2020年港股石油天然气行业投资策略：供需再平衡，关注车用气市场机遇-20191226-申万宏源-36页_2mb

供需再平衡，关注车用气市场机遇 —— 2020年港股石油天然气投资策略

核心内容概览

本报告聚焦中国天然气行业，特别是城市燃气（城燃）企业的投资机会。报告分析了天然气产业链的结构、城燃企业的商业模式、行业驱动力、市场机会及重点公司推荐，并结合供需变化与政策环境，为投资者提供投资建议。

主要观点与关键信息

1. 城市燃气商业模式

• 城燃企业属于天然气价值链下游，负责天然气配送至居民和工商业用户。
• 主要业务包括天然气分销与燃气接驳工程，其中接驳业务利润率高，但不具有可持续性。
• 配气价格受政府严格监管，居民用气毛差长期增厚可期。

2. 行业驱动力与市场机会

• 天然气需求持续增长：天然气在中国一次能源消费中占比不断提升，预计2020年将达10%以上，2030年进一步提升至15%。
• 供给趋于宽松：国内天然气产量提升，进口LNG能力增强，2020年后供需格局改善，气价下行压力加大，带动终端消费增长。
• 车用气市场复苏：受宽松供应与低气价驱动，车用气市场迎来发展机遇，重卡换车潮将推动天然气重卡销量增长。

3. 城燃竞争格局

• 行业集中度较低，但龙头城燃集中度快速提升，18年CR3达26%，未来增速有望领跑行业。
• 城燃企业受特许经营权保护，享受天然气消费市场扩张红利，但受价格监管影响，利润率低于公用事业板块。

4. 公司推荐

• 昆仑能源 (135HK)：核心受益于车用气市场扩张，拥有最多LNG加气站，车用气占比最高。预测19-21年销气量年化增长22.6%，目标价8.33港元，评级“买入”。
• 中集安瑞科 (3899HK)：受益于天然气重卡销售，LNG车载瓶收入占比高。多元化产品布局有效对冲风险，维持“买入”评级。
• 新奥能源 (2688HK)：具备强劲收并购能力，2019年计划并购20-30个项目，预计带动零售销气量年化增长14.7%。维持“增持”评级。
• 华润燃气 (1193HK)：优质项目占比高，城市群项目贡献大。预测19-21年销气量年化增长15.3%-15.6%，维持“增持”评级。

5. 港股城燃估值

• 估值底：天然气行业长期成长性支撑估值底部，预计10.0x-11.0x远期市盈率为极限底部。
• 估值顶：由于天然气终端消费增速难以持续高于20%，20x远期市盈率为估值上限。

6. 供需结构与价格影响

• 2019年国内天然气产量增长，供需格局改善，LNG价格下降，带动终端消费。
• 预计2020年后，随着中俄东线天然气管道达产，进口LNG能力提升，气价下行压力加大，推动天然气消费增长。

7. 接驳业务与盈利模式

• 居民接驳带来短期业绩贡献，但盈利性差；工商业接驳带来长期盈利增长，具备较高毛差。
• 接驳费监管政策限制利润率，但对长期盈利影响有限。

行业驱动力与未来展望

• 长期增长驱动力：天然气消费量持续增长，供需结构改善，带动气价下行，提升终端需求。
• 车用气市场机遇：低气价与宽松供应将推动车用气市场复苏，重卡换车潮将带来天然气消费增长。
• 政策与市场环境：环保政策推动天然气替代，政府对价格的监管将逐步理顺，提升居民用气毛差。

可比公司估值

总结

• 城燃企业受益于天然气消费增长，但受价格监管影响，利润率低于行业平均。
• 行业集中度提升，龙头城燃具备更强的市场竞争力与增长潜力。
• 车用气市场有望迎来复苏，重卡换车潮与低气价将共同推动需求增长。
• 未来天然气供给趋于宽松，价格下行将刺激终端消费，推动行业增长。
• 投资者应关注具备收并购能力、运营经验丰富、现金流稳定的龙头城燃企业。