三元材料：否极泰来，龙头确立_23页_1mb

三元材料行业分析总结

核心内容概述

三元正极材料经历了从崛起至蛰伏的周期性调整，当前正迎来新的发展阶段。2016年起，随着政策对高能量密度的倾斜，三元材料迅速成为电动车主流配套材料，2018年市场份额超过50%。然而，2018年材料价格暴跌及补贴退坡导致行业进入三年蛰伏期。随着疫情结束、欧洲市场强补贴以及电动车需求回暖，三元材料行业即将迎来盈利拐点，行业格局将向头部企业集中。

主要观点

• 行业周期性调整：三元材料经历了2016-2018年的快速成长，随后因补贴退坡和需求疲软进入三年调整期，2020年行业逐步复苏。
• 未来驱动因素：
  1. 电动车消费放量：爆款车型培育了消费习惯，预计2021年全球电动车销量达420万辆，带动三元材料需求增长。
  2. 产能利用率提升：预计主流企业产能利用率从60%提升至80%，吨净利有望改善。
  3. 高镍技术壁垒：高镍材料技术复杂，加工费用高，头部企业有望拉开差距。
  4. 供应链关系固化：头部企业锁定大客户，享受技术溢价，供应链整合进一步加强。

关键信息

• 行业现状：2020年三元材料核心原材料价格进入底部，下游需求恢复，行业迎来复苏。
• 前驱体行业：前驱体成本占正极材料成本的63%，一体化企业具备明显成本优势，市场份额有望提升。
• 技术路径：三元材料以镍钴锰配比划分，NCM811技术壁垒高，具备高溢价能力。
• 市场格局：2020年国内三元正极企业头部集中，预计2021年行业将向头部企业倾斜。
• 投资建议：
  • 三元正极：推荐当升科技（增持），建议关注容百科技（未评级）。
  • 前驱体：重点推荐华友钴业（买入）、格林美（买入）。

行业趋势

• 全球需求增长：预计2025年全球动力电池对三元前驱体需求将超过100万吨，是2020年需求的5倍。
• 一体化布局：华友钴业和格林美通过布局上游资源（如印尼红土镍矿湿法冶炼），显著降低前驱体成本，提升盈利能力。
• 客户结构优化：头部企业通过绑定优质客户，提升市场占有率和利润空间。

风险提示

• 新能源汽车销量不达预期：受宏观经济、政策变化及疫情反复影响。
• 欧美政策不确定性：欧洲市场依赖补贴，可能缩减补贴力度。
• 二次疫情风险：海外疫情可能影响新能源汽车消费。

投资标的

• 当升科技：三元正极龙头，市场份额有望提升。
• 容百科技：高镍三元引领者，811正极出货海外。
• 格林美：被低估的锂电材料龙头，前驱体业务全球领先。
• 华友钴业：一体化布局，具备资源保障优势，盈利前景良好。

供应链与成本优势

• 一体化企业优势：具备上游资源冶炼能力，前驱体成本显著低于正极厂。
• 前驱体成本结构：原材料成本占63%，一体化企业通过自建冶炼产线或合作布局，进一步降低成本。
• 高镍材料：高镍材料加工费高，技术壁垒强，具备溢价能力。

未来展望

• 行业破局：经过三年调整，三元材料行业将打破分散格局，头部企业份额集中。
• 盈利改善：随着产能利用率提升和原材料价格上涨，行业盈利有望回升。
• 技术升级：高镍技术推动材料性能提升，增强企业竞争力。

行业评级

• 行业评级：看好（维持）。
• 投资评级：
  • 买入：华友钴业。
  • 增持：当升科技。
  • 未评级：容百科技。