非银金融行业：沿MiFIDII五年之途，探投研业态变迁之路-20231030-安信证券-27页_1mb

2023年我国公募基金费改与MiFID II影响分析总结

核心内容

2023年7月，中国证监会公布了公募基金行业费率改革工作方案，标志着我国公募基金费改正式拉开序幕。此次改革旨在优化行业费率模式，降低综合投资成本，提高透明度，促进资本市场健康发展。

主要观点

• 费率改革分阶段推进：改革将分为三个阶段，分别涉及管理费率、托管费率、交易佣金费率、销售环节收费等。部分措施已于2023年底前落地，其余则将在2024年底前完成。
• 降费对券商影响有限：基于44家上市券商2020-2022年数据测算，管理费率调降、代销收入下滑、交易佣金费率降低等因素对券商营收影响约为2.3%，对净利润影响约为6.1%。
• 费率下行推动行业转型：参考欧洲MiFID II的实施经验，费率下行有望推动券商加速买方投顾转型，优化盈利模式。
• MiFID II对欧洲市场的影响：MiFID II自2018年1月生效，要求研究费用与执行交易费用分拆，提升透明度。其实施后，买方、卖方、上市公司均面临结构性调整。

关键信息

买方机构

• 付费方式转变：96%的买方采用P&L（损益表）支付研究费用，67%采用RPA（研究支付账户）方式，整体支付方式更透明。
• 研究支出削减：2022年全球资管机构研究支出较2015年峰值下降18%，但一手研究支出增加3.4%，占比上升2.5%。
• 内部研究增强：37%的买方受访者表示增强了对内部研究的依赖，投资机构雇用的买方分析师数量增加。

卖方机构

• 收费模式调整：74%的卖方采用为买方提供年度研究平台访问权限的“年费”制，成本负担显著增加。
• 行业出清加速：2018至2020年间欧美卖方市场损失约7500年的净分析师年限经验。
• 研究产出负担加重：卖方研究成本增加，分析师数量下降，竞争加剧。

上市公司

• 分析师覆盖率下降：欧盟上市公司分析师覆盖率下降约10-15%，大中盘股下滑更为明显。
• 投关活动增强：为应对研究覆盖下降，上市公司加大媒体活动参与度。

国际经验与国内政策

• 美国冲突待解：美国SEC的不行动函将于2023年7月到期，国会正推进相关议案以解决法律冲突。
• 欧洲监管可能转向：欧盟及英国有重回捆绑付费模式的可能，MiFID II的效益与弊端仍待评估。

行业深度分析

• 投资评级：领先大市-A，维持评级。
• 首选股票与目标价：未具体列出，但强调券商行业变革及弹性。

风险提示

• 监管不确定性：政策变动可能对行业造成影响。
• 测算假设偏差：基于历史数据及假设情境进行测算，存在偏差风险。
• 他国经验未必适用：欧洲经验可能不完全适用于中国资本市场。

图表与数据

• 图1：测算降费对券商营收和净利润的影响，分别约为-2.3%和-6.1%。
• 图2：公募贡献下滑对券商影响测算。
• 图3：代销收入下滑对券商影响测算。
• 图4：分仓佣金下滑对券商影响测算。
• 图5：公募基金费率改革分三阶段稳步推进。
• 图6：MiFID II于2018年1月生效，要求研究与分仓佣金解绑。
• 图7：MiFID II前后研究费用支付方式对比。
• 图8：MiFID II后买方主要采用P&L支付研究费用。
• 图9：监管、竞争等因素是影响研究费用支付方式的主要原因。
• 图10：大型英国买方机构的研究提供商家数削减。
• 图11：2022年买方研究支出较2015年峰值下滑18%。
• 图12：买方向独立研究提供商支付的各类别费用变动。
• 图13：2022年买方研究支出分类别占比。
• 图14：分拆付费规则对买方研究活动的影响。
• 图15：MiFID II后欧洲投资机构雇用的买方分析师数量增加。
• 图16：MiFID II后买方在财报电话会中的参与度提升。
• 图17-36：涉及MiFID II对卖方和买方收费方式、研究支出、分析师经验年限、上市公司投关活动等方面的影响。
• 表1-2：美国SEC不行动函延期及欧洲MiFID II规则变更的相关进展。

结论

MiFID II的实施为我国公募基金费率改革提供了参考，但其效果与适用性需结合我国市场实际情况进行评估。我国公募基金费改在降低综合费率、优化盈利模式、促进行业健康发展方面具有重要意义，未来可能在费率机制、收费模式、价格制定等方面进一步调整，但将始终与我国市场发展和监管要求相适应。