）	P/E（倍）
600276.SH	恒瑞医药	67.69	买入	0.92 / 1.11 / 1.35 / 1.66	73.58 / 60.98 / 50.14 / 40.78
600196.SH	复星医药	36.75	买入	1.23 / 1.48 / 1.74 / -	29.88 / 24.83 / 21.12 / -
000513.SZ	丽珠集团	66.50	增持	1.42 / 8.07 / 2.17 / 2.66	46.83 / 8.24 / 30.65 / 25.00
300003.SZ	乐普医疗	24.55	买入	0.38 / 0.51 / 0.69 / 0.90	64.61 / 48.14 / 35.58 / 27.28

与市场预期的差异

市场认知不足：许多投资者低估PD-1/L1抗体药物的市场潜力，认为其仅在200-300亿元范围，而本文通过量化测算认为国内PD-1/L1抗体药物市场空间将超过500亿元。
未来增长空间：随着适应症拓展、联合疗法应用和用药周期延长，PD-1/L1抗体药物的市场空间将进一步扩大，为资本市场带来3000亿市值贡献。

图表与数据支持

图1：PD-1/L1抗体的作用机制
图2：PD-1/L1抗体药物发展历史
图3：PD-1/L1抗体临床治疗中的抬高曲线效应
图4：PD-1/L1单抗与各类靶点药物联用的临床试验数量
图5：美国FDA批准的PD-1/L1药物适应症
图6：全球PD-1/L1抗体药物分季度销售额
图7：我国药品市场规模预测
图8：我国城镇基本医保收入和增速
图9：我国城镇基本医保支出和增速
图10：我国抗肿瘤用药市场规模
图11：PD-1/L1药物市场空间测算的四要素
图12：多适应证拓展提升PD-1/L1抗体药物市场空间
图13：PD-1/L1单抗在NSCLC患者中的临床使用纵向拓展
图14：NSCLC患者的诊疗路径
图15：2015年我国各类肿瘤发病和死亡人数
图16：PD-1/L1平均用药时间
图17：通过生存曲线推导平均用药时间
图18：Opdivo部分国家和地区参考价格
图19：Keytruda部分国家和地区参考价格
图20：国产PD-1/L1价格敏感性测算
图21：Keynote-021研究概况
图22：Keynote-021研究无进展生存PFS曲线
图23：Keynote-024研究概况
图24：Keynote-024研究无进展生存PFS曲线
图25：Keynote-024更新研究-进展后二线治疗数据
图26：Checkmate057研究概况
图27：Checkmate057研究总生存OS曲线
图28：Checkmate017研究概况
图29：Checkmate017研究总生存OS曲线
图30：OAK研究概况
图31：OAK研究总生存OS曲线
图32：OAK研究更新：Tecentriq二线治疗进展后三线用药研究数据
图33：POPLAR研究概况
图34：POPLAR研究总生存OS曲线
图35：罗氏制药PD-L1单抗的多个大型临床试验
图36：全球四家主要PD-1/L1单抗在肺癌领域的大型临床试验开展情况
图37：NSCLC患者流预测
图38：肺癌治疗已获FDA批准的适应症国内市场空间预测
图39：预计除去NSCLC适应症外其他癌症PD-1/L1市场空间
图40：绝对估值法计算PD-1/L1市值贡献
图41：相对估值法（6×PeakSales）较为合理
图42：国内PD-1/L1抗体药物市场竞争格局
图43：恒瑞医药PD-1单抗临床推进情况
图44：NSCLC 200亿市场竞争格局分析
图45：肝癌62亿市场竞争格局分析
图46：食管癌71亿市场竞争格局分析
图47：百济神州PD-1单抗临床推进情况
图48：信达生物PD-1单抗临床推进情况
图49：君实生物PD-1单抗临床推进情况

量化模型创新点

生存曲线积分法：通过生存曲线积分计算患者平均用药周期，提高测算精度。
四要素法：从适应症、患者流、用药周期和定价四个维度测算市场空间。
相对和绝对估值法：结合多种方法，得出PD-1/L1抗体药物将为资本市场贡献3000亿市值。

临床研究亮点

Keytruda：在NSCLC一线治疗中显著提升PFS和ORR，同时降低不良事件发生率。
Opdivo：在NSCLC二线治疗中表现优异，尤其在PD-L1阳性患者中，中位总生存期显著延长。
Tecentriq：在NSCLC二线治疗中，相较于化疗组，中位总生存期延长，且在PD-L1阴性患者中也表现出一定疗效。
联合疗法：PD-1/L1抗体药物与化疗、靶向药物等联合使用，有望进一步提升疗效和扩大适应症范围。

总结

本文通过宏观和微观角度对PD-1/L1抗体药物市场空间进行了系统分析，预测2025年我国抗肿瘤药市场规模将达3200亿元，PD-1/L1抗体药物将占据超过500亿元的市场空间。随着适应症拓展、联合疗法应用和用药周期延长，PD-1/L1抗体药物的市场空间将不断增长，成为肿瘤治疗的基石性药物。同时，本文提出了“4+4”市场格局预测，认为国内四大企业将主导市场，并通过量化模型创新，为投资者提供了较为准确的市场空间和市值贡献预测。

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