基金研究系列之一：透视机构抱团行为，量化视角全面解析-20200929-华安证券-32页_2mb

报告摘要

机构抱团行为量化分析报告总结

核心内容

本报告通过多维度量化分析，深入探讨了公募基金等机构投资者在市场中的“抱团”行为。从2007Q1至今，机构抱团股指数累计收益率达到 $322%$，且在2020年大幅跑赢沪深300和中证500指数。通过构建综合打分模型，筛选出高抱团偏好基金组合，其绝对收益达到 $54%$，跑赢沪深300 $35%$、中证500 $18%$，并跑赢主动股基 $8%$。

主要观点

机构抱团成因：
- 公募基金等机构投资者投资理念相近、考核方式相似，导致在业绩超预期的行业和个股上形成周期性抱团。
- 投资人追逐绩优基金、赎旧买新等行为加速了市场抱团行为。
- 大市值行情、外资流入、疫情带来的全球不确定性进一步推动了消费行业的长期抱团。
量化模型识别机构抱团股：
- 引入4个大项、12个小项指标进行定量描述，构建了“公募抱团股指数”。
- 通过基金持仓与抱团股指数成分股相似度、基金净值走势与抱团股指数相似度、基金持仓集中度等维度综合打分。
高抱团偏好基金表现：
- 2020年以来，高抱团偏好基金组合绝对收益达 $54%$，跑赢沪深300 $35%$、中证500 $18%$，并跑赢主动股基 $8%$。
- 自2015年中以来，抱团基金策略在多数年份跑赢公募主动股基平均表现，仅在2018年小幅跑输。

关键信息

基金抱团行为的四个维度：
1. 机构持仓偏好
2. 机构一致认可度
3. 个股定价权
4. 一致动态加仓
基金抱团偏好指标：
- 基金持仓与抱团股指数成分股的相似度
- 基金净值走势与抱团股指数的相似度
- 基金自身的持仓集中度
行业与板块抱团变化：
- 从2003-2006年“五朵金花”到2006-2009年金融地产，再到2010-2013年消费、2014-2016年TMT、2017至今消费，机构抱团经历了多个周期。
- 2020年消费行业持仓占比提升至 $20%$，是历史最长的一次消费行业抱团。
- 2019Q4煤炭行业前两大持仓股占比达 $87%$，表明行业内龙头集中。
数据与图表支持：
- 图表1：2019年至今公募主动股基收益突出。
- 图表2：机构抱团的正向反馈机制。
- 图表3：绩优基金获得大量资金认购。
- 图表4：基金行业的赎旧买新现象越发突出。
- 图表5：2020年以来超大规模首发基金持续增多。
- 图表6：中证基金指数编制方法。
- 图表7：公募主动股基收益突出。
- 图表8：公募抱团的层次拆解。
- 图表9：煤炭行业存在抱团现象。
- 图表10：公募持仓前N只股票所占总持仓比。
- 图表11：A股市值和股票数量快速上升。
- 图表12：公募持仓前N%只股票所占总股票持仓比。
- 图表13：抱团行为的行业间与行业内拆分。
- 图表14：行业间与行业内拆分。
- 图表15：历史上存在几次行业间抱团。
- 图表16：行业内龙头集中与市值因子表现。
- 图表17：板块持仓占比变化。
- 图表18：主动权益基金历年规模变化。
- 图表19：中信行业历年持仓占比变化。
- 图表20：中信行业历年涨跌幅。
- 图表21：抱团行为的四种特征。
- 图表22：2020Q2绝对配置比例TOP20。
- 图表23：2020Q2持有个股的基金数量TOP20。
- 图表24：2020Q2个股定价权TOP20。
- 图表25：2020Q2一致动态加仓TOP20。
- 图表26：指标之间的相关性。
- 图表27：2020Q2抱团得分前20名的股票。
- 图表28：抱团股历史入围名单。
- 图表29：公募抱团股指数每期成分股数量。
- 图表30：公募抱团股指数。
- 图表31：跟踪复制抱团股指数。
- 图表32：2020Q2抱团度打分前20名的基金。
- 图表33：2020Q2与市场抱团指数跟踪误差最小的基金。
- 图表34：2020Q2持股集中度最高的基金。
- 图表35：2020Q2行业集中度最高的基金。
- 图表36：基金抱团偏好综合打分模型。
- 图表37：2020Q2抱团度综合得分最高的基金。
- 图表38：抱团基金组合TOP20策略净值表现。
- 图表39：抱团基金组合TOP20策略历年收益。

风险提示

机构抱团行为具有自然的形成和瓦解周期，抱团瓦解可能伴随风格切换。
抱团基金组合和机构抱团股组合的历史收益不能代表未来收益。
本报告基于历史数据进行评价，不构成任何投资建议。

结构性行情与基金抱团

2020年市场呈现结构性行情，公募主动权益基金表现突出，尤其是消费、医药、成长主题基金。
2019年以来，主动股基指数跑赢沪深300 $24%$，为历史罕见。
2020年公募主动股基指数（930890.CSI）上涨 $40%$，沪深300上涨 $16%$，中证500上涨 $23%$，基金表现优于宽基指数。

行业与板块抱团分析

行业间与行业内抱团：
- 行业内集中度提升通常与大市值风格相关，而行业间抱团则与业绩超预期有关。
- 2016年之后，消费行业成为机构的主要抱团对象。
历史抱团周期：
- 2003-2006年：五朵金花（煤炭、汽车、电力、银行、钢铁）。
- 2006-2009年：金融地产。
- 2010-2013年：消费。
- 2014-2016年：TMT。
- 2017至今：消费。