20240314-国盛证券-固定收益点评_债市趋势反转了吗_7页_2mb

固定收益点评总结

核心内容

近期债市在经历连续上涨后出现大幅下跌，3月6日至12日，各期限债券收益率均上行，其中10年、30年国债收益率分别上行8bp和11bp至2.35%和2.54%，为2023年12月债市走牛以来的最大调整。这一调整主要由交易盘的止盈行为引发，而非趋势性反转。

主要观点

• 债市调整为交易行为：超长债的波动主要由基金、券商等交易盘的止盈行为导致，而非基本面转变。
• 超长债供给短期有限：超长期特别国债预计在5月底或之后发行，短期内对债市供给冲击有限。项目申报及审核需要时间，发行节奏不会显著加快。
• 资产荒持续：在地方政府化债和房地产市场筑底的背景下，债市资产荒仍将持续。市场能够承接万亿规模的超长债，保险、公募基金、农商行等机构配置比例较高。
• 货币政策未有实质性变化：尽管央行逆回购量削减，但货币政策短端仍保持审慎，未出现明显转向。收益率曲线平坦，资金利率较高，可能抑制信用扩张。
• 债市趋势尚未反转：当前调整更多是节奏变化，而非趋势反转。中期内，政府债供给未放量，信贷偏弱，利率难以显著上升，债市或进入筑底阶段。
• 利率区间预测：10年期国债利率或在2.20%-2.40%区间，超长债利率或在2.40%-2.60%区间。
• 外部环境不确定性：当前外部环境不确定性高于2016年，外需是否转暖仍需观察。

关键信息

1. 债市调整原因

• 交易盘行为：基金、券商为超长债的净卖出机构，而农商行、保险为净买入机构，反映出交易盘的止盈需求。
• 收益率曲线变化：长债收益率上行幅度大于短债，显示市场对长端利率的担忧。

2. 超长债发行预测

• 发行时间：预计在2024年5月底或之后发行，短期内对债市影响有限。
• 发行机制：发行机制可能更类似于2020年特别国债，而非2023年四季度增发国债。

3. 市场承接能力

• 承接比例：2023年保险、公募基金、其他产品类对超长债的承接比例高达74%。
• 配置资金增长：预计2024年保险、公募基金、农商行对债市的配置资金较2023年分别增长8284亿元、3155亿元、1850亿元。

4. 货币政策分析

• 逆回购量：3月13日央行逆回购量为30亿，为2023年8月以来最小。
• 流动性安排：为协调财政与货币政策，央行可能在超长债发行高峰期进行流动性安排，如降准释放长期资金。

5. 物价与产能出清

• CPI改善：2月CPI环比改善，主要由春节错位效应导致，但食品价格节后回落，持续性待观察。
• PPI未改善：2月PPI环比未改善，工业品价格回升仍需时间。
• 历史对比：与2016年供给侧改革相比，当前产能出清对物价的推动作用较小，且外需不确定性更高。

6. 信用扩张预期

• 政府信用扩张：地方政府化债背景下，增量债务受到严格管控，整体信用扩张力度有限。
• 私人部门信用：私人部门信用扩张受限，房地产市场筑底，企业投资需求改善需观察。

风险提示

• 货币政策超预期：央行政策利率可能超预期下调。
• 外部不确定性：全球经济环境不确定性可能影响债市走势。
• 测算假设不确定性：市场承接能力、利率走势等测算存在不确定性。

总结

当前债市调整主要由交易盘行为引发，而非趋势性反转。超长债供给短期有限，市场承接能力较强，资产荒持续。货币政策未有实质性变化，利率仍处低位，债市可能进入震荡筑底阶段。需持续关注政策变化和外部环境，超长债发行可能带来市场深度提升和超额收益机会。