20150618-西南证券-双塔食品-002481.SZ-豌豆蛋白是最大看点_12页_906kb

双塔食品（002481）调研报告总结

核心内容

双塔食品（002481）是一家以粉丝和食用蛋白为核心业务的食品饮料企业。报告指出，公司2014年实现收入11亿元，同比增长43%，净利润1.5亿元，同比增长32%。2015年第一季度收入同比增长13%，净利润同比增长61%，预计2015年1-6月净利润增速在60%-80%，2015年第二季度增速达59%-97%，继续保持高速增长态势。

公司传统粉丝业务虽保持稳定增长，但市场集中度较低，双塔市占率仅为5%左右。随着环保政策趋严，中小企业退出行业竞争趋势明显，未来行业集中度有望进一步提升，双塔作为龙头具备竞争优势。同时，公司正逐步拓展渠道下沉，未来有望通过扩大市场份额提升业绩。

豌豆蛋白作为公司未来发展的最大看点，其市场空间广阔，下游应用范围广泛，具备替代动物蛋白和大豆蛋白的潜力。尽管替代过程缓慢，但豌豆蛋白已实现快速成长，出口顺利并获得美国FDA认证，产品质量优良。公司目前在手订单充足，产能处于满产状态，且募投项目预计三季度试生产，将释放产能，为豌豆蛋白增长提供支撑。

公司最大优势在于循环经济模式，实现资源的高效利用，从豌豆到粉丝、食用蛋白、食用菌蔬菜，再到污水处理和沼气利用，形成完整的产业链条，提升综合竞争力。

股权激励计划为公司提供了一定的股价保障，激励对象为中高层管理人员，激励成本价约40元，当前股价为44元，具有一定的安全边际。

主要观点

• 传统粉丝业务：虽增速放缓，但市场集中度提升趋势明显，双塔具备龙头优势。
• 豌豆蛋白业务：未来增长潜力巨大，具备替代效应，目前产能充足，市场拓展顺利。
• 循环经济模式：公司通过全产业链运营，实现资源高效利用，提升综合效益。
• 股权激励：有助于稳定公司股价，增强管理层积极性，保障公司发展。

关键信息

业绩表现

• 2014年收入：11亿元，同比增长43%
• 2014年净利润：1.5亿元，同比增长32%
• 2015年第一季度收入同比增长13%，净利润同比增长61%
• 预计2015年1-6月净利润增速为60%-80%，2015年第二季度增速为59%-97%

财务预测

• 2015-2017年EPS分别为0.44元、0.60元、0.75元
• 2015-2017年动态PE分别为99倍、73倍、59倍
• 维持“增持”评级

业务结构

• 粉丝业务：2014年收入占比47%，贡献毛利44%
• 食用蛋白业务：2014年收入1.5亿元，同比增长10%
• 销售材料业务：2014年收入3亿元，同比增长3倍
• 食用菌蔬菜业务：2014年收入5500万元，同比增长2%

成长能力

• 销售收入增长率：2015年预计28.06%，2016年22.31%，2017年17.45%
• 净利润增长率：2015年预计50.94%，2016年36.06%，2017年24.44%

盈利能力

• 毛利率：2014年24.88%，2015年预计28.93%，2016年30.59%，2017年31.21%
• 净利率：2014年13.97%，2015年预计16.46%，2016年18.31%，2017年19.40%
• ROE：2014年6.22%，2015年预计8.66%，2016年10.69%，2017年11.93%

营运能力

• 总资产周转率：2014年0.38，2015年预计0.36，2016年0.42，2017年0.48
• 固定资产周转率：2014年1.41，2015年预计1.66，2016年1.87，2017年2.20
• 应收账款周转率：2014年12.82，2015年预计12.07，2016年11.62，2017年11.53
• 存货周转率：2014年2.53，2015年预计2.68，2016年2.66，2017年2.63

资本结构

• 资产负债率：2014年36.68%，2015年预计33.26%，2016年28.20%，2017年22.53%
• 带息债务/总负债：2014年92.15%，2015年预计89.93%，2016年86.60%，2017年81.40%

风险提示

• 粉丝业务开拓或未达预期
• 豌豆蛋白订单大幅下滑风险

总结

双塔食品在传统粉丝业务和新兴豌豆蛋白业务方面均表现出良好的增长态势，其中豌豆蛋白作为公司未来发展的核心看点，具备广阔的市场前景和替代潜力。公司通过循环经济模式实现资源的高效利用，进一步增强了其可持续发展能力。股权激励计划为公司提供了股价安全边际，有助于吸引投资者关注。尽管存在一定的风险，但公司整体发展路径清晰，业绩增长可期。