20221106-国盛证券-固定收益定期_面对不确定性_确定风险边界是关键_17页_1mb

报告摘要

固定收益定期总结

核心内容

本周债市震荡走弱，利率全面上升，10年期国债到期收益率从2.64%升至2.70%，上升6bps。短端债券表现弱势，1年期AAA存单利率攀升至2.07%。整体来看，债市受到政策不确定性冲击，但基本面和资金价格仍不支持利率大幅上升。

主要观点

政策不确定性
- 政策预期变化多于政策本身变化，且反复无常，导致市场难以准确把握。
- 建议将政策不确定性视为外生变量，重点确定利率上升的风险边界，而非直接依据政策进行投资。
经济周期性压力
- 当前经济疲弱主要受周期性因素影响，房地产、信息传输、软件和信息技术服务业GDP增速显著下滑。
- 房地产GDP同比增速从19Q4的2.1%降至今年3季度的-4.2%，信息传输、软件和信息技术服务业增速从18.6%降至7.9%，合计拉低GDP约0.82个百分点。
- 尽管住宿餐饮、交通运输等行业可能恢复，但周期性压力将GDP拉至5%以下，利率水平将低于疫情前。
资金价格低位
- 2020年以来，资金价格中枢持续回落，今年资金价格中枢在1.5%-1.7%区间，较19Q4回落1-1.3个百分点。
- 资金价格低位对长端利率形成支撑，不支持利率回到疫情前水平。
通胀疲弱
- 当前核心CPI同比增速仅为0.6%，PPI同比增速为0.9%，预计10月将转为负增长。
- 台湾地区调整防控政策后，消费需求未明显回升，物价保持稳定，表明通胀疲弱可能持续。
利率风险边界
- 基于GDP增速、核心CPI与PPI增速、资金价格R007均值等指标的定量分析，预计10年期国债利率中枢上升风险边界为2.81%。
- 当前利率水平与风险边界偏差不大，无需过度担忧政策调整对利率的冲击。
投资建议
- 面对不确定性，建议持有部分长债仓位以获取票息和可能的资本利得，保留交易仓位以便利率进一步上升时加仓。

关键信息

利率变化
- 10年期国债收益率：2.64% → 2.70%（上升6bps）
- 1年期AAA存单利率：上升3.5bps至2.07%
经济数据
- 房地产GDP同比增速：19Q4为2.1%，今年3季度为-4.2%
- 信息传输、软件和信息技术服务业GDP同比增速：19Q4为18.6%，今年3季度为7.9%
- 周期性压力拉低GDP约0.8个百分点，预计GDP将低于5%
资金价格
- R007中枢：19Q4为2.8%，今年11月回落至1.5%-1.7%
- 资金价格回落幅度：1-1.3个百分点
通胀水平
- 核心CPI同比增速：0.6%
- PPI同比增速：0.9%，预计10月将转为负增长
- 台湾地区调整防控政策后，核心CPI保持稳定在1.8%左右
利率风险边界
- 10年期国债利率风险边界：2.81%
- 当前利率水平接近该边界，但不支持大幅攀升

市场回顾

利率债市场

收益率曲线
- 本周国债收益率曲线周度变化显示，利率债整体走弱，但长端利率调整幅度较小。
- 国开债收益率曲线同样走弱，但幅度不大。
资金市场
- 央行净回笼7370亿元，资金价格中枢回落，R007维持在1.5%-1.7%区间。
- 资金价格下降与长端利率下降呈现正相关。

信用债市场

一级市场
- 信用债发行量和净融资量下降，发行量为1909.9亿元，净融资为-67.8亿元。
- 城投债发行量为879.5亿元，净融资为-22.2亿元。
二级市场
- 高估值成交债券数量为697只，低估值成交债券数量为350只。
- 房地产和建筑装饰行业高估值和低估值成交债券数量较多，显示行业分化明显。

可转债市场

市场表现
- 转债随权益大幅反弹，中证转债上涨2.32%，万得全A上涨6.75%。
- 消费者服务、汽车和钢铁转债涨幅最大，分别为14.11%、6.25%和5.88%。
估值变化
- 修正后的百元平价溢价率周度上涨3.66%，达到30.52%。
- 不同平价区间溢价率变化显著，其中平价70-90元区间溢价率上升2.73个百分点。

风险提示

疫情发展超预期
政策力度、外部环境等变化超预期

附录

分析师信息
- 分析师：杨业伟
- 执业证书编号：S0680520050001
- 邮箱：yangyewei@gszq.com
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图表目录
- 图表1：不同行业经济增速对比
- 图表2：资金价格中枢水平显著下降
- 图表3：资金价格下降，对应长端利率随之下降
- 图表4：我国台湾地区消费者信心指数与新增确诊
- 图表5：我国台湾地区核心CPI与新增确诊
- 图表6：对利率水平拟合结果
- 图表7：高炉开工率
- 图表8：汽车半钢胎开工率
- 图表9：30大中城市房地产销售面积
- 图表10：汽车零售销售
- 图表11：商务部食用农产品价格指数
- 图表12：猪肉价格
- 图表13：商务部生产资料价格指数
- 图表14：螺纹钢现货和期货价格
- 图表15：央行公开市场净投放与短端利率
- 图表16：央行公开市场操作情况
- 图表17：DR007和R007走势
- 图表18：Shibor和Libor
- 图表19：各期限国债利率
- 图表20：国债期限利差
- 图表21：企业债利率走势
- 图表22：同业存单和理财利率走势
- 图表23：国债收益率曲线周度变化
- 图表24：国开债收益率曲线周度变化
- 图表25：债券净融资情况
- 图表26：同业存单净融资情况
- 图表27：本周重点信用事件明细梳理
- 图表28：信用债发行1909.9亿元，较上期环比减少51.9%
- 图表29：城投债发行879.5亿元，较上期环比减少30.1%
- 图表30：本周高估值与低估值成交前10个券
- 图表31：中证转债与万得全A走势
- 图表32：中证转债与万得全A年初以来累计涨跌
- 图表33：股票与转债分行业涨跌幅
- 图表34：期间转债与正股涨跌幅（剔除新券）
- 图表35：转债价格中位数
- 图表36：全市场加权平均纯债溢价率
- 图表37：各平价区间加权平均转股溢价率
- 图表38：修正后百元平价溢价率
- 图表39：累计待发行转债数量与规模
- 图表40：新增待发行转债数量与规模

投资评级说明

评级类型	评级	说明
股票评级	买入	相对同期基准指数涨幅在15%以上
股票评级	增持	相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间
股票评级	持有	相对同期基准指数涨幅在-5%~+5%之间
股票评级	减持	相对同期基准指数跌幅在5%以上
行业评级	增持	相对同期基准指数涨幅在10%以上
行业评级	中性	相对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间
行业评级	减持	相对同期基准指数跌幅在10%以上

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