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双塔食品（002481）研究报告总结

核心内容

本报告发布于2014年3月21日，分析对象为双塔食品，是一家位于山东省招远市的食品制造企业，主营龙口粉丝、豌豆蛋白、豌豆淀粉、膳食纤维、食用菌等产品，拥有全球最大的龙口粉丝生产基地和非转基因豌豆蛋白生产基地。公司通过循环产业链构建了独特的循环经济模式，在粉丝生产过程中实现资源的高效利用和环境友好发展。

主要观点

• 蛋白业务是公司业绩增长的重要引擎，2014年高端蛋白产能提升至1.5万吨，订单充足，预计全年销售量超1万吨，毛利率可达50%-70%。
• 粉丝业务受益于行业整合，公司产能扩大至5万吨，具备技术和品牌优势，有望在市场中占据更大份额。
• 其他业务如食用菌、金矿和融资租赁业务也具备增厚业绩的潜力，尤其是金矿项目预计带来每年2500万元左右的投资净收益。
• 管理层信心体现在实际控制人及董事长的增持行为，显示对公司未来发展持乐观态度。

关键信息

基本数据（2013年）

• 报告日股价：14.00元
• 12个月A股价格区间：9.09元 / 23.60元
• 总股本：4.32亿股
• 无限售A股占比：86.71%
• 流通市值：51.13亿元
• 每股净资产：2.25元
• PBR（市净率）：6.22倍
• DPS（2013年半年度每股收益）：0.00元

主要股东（2013年）

• 招远市君兴投资管理中心：38.53%
• 石河子金都投资有限合伙企业：17.30%
• 农行—中邮核心优选股票型证券投资基金：4.24%

收入结构（2013年）

• 粉丝业务收入：63.84%
• 食用蛋白业务收入：13.16%
• 销售材料业务收入：11.68%
• 有机蔬菜、食用菌业务收入：5.35%

估值与投资建议

• 2013年EPS：0.26元
• 2014年EPS：0.52元
• 2013年PE：53.86倍
• 2014年PE：26.92倍
• 投资建议：谨慎增持，基于公司业绩爆发性增长的确定性。

业务发展分析

一、蛋白业务有望大幅助推公司业绩

• 市场前景：全球蛋白原料市场预计以7.7%的复合增长率增长，2018年将达到315亿美元。
• 豌豆蛋白优势：相比大豆蛋白，豌豆蛋白具有更高的必需氨基酸含量、非转基因属性、良好的加工性能以及较低的提取成本。
• 产能提升：2014年高端蛋白产能提升至1.5万吨，毛利率有望进一步提升。
• 订单充足：公司已获得多个大额订单，预计全年销售量超1万吨。

二、传统粉丝业务仍有望从市场整合中获益

• 行业现状：粉丝行业“小、散、乱”，集中度低，整合加速将利好龙头。
• 产能扩张：2014年粉丝产能提升至5万吨，同时实施双品牌战略，拓展销售渠道。
• 销售渠道：主要通过商超和农产品批发市场，高端粉丝以商超为主。
• 餐饮直供：已与呷浦呷浦、海底捞等知名企业合作，提升品牌影响力。

三、其他影响公司估值的积极因素

• 食用菌业务：投资回收期短，加工效益高，2012年贡献收入近3000万元。
• 金矿业务：与招远市金岭金矿合作，预计每年投资净收益超2500万元。
• 融资租赁业务：设立子公司开展融资租赁业务，利用政策优势培育新利润增长点。
• 管理层增持：实际控制人及董事长增持股份，显示对公司发展的信心。

风险提示

1. 蛋白产品价格下降：可能导致毛利率降低，影响业绩。
2. 人民币贬值风险：公司进口原材料、出口蛋白产品，人民币贬值可能增加汇兑损失。
3. 食品安全风险：随着监管加强和消费者意识提升，食品安全事件可能对公司造成负面影响。

估值与盈利预测

投资评级说明

• 股票投资评级：谨慎增持（股价表现将强于沪深300指数10%以上）
• 行业投资评级：中性（行业基本面稳定，行业指数将介于基准指数±5%之间）

免责条款

本报告基于公开资料，仅作为参考，不构成投资建议。公司及其雇员对使用本报告所导致的任何损失不承担责任。报告仅限特定客户使用，未经授权不得发布、复制或引用。

分析师信息

• 曾小勇（S0870510120014）
• 王昊（S0870113070002）
• 潘贻立（S0870112110005）
• 报告编号：WH14-CR02
• 首次报告日期：2014年3月21日