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从“茅指数”到“宁组合”：分化背后

核心内容概述

本报告分析了“茅指数”与“宁组合”之间的分化现象及其背后的逻辑，指出在市场环境变化及估值约束差异的影响下，核心资产的表现不再统一，而是呈现出显著的行业分化特征。报告重点探讨了赛道选择对资产表现的影响，并提出了以高成长性长赛道、景气度较高的龙头股为核心的新组合“宁组合”。

主要观点

1. 茅指数的演变：

   • 茅指数在疫情期间表现出色，是2020年的最强主线之一。
   • 2021年初因估值偏高、分子端未超预期，茅指数出现大幅回调。
   • 自3月底回调结束以来，茅指数上涨特征从普涨转为分化，结构性亮点更突出。
   • 分化主要体现在成分股的收益区间分布，收益在[>20%]、[0%,20%]、[<0%]三个区间的个股数量各占1/3。

2. 分化背后的原因：

   • 赛道差异：不同赛道的成长性、周期性及估值约束差异是分化的主要原因。
   • 估值约束：高估值对部分赛道的股价上涨构成较大压力，尤其是偏传统赛道。
   • 业绩预期：高成长赛道对业绩增速要求更高，一旦不及预期可能引发戴维斯双杀。
   • 经济周期与产业生命周期：随着经济增速中枢下移，产业生命周期影响赛道选择逻辑，优先追逐高成长性赛道。

3. “宁组合”的提出：

   • “宁组合”聚焦于高成长性长赛道及处于向上景气周期的偏周期型赛道。
   • 组合中包含新能源车、光伏、医美、医疗服务、CRO等，其中宁德时代具有代表性。
   • 相比“茅指数”，“宁组合”更关注成长性与产业先锋方向，更具时代意义和弹性。

关键信息

1. 茅指数的市场表现

• 2020年：茅指数涨幅达102.8%，超额收益达69.4%（相对万得全A），估值提升约70%。
• 2021年：3月底回调后，茅指数跑输中证1000约0.44%，与2020年4月至2021年2月18日的跑赢表现形成对比。
• 2021年3月9日后：茅指数成分股收益分化明显，高成长赛道表现优于传统赛道。

2. 估值与业绩

• 估值水平：茅指数估值仍处于历史高位，尽管回调后有所改善，但整体仍偏高。
• 盈利与估值提升：2020年茅指数成分股大多数实现30%以上的业绩增速及资产扩张速度。
• 风险提示：经济趋势大幅变动、美债利率波动可能影响估值。

3. “宁组合”的行业构成

• 高成长性长赛道：新能源车、光伏、医美、医疗服务、CRO等。
• 行业表现：
  • 新能源车：国内及全球市场持续高景气，预计2025年全球销量达1700万辆，5年CAGR达40%。
  • 光伏：原材料价格回落，需求持续增长，预计2020-2025年新增装机在85-113GW范围内。
  • 医美：渗透率远低于发达国家，未来增长空间大，预计2024年市场规模达3185亿元。
  • 医疗服务：专科医院数量快速扩张，长期需求增长趋势明确。
  • CRO：疫情推动海外业务向国内转移，具备成本和效率优势，成长空间巨大。

赛道选择框架

1. 高成长性赛道：

   • 产业趋势明确，技术成熟并加速扩张。
   • 对业绩增速要求高，估值约束较弱。
   • 代表企业：宁德时代、比亚迪、隆基股份、爱美客、药明康德等。

2. 稳定成长长赛道：

   • 业绩表现尚可，但估值约束较强。
   • 代表企业：茅台、五粮液、恒瑞医药等。

3. 偏周期性长赛道：

   • 需要等待业绩周期再起。
   • 代表企业：家电、消费电子等。

投资策略建议

• 关注高成长性赛道：如新能源车、光伏、医美、医疗服务、CRO等。
• 重视估值与业绩匹配：高成长赛道对业绩增速要求更高，需关注其可持续性。
• 警惕戴维斯双杀风险：若业绩不及预期或成长逻辑破灭，可能引发估值和业绩双杀。

风险提示

• 经济发展趋势大幅变动：可能影响整体市场表现。
• 美债波动大超预期：可能对估值造成压力。
• 赛道表现不确定性：需关注行业周期及政策变化。

附录：主要图表与数据

• 图1：茅指数：2020年最强主线之一
• 图2：2020年公募基金天量发行
• 图3：中美债利率变化
• 图4：经济上行期，中小盘业绩具更强的边际改善动能
• 图5：3月以来，茅指数略跑输中证1000
• 图6：两阶段分行业涨幅前十大个股平均市值
• 图7：以21/2/18为界，茅指数成分股涨跌分布情况
• 图8：以21/3/9为界，茅指数成分股涨跌分布情况
• 图9：茅指数估值问题有所缓解，但仍处历史高位
• 图10：全部A股隐含风险溢价处于7年均值水平附近
• 图11：茅指数市值占比与盈利占比之差
• 图12：3月9日以来茅指数成分股上涨幅度
• 图13：3月9日以来茅指数成分股估值提升幅度
• 图14：核心资产的赛道选择框架
• 图15：茅指数成分股16-17年年化盈利/估值提升
• 图16：茅指数成分股16-17年涨跌幅及估值提升
• 图17：茅指数成分股2019年盈利及估值提升
• 图18：茅指数成分股2019年涨跌幅及估值提升
• 图19：茅指数成分股2020年盈利/估值提升
• 图20：茅指数成分股2020年涨跌幅及估值提升
• 图21：陆股通年度前十大净流入个股变迁
• 图22：陆股通主要行业持仓市值占比变化
• 图23：偏股+混合型公募基金主要行业持仓市值占比变化
• 图24：宁组合——高景气长赛道龙头精选
• 图25：宁组合收盘价表现情况
• 图26：宁组合成分股历史业绩表现一览
• 图27：5月国内新能源车月度销量
• 图28：国内外车企加速实现碳中和
• 图29：2019-2021年我国组件出口情况（GW）
• 图30：2020-2021年5月我国光伏逆变器出口金额（亿元）
• 图31：预计我国医美市场将保持快速增长态势
• 图32：我国医美项目渗透率远低于美国和日韩
• 图33：近年来专科医院数量实现较快扩张
• 图34：创新药研发投入及收益率
• 图35：2019年新药临床实验时间对比（单位：周）

总结

报告指出，随着经济增速中枢下移及产业生命周期的变化，核心资产的表现已从“普涨”转变为“分化”，主要受赛道差异和估值约束影响。在这一背景下，“宁组合”作为以高成长性长赛道和景气度较高的偏周期型赛道为核心的组合，展现出更强的弹性与成长性。投资者应关注行业趋势及赛道成长性，合理配置资源，以应对未来市场变化。